选股模型3（体系建设专项20）

2023年体系建设梳理（个人投资者模型建设），不知不觉已有20篇。

体系建设中，主要以模型的标题展开来梳理（在梳理中，有些篇幅可能并不太像模型的样式，但自己还是认为这样来定义，会让自己更侧重于模型的重要性），模型，主义上来看，就是一个物件或事物的大体样子，事物为什么会变成某个样子或结果，都在模型上有要点体现。

模型的重要性，在投资领域中，以自己的边界我还是认为芒格的认知是非常有说服力、远见性、长期主义特质的。从细分的模型来看，芒格分析一个企业竟可能多达一百多种模型，短视来看，似乎太不可理喻，但把视角放远，则证实确实会有如此之多的模型出现。他有一个让我印象最深的记忆是，我除非找到这个世上最强的那一个，并证明自己的正确性，才有真正的认知权，否则，他并不认为自己就是最正确的。他对一家企业的研究重视到如此程度，从另外一个角度，或许可证实，研究并分析出一家企业的真伪确实非常之难。模型也许是最好的手段，没有之一。

选股模型，从初认知中慢慢地琢磨自己投资经历的悟点，结合前人成功之士的总结，前期有二篇，今天梳理出第三篇，总体遵循前二篇概括进来系统性展开的方式。

一、先行业后企业

我们把绝大多数时间花费在研究行业以及其中特定的公司上。

1、行业的重要性——绕不开的周期

主旨是站在行业整体供给位置的角度。实际上，供给视角，就是一个周期的视角。

供给位置占优的行业，历史过往走过来的结果是，业绩弹性好+持续的成长性更确定。

另一面的结果就是，可能面临产能过剩、持续性不确定，业绩失去过往高增长的顺周期。

2、传统资产与时代资产的区别

02.1传统性资产，即其已走过供给占优的位置，所以其行业中头部的企业，一般我们分析出来的结果是，价值性。

价值性，所指的是其在要行业中的重要性，例煤炭中的中国神华、银行业中的招商银行、石油业中的中国石油、电力行业的长江电力等等，不一而足，而类似于奶业的伊利股份，则可能因其资产的消费属性，并不全然纳入只有价值而成长消退，更有像白酒行业，因其产品的消费属性中，明显有步步走高端的永续性特质（跟居民的生活水平渐年提高极度相关），我还是认定为带有价值+成长属性。

02.2时代资产

光伏、风电、新能源、互联网变异模式的突起等则明显有新兴行业的特质。新兴行业的成长特质则非常明显，但成长性中，则又有错综的周期循环

3、行业周期中的周期预判

像锂产业链，长远看十年，是新兴行业，但近侧看，却可能是一个小周期中的逆周期，即可能的像前二年的高增长要消退，企业进入下行的价格回辙周期。所以时代性资产，也有周期在循环往复。万物皆周期，这个观点是正确的，要辩证地看。

二、怎样研究一个企业

n  已经成功的企业，真正成功的原因？它的成功是否可以延续？

n  正在显示有头部特质的企业，它未来的十年后是什么样子，是否会站在头倍位置？近三年或五年，是小周期中逆周期还是顺周期？
有的时候我们能够找到答案，有的时候找不到。我们能做的只是持续地研究，学习，直到找到答案。

研究一个企业，非常不易

1、对自我知识的诚实态度——能力圈边界在哪

知道自己知道什么，不知道什么。即通常讲的能力圈边界到底到了哪里。

2、对一个公司的优势预判模型——产品差异性（哪些是别人进来不了或拿不走的东西）+经营模式的分位定价权（上中游的位置）。

02.1产品差异性在哪里？这种优势是现在的还是可以持续的？

02.2经营模式导致的定价权等

3、一个公司的劣势的预判模型——同质的产品+经营模式的分位定价权

03.1涉及到行业的上游端与下游端的定价权

03.2产品同质，定价权削弱。

03.3过能过剩，产品又同质，内卷的产品只有一条路可选，降价。

4、一个公司最糟糕会变成什么样子——周期、供给、定价、同质

04.1正好最差的周期

04.2正好最差的供给侧，即产超于消，产能过剩。

04.3加上同质的产品，经营模式变得没有了定价能力，有些行业与企业可能出现两头受气的情况。

这几点都是预判一个企业最落泊的时候会是什么样子的一些模块。

5、长期视野——一远看能看十年，则可拉近可三年或五年

05.1 一个行业十年的变迁，是什么样子。

不依附时代性的资产行业，挺难走出十年的持续性增长（这个增长，我的锚定是至少保证高于20%，银行业中也一些有持续性增长，但它的增长可能只有3%，我说的是大体的这个样子，也没绝对值）。

注关于时代性的误判

有人认为可能只有现在在风口的行业只有时代性，只是一个错误，有些消费企业可能不仅有时代性还有世纪性。要辨证地看。白酒企业可能因为消费水准提高，所以一直往高端走，就有可能具有世纪性等。

