【通威股份当优势龙头跨过周期拐】2020090

【通威股份当优势龙头跨过周期拐】

20200906长江电新

整体业绩

通威股份上半年的整体业绩虽然同比增速偏低，但整体是符合预期的。电池和硅料上半年整体盈利水平处在相对低位，下半年以及明年将呈现同环比增速较高的状态。

收入方面，上半年187亿，同比增速16%。其中农业同比增速19%；硅料和化工同比40%增速，收入44亿；电池二季度受到需求冲之后价格下跌，收入58个亿，同比基本保持持平。利润方面，同比下滑30%左右。电池主要是因为上半年供给有大量的释放，同时二季度受到疫情的影响，价格跌幅达到20%多，行业整体下降都比较明显，上半年实现的利润大概1.9亿元，去年上半年高基数，今年供给压力+疫情冲导致的利润下降是符合预期的。硅料环节去年整体利润也比较低（去年4月份硅料事故+去年整体产能利用率在爬坡，成本还有出货量都有限制），今年整体比去年上半年好，硅料今年上半年实现3.7亿利润，同比增速3倍左右，其他环节相对平稳。收入和利润整体是符合行业情况的。

具体拆分

多晶硅，上半年销量4.5万吨，持续满负荷，同比97%增长。最大亮是单晶的比例提升至90%多，当前季度末乐山新产能、包头新产能单晶占比也达到95%左右。结构变化使得硅料这块盈利增厚。另外成本降得很快，平均生产成本已经降了3.95万元/吨，新产能的成本已经降到了3.6万元/吨，因此毛利率水平从去年的十几二十的水平提到了当前接近30的状态。目前每万吨的盈利在3亿左右，下半年弹性明显。

电池，上半年价格有明显下跌，特别是二季度同比跌幅超过30%。公司在行业性冲的背景下，持续通过降本，通过拿货能力，将利润率保持在比较高的水平，上半年利润1.9亿左右。电池在六七月份价格逐步回暖，盈利能力有所回升，单瓦净利达到1毛钱左右的状态，目前价格有所回落但也维持在6分钱左右，比起上半年特别是四月份1-2分钱左右的净利有明显的改善。下半年量增+盈利能力的恢复会有很明显的提升。

三季度单季度会超过20亿，经营业绩差不多11-12亿左右，还有10亿+的土地处置收入，整体一共是在20多亿的利润水平。四季度正常经营10亿出头，全年来应该在45亿左右的状态，下半年增速就比较明显了，好通威下半年的业绩弹性。

长期竞争力

最核心的能力是精细化管理，不管是从硅料业务来，还是说这个电池业务来，它核心的就是赚精细化管理的钱。首先从治理结构上讲，就是从公司的董事会成员来，基本上都出身与财务管理相关的专业或者职务，在管理上的重视程度确实是要比同行更高一，这一其实从它的一些管理制度上来讲也有一些体现。管理层除了出身财务管理外，第二类是出生于基层，有很多在基层做的比较好的技术人员也能在公司的成长过程里面扮演一个很重要的角色。可以出来公司很注重一线实战经验，另外一方面其实也说明了公司有良好的晋级的途径和激励的手段。这从公司的发展历程也能出来，整体发展过程很顺应行业的发展，并且对于行业每个时的把握都是相对比较谨慎的，管理层对于战略的控制是比较给力的。

从产能规划方面也能到公司这两年产能规划是非常快的，且这两年成本讲的也很快，很顺应行业的发展规律。今年名义产能是8万吨，到2021年底宝山新一期的投产和乐山二期投产后的产能基本上会达到18万吨左右。

从成本端，更能体现管理端的优势。比如公司能通过资源协同和利用使得电耗比行业平均水平要更低，后续还能继续下降；公司产能利用率更高，能持续保持满产的水平；在生产种有一些特有的技术，保持成本的持续下降。

此外，公司在硅料环节在技术上有特色。单晶料占比在95%左右，N型料可能会成为短期在硅料环节有技术红利的，目前占比在20-30%水平，到2022年规划超过60%。跟研发投入和技术积累息息相关。

电池环节目前更多的精力在制造，未来有望转型成创新型企业。核心仍然在精细化管理。目前行业壁垒比较低，核心在设备端不在制造端，后续集中度会逐步提升。通威PERC的产能规划到2020年末的名义产能能够超过30GW，到2021年能超过40GW，市占率会快速提升。在新技术方面会比以前更重视，现在研发投入更大，电池目前研发投入占比在4.2%左右，比别的环节更重一些。通威在HJT方面是产业里投入最快的，中试线总共有3条，下半年逐步投产。在电池这个环节，通威一方面是充分发挥自己的计划管理能力，成本上比别人做的低，另一方面在技术上的布局已经处在一个相对引领的状态。

总结

上半年盈利符合预期，后续来电池和硅料的盈利修复是比较确定的，特别是硅料这一块。中长期公司的核心竞争力是没有变的，它的精细化管理能力能够使得它在硅料和电池这两个业务能有份额的提升以及竞争力长期的保持。份额这一块来讲，硅料这块它顺应行业近两年供不应求的趋势，宝山的一期，然后包括乐山的二期投产后市场份额会有快速的提升；电池这个环节，PERC的产能持续扩张，HJT加大投入，市场份额和盈利能力都能跟上行业节奏，结构上大尺寸环节明年有技术性红利。整体上公司的成长是比较确定的。从盈利预测和估值角度来讲，今年我们已经拆到了45个亿左右的利润，明年我们觉得能够到55-60亿左右的状态，如果是55亿左右它也就是在20倍不到的，大概18、19倍的这种状态。从性价比角度来讲，当前时是值得重关注的标的。