国电南瑞（600406）中报业绩稳健，积极投入研发深化新型电力系统布局

◾ 公司公告2022年上半年公司实现营收、归上净利、扣非净利约163.2、21.1、20.5亿元，同比增长10.26%、14.46%、14.59%，毛利率为27.37%，同比下降0.01个百分点。其中Q2实现营收、归上净利、扣非净利约105.7、17.3、17.0亿元，同比分别增长6.93%、5.41%、4.64%，环比分别增长83.63%、356.71%、371.87%。毛利率为29.53%，同比下降0.50个百分点。

摘要

Q2 业绩表现稳健。公司2022年Q2实现营收、归上净利、扣非净利约105.7、17.3、17.0亿元，同比分别增长6.93%、5.41%、4.64%，环比分别增长83.63%、356.71%、371.87%。毛利率为29.53%，同比下降0.50个百分点，毛利率水平总体稳定。

经营效率提升，费用率下降。公司2022年上半年整体费用率合计12.37%，同比下降1.07个百分点，体现公司经营管理效率提高，费用率得到有力控制。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.80%、3.11%、5.92%、-1.45%，同比分别变化-0.34、0.26、0.05、-1.04个百分点。财务费用较上年同期减少，主要系外币汇率变动汇兑收益增长以及利息收入增长所致。

公司电网自动化相关业务增长较快。2022年上半年公司电网自动化及工业控制业务实现营收84.2亿元，同比增长12.57%，公司是国内电力系统及其自动化领域唯一能够提供全产业链产品和一体化整体解决方案的供应商，综合实力国际领先。

公司新签订单稳中有增，国内电网投资增速有所加快。截止2022年6月30日，公司新签在手订单238.88亿元，同比增长2.67%。其中电网外新签合同同比增长27.75%。2022年上半年国内电网完成投资1905亿元，同比增长9.9%，增速有所提高。

积极投入研发，深化新型电力系统布局。公司2022年上半年研发投入9.66亿元，占收入比5.92%，同比增长11.17%。公司研发投入取得丰富成果，2022年上半年公司获专利授权150项，其中发明专利145项，登记软件著作权95项，发表核心期刊论文63篇；获各类省部级以上科技奖励30项。

投资建议在建设新型电网的大背景下，公司业务板块中电网自动化和息通业务板块优势较为明显，很好地契合了未来增加电网调度能力、自动化水平和远距离输送能力以满足新能源发展需求的趋势，长期发展前景好。预计十四五期间，公司业绩的年化复合增速有望维持在15%-20%及以上。维持“强烈推荐”评级，给予目标价为34-36元。

风险提示电网投资波动、市场竞争加剧、新冠疫情影响。

一、2022年中报分析

公司公告2022年上半年公司实现营收、归上净利、扣非净利约163.2、21.1、20.5亿元，同比增长10.26%、14.46%、14.59%。其中Q2实现营收、归上净利、扣非净利约105.7、17.3、17.0亿元，同比分别增长6.93%、5.41%、4.64%，环比分别增长83.63%、356.71%、371.87%。

财务分析   

【毛利率】公司2022年上半年毛利率为27.37%，同比下降0.01个百分点；2022年Q2公司毛利率为 29.53%，同比下降0.5个百分点，环比上升6.12个百分点。在今年大宗原材料涨价压力下，公司2022年上半年毛利率总体保持稳定，Q2单季毛利率环比一季度改善明显，体现公司优异的成本控制能力。

【费用率】2022年上半年费用率合计12.37%，同比下降1.07个百分点，体现公司经营管理效率提高，费用得到有力控制。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.80%、3.11%、5.92%、-1.45%，同比分别变化-0.34、0.26、0.05、-1.04个百分点。财务费用较上年同期减少，主要系外币汇率变动汇兑收益增长以及利息收入增长所致。

【研发投入】公司重视技术研发，2022年上半年公司研发费用为9.66亿元，同比增长11.17%，研发费用率5.92%。公司通过积极加大研发投入继续保持技术优势，积极寻求技术、产品创新。

【现金流】公司2022年上半年公司经营现金流额5.74亿元，经营现金流额/税后净利润为27.22%，同比增长114.23个百分点。公司现金流状况健康，盈利质量有所提升。

二、分项业务分析

电网自动化及工业控制公司电网自动化及工业控制业务覆盖电力系统输电、调度、变电、配电、用电及综合能源等领域，保证电力系统运行安全可靠及提高经济效益和管理效能。2022年上半年实现收入84.2亿元，同比增长12.57%；毛利率为26.42%，同比增加0.63个百分点。