05.2 一个企业的十年

一个公司的十年，会变成什么样子。虽然不可能预测得到永远的未来，但我们希望看到自己至少有90%的把握预测未来的十年里，在各种偶发事件之下，一个公司到底会发展如何？

不能定位十年的预期，则不要去自己三年或五年敢于持有。

三、企业认识手段——模块

第二大点，怎样研究一家企业中，有粗略的模块结构，所以本第三大点，主体上，把分析一家企业的模块细化。特别注明本模块不会仅是上述第二大点的认知。

本大点，大体按清除企业的先后时间来展开自己的梳理结果

1、财报模块

财报中，有三张表——投入资本回报率（ROIC）+毛利率、市占率、应收款项+合同负债的持续性（特色企业中会出现）等

从财务报表、年报、资产收益率、毛利率、市占率、应收款项等，大体我们可以把大多数企业清除出去。

2、供给位置+行业周期

供给位置、行业周期是企业保证业弹性与业绩持续性的不二法宝。它天然带有时代性或世纪性特质。

3、最优的护城河——企业产品差异性特质

产品没有差异性，意谓着未来就是内卷的命，没未来。这样又可清除出一些企业。

4、经营模式——上中游的市场地位

自上而下，或从下而上，我们可以看清一个企业的经营模式，从而看清一个企业的产品定价权，它是在产品差异性的基础上，对企业的盈利能力，行业地位进行预判。

两头受气的企业首先清除。

绝大多数时候，其实我们并没有答案。我们只是持续地研究，学习。直到经过了多年不为人知的研究学习之后，我们会真正懂得其中的关键，并等待价格来到我们能买入的“击球区”。
四、集万宠千爱于一身的企业

1、财务显示

投入资本回报率（ROIC）高，毛利率高、市占率高、应收款项少等。

2、“供给位置+行业周期”显示

供给处第一或第二位置，目前周期处上行周期

3、最优护城河

差品差异性非常明显。例云南的白药、贵州的酒、片仔癀、重庆的榨菜、福耀的玻璃、健帆的灌流、明阳的海风、巨石的玻纤等。

4、经营模式

医药外包的这样的模式远大于风电下游端受气这样的模式。

5、长期主义的管理层

长期主义的企业文化，往往能让企业在行业艰难期看清远方的路。

甩开竞争者，从而在投入资本回报率（ROIC）远高于同业，上述5点无法绕开。

但还有一项不得不去作为考量之点。

6、企业风险的考量

注【风险之源】

1、政策风险

01.1退补类

01.2供给侧类

对过剩产能的出清政策等

01.3集采类

2、大环境风险

02.1脱钩风险

02.2国家安全

例用户数据安全、息安全等

02.3道德风险

例生物法案、动物保护

3、周期风险

03.1周期风险应该是企业发展中最大的风险。

周期风险为什么重要，因为它涉及到的最大的一点是，供给与需求的关系，即是平衡、不足、过剩。

长期视角中，例看十年，然后拉近看三年或五年，供需的站位就非常重要，就大体有一根轴来做一个企业的产业链周期中的迁移预判。

03.2长期主义文化是一个企业面对一些风险的“抗压+逆风而上”的基石

政策风险、大环境风险、道德风险等，这些风险我们在分析行业与企业的时候会去考量，但站位是，这个企业的企业文化是否是长期视野，即是否具有长期主义，只要有，这些风险也许更能让其在这些风险的禁锢中脱颖而出。

政策风险，其主旨应该是为了行业更理性的发展；道德风险中，只要企业文化本身就是为了解决人类中一些应有的需求，那么像类似于动物保护之类，企业定然会理性合规地去发展，而且越是这样越利于行业健康发展壮大；大环境风险，现实中可能会有某某为了本国利益借用一些政策对外来企业进行准入制，从而可能形成某个领域的脱钩等，但就脱钩本身而言，脱钩并不能说明某国在这个行业中，未来就能站到头部位置，一个行业一个企业只有充分参与到全球化中，才有真正的未来，短期有阵痛远期还是要全球化(历史充分证伪了脱钩是让一个企业成为井底之蛙)，所以关键点在一个企业的企业文化是否是国际视野，是否具有长期主义。

五、买入

1、性价比才是不死之王

如果你能在其价格低于其价值的时候买入，哪怕你对这个公司是不是好公司判断错了，你也不会亏钱。而一旦你的判断是对的，你会在长时间内获得更多的回报。

2、你的估值——站在未来赚到的钱的位置

不用神化一个企业真正的估值。看它在同业的赚钱能力（时代性、供给性、周期性、产品差异性、定价权等）再结合风险与管理层水准， 大体预判这个企业未来十年的现金流折现，我们用多少本金，多少年可回本，就是估值位置，附近就可以，斤斤计较没用，我们要的是一个企业的未来，只有好企业才有未来，这就是巴芒不再吸烟屁股的原因所在。

但还是一点，无法兑现的估值，再好的企业也不会给自己带来回报

3、二级市场我们赚的是什么钱——差价

03.1实体上，我们投入钱，然后赚多赚少看我们的能力与投入。

03.2二级市场，我们只有一条路可选，进入的价格，与市场远期给的价格。所以我们只赚一个差价。

差价由企业发展的未来决定。我们可能会高看企业赚钱的能力，进入时价格高了点，这种情形就是一个概率的视角。但如果我们的视角把企业未来三年或五年（有人甚至企业十年赚的钱）都高估在内，就没了差价，或要等三、五年后再来谈这个差价。

性价比是唯一进场的标准，虽然这个标准有前面的企业赚钱能力决定。

总体我的感觉是

好企业难找，好价格也难找。耐心等待机会，机会来了绝不放弃成了唯一兑现方式，但这必须跟自身的人性作最后的选择，人性最难克服，事实上也证明二级市场只有反人性的投资人才能成功。

“不顺从人性+性价比”成了最终决定我们成功的路径。说起来真是简单，做起来难，太多诱惑在让我们顺从人性的贪婪与恐慌。