中国可转债周报

策略观

【转债市场策略展望】 上周，有新券在平价接近面值的情况下，以接近 125 元的价位开盘

了。可追溯的因有很多，比如近期市场情绪（最重要），以及其本

身可能就拥有着大市值、高评级、高卖方关注度等在转债市场上的高

估体质——刚好上其周报提到了估值分化的决策树，这样的品种会落

在第四层的最右边，基本注定将匹配高估值，尽管它刚刚上市。实际

还有一个非传统的因，就是现在 140 元以上的品种太多，给投资

者一个 125 元的转债“上方空间还很大”的印象。

但因不重要，重要的是结果。我们在正中详细展开，并讨论当

前市场的轮动状态。

最后，近期实际不少投资者反映，趋势行情来了，反而比之前震荡市

里更加难熬——这是普遍现象，也是正常现象，养精蓄锐总比锋芒毕

露时更加舒适，况且这个市场早已习惯了震荡市里的生存规则。在此

提醒投资者，有些事我们明知无能为力，比如已经不小的涨幅和不低

的估值——基本注定转债的长期回报不会太好，但即便如此，也要尽

力争取，这也是我们做上述分析的因。短期周五已经出现第四组

启动的迹象，交易做得较多地投资者应当注意风险，中期我们的观

不变，可详见前期周报。

【市场回顾】 本周市场在周一下跌后迅速回弹，周五达到前高位置遭遇阻力。截止

周五收盘，万得全 A 收涨 0.04%，创业板指收跌 0.23%，上证 50

收涨 0.17%。全市场成交额 2.6 万亿元，少于前周。周一大部分指数

回调至上周行情启动，创业板指则同时是 9 月以来震荡区间上沿，

理论上是测试顶部压力与情绪热度角力的有效位置，周二到周四市场

继续上涨，日内没有遭遇明显的顶部抛压，压力直到周五午后才得以

集中体现。本周各指数走势基本一致，上证 50 在周中继续保持同创

业板此消彼长的错位感，周四和周五早盘上证 50 涨幅较大，不过周

四主要受红利指数带动，根源是高股息板块的逆袭，而周五早盘是在

食品饮料等板块带动下上行，显然已经处于轮动末端。总结来，市

场主线未变，本周反弹主要是情绪由领头板块蔓延向次位及末位板块

而形成的，结合最近两周走势，市场趋势整体向好，周一形成的低位

在心理上具备短期支撑作用，不过指数波动率仍处于低位区间，对趋

势性行情的容纳程度仍显不足，且 1 月份可能是市场情绪的相对低

位，短期市场具有新的确定区间的诉求。

分行业，本周有色、建材、汽车、化工板块领涨，餐饮旅游、食品

饮料、煤炭、轻工板块处于中游，计算机、农牧、非银以及通板块

垫底。科技板块前期涨幅不小，周中反弹已经略显乏力；消费板块除

餐饮旅游外反弹力度有限，食品饮料、医药基本处于本周轮动的中后

段启动，市场在这些领域的谨慎情绪已经比较明显，而餐饮旅游目前

也接近区间高，在本身不是领涨板块的情况下，实现突破较为困难。

有色、化工、建材板块同样面临顶部压力的问题。基本上所有具备一

定上涨空间的板块都被推行至区间顶部，接下来板块间的分化度会重

新提升，共振减小同时将制约市场整体涨幅。具体来，我们建议下

周关注尚不面临显著顶部压力的周期以及低 beta 板块，同时关注科

技板块是否能尽快形成中枢。

本周转债指数上涨 0.64%，存量券中利欧、久立、鼎盛、英联、寒

锐涨幅居前，此外道氏、雅化、百合、远东转债涨幅均超过 5%。本

周仅烽火转债上市，目前收盘价 127.32 元，平价 104.3 元，溢价率

22.11%。此外本周航转债公布下修结果，目前最新平价 101.7 元，

转债价格 120.5 元，溢价率 18.5%。

【转债/公募 EB 一级市场跟踪】 本周新公告了 1 个转债预案，为润建股份（10.9 亿元）；证监会新

受理 1 个转债预案，为上海沪工（4 亿元）；6 个方案过会，为利群

股份（18 亿元）、搜于特（8 亿元）、本钢板材（68 亿元）、春秋

电子（2.4 亿元）、百达精工（2.8 亿元）、聚飞光电（7.05 亿元）；

恩捷股份（16 亿元）、君禾股份（2.1 亿元）拿到核准批。目前核

准待发个券共 21 只 859.4 亿元，已过会未核准个券共 19 只 198.4

亿元。

【私募 EB 息追踪】 本周有 4 个新受理私募 EB 预案1）国新投资有限公司，正股不明，

