一年敢投50亿研发，有什么好怕的？恒瑞医药怎会跑不动

撰稿|浑水调研 何离 金禾

作为医药上市公司“一哥”，恒瑞医药的业绩表现可以用一个字来形容，那就是“稳”。

4月20日，恒瑞医药（600276.SH）发布2020年年报和今年一季报，去年共实现营业收入277.35亿元，同比增长19.09%;归属于母公司所有者的净利润63.28亿元，同比增长18.78%。

今年一季度，恒瑞医药实现营业收入69.29亿元，同比增长25.37%；净利润14.96亿元，同比增长13.77%。

在这两年白马股频频爆雷的背景下，恒瑞医药这个成绩单没有给“白马界”丢人，要知道恒瑞医药的体量已经很大了，如果年年都能保持这个增速，还是很恐怖的。

恒瑞医药是医药界的一面旗帜，更是投资者眼中的“药茅”。当然，我们分析公司，业绩只是表面，我们更要到业绩背后的诸多因素，他们是如何让自己“红旗不倒”呢？

浑水调研创图片

财务分析

毛利率直追茅台，“药茅”名副其实

医药行业近两年是多事之秋，带量集采深刻改变了医药生产流通体制，打破了传统价格形成机制；新冠疫情让医药企业冷暖不均，喜忧参半。

但从表面上来，恒瑞医药似乎并没有受到什么影响，从目前业绩仍然是出奇地稳。

2020年和今年一季度，恒瑞医药营收和净利润依然是保持两位数增长，如果剔除股权激励和研发费用的大笔投入，这个增速还会更高。关于研发投入，浑水调研会在下继续分析。

恒瑞医药的业绩表现对投资者来说，可能既没惊喜，也谈不上失落，因为他们的营收自从2006年以来就一直两位数增长，而净利润的这种高速增长也保持了九年。

所以投资者的策略也就只能是买入买入买入，他们股价曲线也是从2006年开始，除了短期有些波动外，一直就是涨涨涨。

衡量上市公司赚钱能力最直观的指标就是毛利率和净利率，提到这个，绝对是让众多同行“眼红”。

恒瑞医药2020年整体净利率22.75%，较上一年略微下降0.12%。但是公司毛利率不但没有下降，反而持续提升。事实上，浑水调研观察到，从2005年开始，他们的毛利率就没有低于过80%，并且基本是一路提升，从2000年上市当年的53.23%，一直上升到去年的87.93%。

这是一个很恐怖的指标，剔除一些非正常因素，目前上市公司长期毛利率最牛就是贵州茅台，去年毛利率高达91%，而恒瑞医药和茅台基本处于一个层级，这个“药茅”名号绝对名副其实。

产品分析

抗肿瘤龙头地位稳固，创新药排队上市

恒瑞医药去年业务板块没有变化，仍然是由抗肿瘤产品、麻醉产品、造影剂产品三大业务板块构成，去年分别实现营收152.68亿元、45.91亿元和36.3亿元，分别同比增长44.37%、-16.63%和12.4%。

恒瑞医药的五大传统化疗药依然是其在肿瘤产品领域的中坚力量，并且这些传统药物的份额排名均在前两位，2020年公司抗肿瘤板块营业收入增长最快。公司注射用紫杉醇中选第二批集中采购药品，实现销售增长174.11%，卡瑞利珠单抗实现销售额45亿元，销售增长326.42%，占领国产PD-1最大市场份额。

在麻醉产品的市场上，恒瑞医药具备垄断竞争优势。七氟烷是恒瑞医药的老牌麻醉药，公司的市占率超过70%，占据绝对的市场优势；布托啡诺2002年在国内获批上市，上市至今公司一直是国内该药物的唯一生产厂商，没有竞争对手。

去年受影响的是麻醉和造影剂两个产品线，受疫情影响增速有所下滑。

但是据东吴证券研报分析，在艾司氯胺酮、瑞马唑仑等新产品放量和老产品需求恢复正常的带动下，麻醉产品在2021年有望重回增长。而在2021年医疗机构诊疗秩序恢复正常后，造影剂产品也有望回到增长轨道。

