通威股份 | 调整后更健康，制造端龙头有望持续成长

报告正

事件

公司发布2019年第三季度报告。2019年前三季度公司实现营业收入280.25亿元，同比增长31.03%；归属于上市公司股东的净利润22.43亿元，同比增长35.24%；归属于上市公司股东的扣非净利润20.86亿元，同比增长32.98%。基本每股收益0.5777元/股，同比增长35.13%。

其中，2019年第三季度公司实现营业收入119.01亿元，同比增长33.32%，环比增长19.54%；归属于上市公司股东的净利润7.92亿元，同比增长7.02%，环比下降17.47%。

评

先进产能释放公司成长潜力，但短期电池片价格调整影响三季度盈利能力。随着公司光伏板块硅料及电池片产能释放，销量增长推动公司三季度营收规模扩大。受需求端支撑较弱及行业内新增产能释放影响，三季度电池片价格出现一定幅度下降，导致公司三季度单季毛利率15.68%，同比下降2.12ppt，环比下降6.18ppt，前三季度实现毛利率19.32%，同比增长0.49ppt。同时，在水产养殖行业较为低迷阶段，公司一定程度让利下游养殖客户，最终公司三季度实现归母净利7.92亿元，同比增长7.02%。

持续优化产品结构、强化成本优势，龙头地位明显。当前，公司新增乐山、包头硅料新产能已满产，单晶料占比分别可达80%和60%，且在四季度仍有提升空间（尤其是包头产能）。生产成本已降至4万元/吨左右，当前价格水平下仍有较好盈利能力；电池片方面，公司当前已形成3GW多晶、9GW单晶共12GW电池片产能，成本处行业领先水平。公司于上半年启动成都四期及眉山电池片项目，新项目将更好兼容行业大硅片趋势，推动生产成本进一步下降；同时新技术的发展，延缓了行业新增产能释放，行业后续供需将更加匹配。后期具有实质扩产能力也只有【通威股份(600438)、股吧】这些头部企业，他们将伴随光伏平价上网而持续成长。

价格已经企稳，后期验证盈利能力见底。受三季度国内光伏装机规模不及预期及行业产能释放影响，光伏电池片价格下跌。根据公司定价公告，2019年三季度，公司多晶金刚线电池片、单晶PERC 电池片_156.75、单晶PERC电池片_158.75价格分别下降6%、13%和14%；硅料环节，受下游硅片价格相对稳定影响，硅料价格受电池片及组件价格波动影响相对有限，据硅业分会数据，三季度单晶致密料成交均价小幅下降1.96%至7.51万元/吨。展望未来，四季度和2020年单晶需求仍较为旺盛，将对产业链价格形成一定支撑；同时硅片环节产能的释放利于公司相关环节盈利能力的见底回升。

2020年光伏国内需求可期，海外装机高增长拉动国内制造端需求。2019年1-9月，我国光伏新增装机16.12GW，同比下降53.3%，受竞价及专项项目因土地、消纳等因素导致建设进程放缓影响，我们预期全年国内光伏装机规模30-35GW。其中多数未建项目将结转至2020年建设，叠加平价项目放量，预计2020年装机规模将超40GW，拉动制造端需求。出口数据，2019年1-9月国内组件出口约50GW，同比增长80%。组件出口在二季度保持同比90%以上增长，虽7月份受海外假期等因素影响，同比增速降至58%，但8-9月份恢复到70%以上。受光伏发电成本优势凸显及光伏国际贸易政策相对改善影响，全球光伏需求有望维持较高景气，将有效拉动国内制造端需求增长。

盈利预测及评级：我们预计公司2019-2021年分别实现营收346.96、445.25和519.28亿元，同比增长26.01%、28.33%和16.63%；归母净利润28.02、37.29和46.36亿元，同比增长38.78%、33.12%和24.31%，摊薄每股收益为0.72、0.96和1.19元/股，以2019年10月24日收盘价计算，对应2019-2021年PE为17x、13x和10x。公司光伏板块新产能持续释放推动业绩增长，同时持续推进新产能建设，跟踪行业技术进步方向，基于此，维持对公司“买入”评级。

风险因素：政策支持不及预期风险；不可抗力风险；海外市场需求不及预期风险；产能投放进程不及预期风险；行业竞争加剧风险等。

公司财务数据

本主要观摘自达证券新能源团队研究报告《20191025通威股份（600438.SH）：调整后更健康，制造端龙头有望持续成长》

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