规模 67.8 亿元，主承为海通证券/浙商证券/华泰联合证券/中建投

证券/光大证券/中证券/招商证券；2）上海电气(集团)总公司，正

股可能为上海电气，规模 50 亿元，主承为国泰君安证券/瑞方正/

中证券；3）绍兴市盛洋电器有限公司，正股可能为盛洋科技，规

模 4.5 亿元，主承为中天国富证券；4）华夏幸福基业控股股份公司，

正股可能为中科金财\华夏幸福，规模 50 亿元，主承为光大证券和招

商证券。

【转债市场策略展望】

上周，有新券在平价接近面值的情况下，以接近 125 元的价位开盘了。可

追溯的因有很多，比如近期市场情绪（最重要），以及其本身可能就拥

有着大市值、高评级、高卖方关注度等在转债市场上的高估体质——刚好

上其周报提到了估值分化的决策树，这样的品种会落在第四层的最右边，

基本注定将匹配高估值，尽管它刚刚上市。实际还有一个非传统的因，

就是现在 140 元以上的品种太多，给投资者一个 125 元的转债“上方空间

还很大”的印象。

但因不重要，重要的是结果

1、这个估值水平到底高不高？已经接近 14 年下半年很多品种上市时的水

平——当然，事后那并不是最终的高，是因为时间很快来到 2015 年上

半年；

2、之前提到过一种机制，即新券的放大效果。新券自带市场高关注以及试

金石效果，如果反而明显高于存量品种，容易溃市场的心理防线，对市

场其他类似品种形成正面反馈。于是，以这个券上市为节，在这轮行情

中，高评级、大市值、高卖方关注品种，都不会再有低估了。

对投资者来说，要有一个心理准备不绕开或者无法绕开高资质品种的话，

转债几乎不会再提供额外保护性，但是，估值起来又无法降下来——毕

竟，情绪低（11 月底）、大券上市等等这些传统上容易对估值产生冲

的因素，又已经证明无法压垮市场心（从而让转债估值主动回调）。于

是，什么都不做是不对的，毕竟转债投资者都没有太长的实际考核期，而

直接放过趋势等它结束也并不可取。摆在投资者面前的选择无非是

1、绕开高估值标的，在低估值品种里挖掘机会——但这个只适用于部分投

资者，如果投资者都能做到，分化也不会这么大了；

2、把交易做得更细，比如踩准板块轮动的节奏，尽量摊低持仓成本——换

句话说，靠技术手动降估值 —— 显然这也没那么容易，不过可能还是

要尽力而为，我们在此也稍做展开。

为给行业板块做个区分，我们做了下图每个代表一个行业（一级分类），

横轴为本轮行情中，短期高的时间（截至 12 月 25 日），纵轴则是从站

上 20 日线至这个高的涨幅。于是，行业板块可以简单分为这样四类

1）先头部队，最领先的是电子，传媒、计算机等紧随——而一个不直观的

情况是，地产在这一组；

2）建材、有色、汽车等二线强势板块（机械、化工也在这里），这一组弹

性不必然比第一组差（至少没有档次差），但启动、终结都更晚；

3）弹性平平但也在跟随的其他板块；

4）医药、农林牧渔和食品是这轮行情里的弱势板块。

几个建议

1、无论节奏如何，请更多在 1、2 组里选择标的，甚至只要转债估值不是

太贵（大幅偏离同类品种，或隐含波动率排在前 30%）以及正股与行业指

数存在本质区别（一个更简单的区分如果还没站上年线，它就不应该属

于这样的强势板块），即可作为可操作的标的；

2、想把交易做细，要注意短线上存在电子->通->传媒\计算机->地产->

建材、有色等周期的关系；

3、稍引申一步，对于整体行情，电子调整是调整的开始，地产及周期领跌

则反而是企稳号，其他板块则不必太过关注，没有实际的号价值——

当然一个例外是非银（也就是券商），暂时可以认为它归在 1、2 组之间；

4、随着行情轮动，1、2 组的关系可能互换，但理相同，取决于从低

启动后的涨幅以及短期高的位置关系；

5、第三组也是备选组，它们只是弹性略差，于是需要更低的转债估值作为

条件（隐含波动率需要在 20%以内为佳）。而银行是天然的 beta 板块，具

备较高容错率，可作为吃下较多仓位的选择；

6、第四组要暂时绕开，不要轻易相补涨的逻辑，而且更要注意补涨的代

价（比如周五中午已经出现了这种情况）。趋势背后必有着比表面上更加