恒瑞医药是以仿制药起家，并做到了国内龙头地位，在国家放开进口药价格和带量集采的政策下，恒瑞医药在创新药领域也开始持续发力，不仅没有导致业绩失速，反而迅速占据了龙头地位。

据公司年报披露，截至去年底，已经进入临床三期及以上阶段的创新药就多达14个，报告期内取得创新药制剂生产批件6个、 仿制药制剂生产批件5个；取得创新药临床批件82个、仿制药临床批件2个。取得3个品种的一致性评价批件，完成5种产品的一致性评价申报工作。

恒瑞医药现在已基本形成了每年都有创新药申请临床，每1-2年都有创新药上市的良性发展态势，前期创新研发投入逐步进入收获期。

研发驱动

4700人研发团队，一年投入50亿

从数据背后的增长逻辑，就会对恒瑞的增长有更深刻的理解，一直以来，恒瑞医药都高度重视创新研发，在研发的投入上，恒瑞一直保持“不心疼”、“花大钱”的状态，在研发能力的驱动下，恒瑞才能拥有如此出色的成绩。

据公司披露，公司目前研发团队人数高达4700多人，先后在连云港、上海、成都、美国和欧洲设立了研发中心和临床医学部。几年来，公司先后承担了57 项“国家重大新药创制”专项项目、23项国家级重新产品项目及数十项省级科技项目，先后申请了1119 项发明专利。

恒瑞医药最让投资者放心的就是对研发的投入。近几年，恒瑞医药每年投入研发的资金都占销售额17%以上，位居全国医药行业前列，且呈逐年攀升。

数据显示，2020 年累计投入研发资金 49.89 亿元，比上年增长 28 %，研发投入占比达18%，位居国内医药行业前列。今年一季度，恒瑞持续加大创新投入力度，投入研发资金13.16亿元，同比上年大增62.26%，研发投入占销售额比重达到18.99%。

正是这些巨资投入保证了恒瑞医药永远处于竞争优势地位。

2020年，英国医药资讯公司IDEAPharma发布2020年医药创新指数和医药发明指数排行榜，恒瑞医药首次上榜，分别位列第13位和第15位，并且是唯一上榜的中国制药企业。

可以预见，未来恒瑞医药在研发上仍将保持高投入，这些投入将进一步构筑公司的护城河，拉大与同行业的领先身位，保证未来会在全球生物医药竞争格局中取得优势。

医药大白马跑不动了？

虽然说了恒瑞医药这么多亮，但是最近恒瑞医药的股价却表现不太给力。

浑水调研统计，今年以来到4月21日，恒瑞医药股价累计下跌了25%。很多投资者和媒体纷纷怀疑，这匹医药大白马真的跑不动了？

但是我们结合公司历史走势来，这个并不用太担心。

据统计，恒瑞从上市到市值突破1000亿元花了16年，从1000亿到2000亿用了1年，从4000亿到5000亿，时间缩短至不足8个月，从5000亿到6000亿仅仅花了6个月。

经常炒股的投资者都应该都知道一个道理，那就是涨多了肯定跌一下。从2006年开始，恒瑞医药走出了长达14年的大牛市行情，而且跑得越来越快，估值也越来越高，自然需要停一下脚步，等待业绩跟上消化估值。

恒瑞医药历史股价走势

浑水调研总结发现，恒瑞医药近10多年的牛市呈现明显周期性，大概每三到四年会经历一个调整周期，调整年份分别主要集中在2009年、2015年、2018年，而2021年刚好进入一个新的调整周期，但是结果证明，每一轮调整过后都会重新创新高。

虽然历史不一定会永远重演，但是截至目前，我们并没有到恒瑞医药明显的拐出现，公司经营仍然在一个正常的轨道上，公司的产品依然维持在行业塔尖水平，并不断突破。

毕竟，一家敢一年投50亿研发的公司，有什么好怕的？