公司是国内电力系统及其自动化领域唯一能够提供全产业链产品和一体化整体解决方案的供应商，综合实力国际领先。主要产品包括电网安全稳定分析与控制、电网调度自动化、源网荷储协同控制等产品及服务。随着“双碳”目标的推进，新型电网系统建设的加速，该业务在未来有望保持稳定增长。

继电保护及柔性输电 该业务产品包括电力控制保护、换流阀、直流断路器、固定和可控串联补偿器、可控高压并联电抗器、无功补偿装置（SVC）及静止同步补偿器（STATCOM）等。2022年上半年实现收入29.6亿元，同比增长7.12%；毛利率为35.17%，同比下降3.81个百分点。毛利率下降的原因是项目执行产品结构变化。

电力自动化息通该业务涵盖电网生产管理、调度管理、电力营销、安监基建、网络与息安全等，是支撑能源互联网转型及电网企业数字化转型的重要力量。2022年上半年实现收入27.7亿元，同比增长1.60%；毛利率为22.50%，同比增加2.15个百分点。

公司抢抓电力行业转型升级机遇，相关息建设基础业务增长，其中息通运营等业务占比提升，推动板块毛利率上升。随着5G的普及以及数字化转型的持续推进，新型电网系统对于息通的要求也随着变高，该业务有望在未来保持稳定增长。

发电及水利环保2022年上半年实现收入13.3亿元，同比增长27.71%；毛利率为10.72%，同比减少1.99个百分点。主要系励磁、火电业务拓展，收入规模有所增长，毛利有所下降。

集成及其他2022年上半年实现收入8.1亿元，同比增长5.71%；毛利率为50.79%，同比减少0.04个百分点。其中节能租赁业务收入增长，收入规模和毛利率有所提高。此外，受疫情及国际形势影响，海外业务收入有所下降。

国内电网投资增速有所加快。2021年，我国电网投资稳中有增，全年完成投资4951亿元，同比增长5.36%；2022年上半年完成投资1905亿元，同比增长9.9%。

重点输电工程加快推进，南昌-长沙等一批重点工程建成投运，闽粤联网等工程开工建设，驻马店-武汉等特高压工程获得核准，金上-湖北等“三交九直 ”特高压工程纳入国家规划。此外，电网数字化转型步伐加快，国家电网、南方电网推进电网数字化、服务数字化、运营数字化和数字产业化，加快构建以数字电网为载体的新型电力系统。

公司新签订单稳中有增。电网投资的增长同时也拉动了公司订单数额的增长，截止2022年6月30日，公司新签在手订单238.88亿元，同比增长2.67%。其中电网外新签合同同比增长27.75%。

积极投入研发，巩固技术优势。公司2022年上半年研发投入9.66亿元，占收入比5.92%，同比增长11.17%。公司研发投入取得丰富成果，2022年上半年公司获专利授权150项，其中发明专利145项，登记软件著作权95项，发表核心期刊论文63篇；获各级各类省部级以上科技奖励30项。

结合产业趋势，深化新型电力系统布局。当前，在能源革命和数字革命相融并进，以及“碳达峰、碳中和”目标的大背景下，能源电力行业正发生前所未有的变化。以安全可靠、清洁经济、可持续发展的能源节约型社会为目标，以高渗透率的可再生能源、高比例的电力电子设备“双高”为主要特征的新型电力系统正在逐步形成。公司启动了若干重点新型电力系统领域研究项目，把握行业趋势，深化研究布局。其中，公司研制的具有“智能、安全、开放、共享”特征的新一代调度技术支持系统正在电网试点项目中逐步应用。

盈利预测

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风险提示

1、 电网投资波动虽然目前电网投资额度有所增加，且光伏/风电与电动车快速发展对电网提出了更多的新投资需求，但电网可能因为短期盈利下降而控制投资，从而带来投资波动。

2、 市场竞争加剧公司在二次设备和电网自动化领域优势明显，盈利能力较强。若有更多企业进入该领域，可能加剧市场竞争，影响公司盈利能力。

3、 新冠疫情影响2022年国内新冠疫情反复，对公司原材料供应、产品运输、项目进度等造成一定影响，若未来疫情影响不能得到有效控制，可能对公司经营造成影响。

附财务预测表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

◾游家训浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。

◾刘巍德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链、工控自动化。

◾赵旭中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019年加入招商证券，覆盖风电、光伏产业。

◾张伟鑫天津大学电气工程硕士，曾就职于国金证券，2021年加入招商证券，覆盖新能源发电产业。

评级说明

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下

◾股票评级

强烈推荐预期公司股价涨幅超基准指数20%以上

增持预期公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

◾行业评级

推荐行业基本面向好，预期行业指数将跑赢基准指数

中性行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避行业基本面向淡，预期行业指数将跑输基准指数

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