深刻的逻辑——比如板块的强弱、弹性——这些东西不容易在一时间扭转，

而当它们扭转，行情可能也就过去了。

最后，近期实际不少投资者反映，趋势行情来了，反而比之前震荡市里更

加难熬——这是普遍现象，也是正常现象，养精蓄锐总比锋芒毕露时更加

舒适，况且这个市场早已习惯了震荡市里的生存规则。在此提醒投资者，

有些事我们明知无能为力，比如已经不小的涨幅和不低的估值——基本注

定转债的长期回报不会太好，但即便如此，也要尽力争取，这也是我们做

上述分析的因。短期周五已经出现第四组启动的迹象，交易做得较多

地投资者应当注意风险，中期我们的观不变，可详见前期周报。

【一周市场回顾】

本周市场在周一下跌后迅速回弹，周五达到前高位置遭遇阻力。截止周五

收盘，万得全 A 收涨 0.04%，创业板指收跌 0.23%，上证 50 收涨 0.17%。

全市场成交额 2.6 万亿元，少于前周。周一大部分指数回调至上周行情启

动，创业板指则同时是 9 月以来震荡区间上沿，理论上是测试顶部压力

与情绪热度角力的有效位置，周二到周四市场继续上涨，日内没有遭遇明

显的顶部抛压，压力直到周五午后才得以集中体现。本周各指数走势基本

一致，上证 50 在周中继续保持同创业板此消彼长的错位感，周四和周五早

盘上证 50 涨幅较大，不过周四主要受红利指数带动，根源是高股息板块的

逆袭，而周五早盘是在食品饮料等板块带动下上行，显然已经处于轮动末

端。总结来，市场主线未变，本周反弹主要是情绪由领头板块蔓延向次

位及末位板块而形成的，结合最近两周走势，市场趋势整体向好，周一形

成的低位在心理上具备短期支撑作用，不过指数波动率仍处于低位区间，

对趋势性行情的容纳程度仍显不足，且 1 月份可能是市场情绪的相对低位，

短期市场具有新的确定区间的诉求。

分行业，本周有色、建材、汽车、化工板块领涨，餐饮旅游、食品饮料、

煤炭、轻工板块处于中游，计算机、农牧、非银以及通板块垫底。科技

板块前期涨幅不小，周中反弹已经略显乏力；消费板块除餐饮旅游外反弹

力度有限，食品饮料、医药基本处于本周轮动的中后段启动，市场在这些

领域的谨慎情绪已经比较明显，而餐饮旅游目前也接近区间高，在本身

不是领涨板块的情况下，实现突破较为困难。有色、化工、建材板块同样

面临顶部压力的问题。基本上所有具备一定上涨空间的板块都被推行至区

间顶部，接下来板块间的分化度会重新提升，共振减小同时将制约市场整

体涨幅。具体来，我们建议下周关注尚不面临显著顶部压力的周期以及

低 beta 板块，同时关注科技板块是否能尽快形成中枢。

本周转债指数上涨 0.64%，存量券中利欧、久立、鼎盛、英联、寒锐涨幅

居前，此外道氏、雅化、百合、远东转债涨幅均超过 5%。本周仅烽火转债

上市，目前收盘价 127.32 元，平价 104.3 元，溢价率 22.11%。此外本周

航转债公布下修结果，目前最新平价 101.7 元，转债价格 120.5 元，溢

价率 18.5%。

【转债/公募 EB 一级市场跟踪】

本周新公告了 1 个转债预案，为润建股份（10.9 亿元）；证监会新受理 1

个转债预案，为上海沪工（4 亿元）；6 个方案过会，为利群股份（18 亿

元）、搜于特（8 亿元）、本钢板材（68 亿元）、春秋电子（2.4 亿元）、

百达精工（2.8 亿元）、聚飞光电（7.05 亿元）；恩捷股份（16 亿元）、

君禾股份（2.1 亿元）拿到核准批。目前核准待发个券共 21 只 859.4 亿

元，已过会未核准个券共 19 只 198.4 亿元。

【私募 EB 息追踪】

本周有 4 个新受理私募 EB 预案1）国新投资有限公司，正股不明，规模

67.8 亿元，主承为海通证券/浙商证券/华泰联合证券/中建投证券/光大证

券/中证券/招商证券；2）上海电气(集团)总公司，正股可能为上海电气，

规模 50 亿元，主承为国泰君安证券/瑞方正/中证券；3）绍兴市盛洋电

器有限公司，正股可能为盛洋科技，规模 4.5 亿元，主承为中天国富证券；

4）华夏幸福基业控股股份公司，正股可能为中科金财\华夏幸福，规模 50

亿元，主承为光大证券和招商证券。