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解析投资：打破成长天花板的美亚光电

作者：HY79719
2019-05-22 15:12:39
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2012年【美亚光电(002690)、股吧】推出国内自主研发的第一台口腔医疗影像设备，由此公司业务开始向医疗行业发生转变，打破了公司仅限于色选机行业的天花板。借助牛市的助力，公司股价最高涨幅约20倍。现如今，受熊市拖累的美亚光电，其业绩的成长却是依旧保持着趋势性的增长，未来公司还将重发展医疗，公司的资源投入也将不断向医疗领域倾斜，这值得我们去进行一番探索。

司业务概要

今天的美亚光电已经建成了覆盖全球的营销网络，全球超25000家客户正在使用美亚制造的产品。美亚光电一直以创新而闻名，在多个领域打破国外的技术垄断，引领国产化。1996年，中国第一台具有完全自主知识产权的色选机研制成功并投放市场；2009年，中国第一台X光异物检测机研制成功并投放市场；2012年，中国第一台三维数字化口腔CT研制成功并投放市场；2017年，国内首个完全自主知识产权的椅旁修复系统发布。以上皆出自美亚光电之手。

美亚光电的产品包括人工智能色选机、X射线检测设备和高端医疗设备等产品，其产品广泛应用于全球【农产品(000061)、股吧】加工、工业检测及医疗卫生等领域，各产品的市场占有率更是多年保持世界领先。目前色选机业务占公司营业比65.37%，是公司的支柱产业；而高端医疗设备业务潜力大、增长快，占公司营收比29.93%。近年来高端医疗设备业务对公司盈利的贡献越来越大，而色选机业务收入占比逐年下降，高端医疗设备业务已被公司定为未来发展重倾向的业务。目前公司股权清晰稳定，集中度较高。公司董事长兼总经理田明持股61.45%，为公司实际控制人。

行业及公司收益前景

色选机行业

1、色选机市场低速稳增长

色选机可分为大米色选机、杂粮色选机、茶叶色选机等，目前已拓展应用到包括农副产品（大米、小麦、玉米、茶叶、瓜子等）、环保回收（废塑料、废玻璃、废金属）、矿产（矿石、食盐）等行业近两百种物料的色选。

当前全球色选机市场需求量始终处于低速稳增长中，而国内市场色选机渗透率较高，海外市场上色选机渗透率仍有提升空间，且需求较大，目前尚有良好的市场空间广阔。

2、美亚光电色选机市场地位

目前国产品牌色选机已经主导国内市场，占据70%以上份额，主要厂商美亚光电、泰禾光电、中科光电，均已实现上市，并立足国内市场，开始向海外市场拓展。

美亚光电的色选机产品在东南亚市场占有率第一，在国内色选机领域的市占率已达30%之上。在色选机行业内，公司一直是技术革命的领导者，先后推出国内首台CCD色选机、红外色选机、彩色广泛用途色选机、人工智能色选机。公司的产品的应用领域已由开始的大米色选逐步扩展到小麦、杂粮和茶叶色选，并成功渗透到塑料和矿石的色选领域。

美亚光电色选机业务每年都能够为公司对来稳定的利润收入，为公司提供了充足的现金流，给公司对其他产品的研发投入，以及相关市场拓展提供了后盾支持。

3、色选机业务收益前景

1、随着海外市场的发展，公司未来在海外的盈利仍具备增长空间。

2、目前公司的色选机产品应用范围已经从大米拓展到茶叶、废金属、矿石等近两百种物料的色选，不断拓展应用领域有助于公司色选机业务开拓新的业绩增长。

3、公司的色选机产品的设计寿命一般为5-8年，加之新技术的在色选机行业的应用，升级换代叠加存量更换需求将成为公司收益增长的驱动力。

高端医疗器械行业

1、国内口腔CBCT市场空间广阔

根据中国前瞻产业研究院数据，2017年我国口腔医疗行业市场规模为880亿元，同比增长12.39%，2013-2017年CAGR为15.59%，预计2020年我国口腔医疗行业市场规模有望超过千亿。

我国口腔医疗机构主要包括公立和民营两大类，民营口腔医院及诊所相比公立医院的更加专业化，服务也更加细致，个人品牌效应更显著。民营口腔医院及诊所数量庞大，增速较快，是驱动口腔CBCT产业的主要力量。根据国家卫计委的数据，2017年我国口腔医院689家，其中民营口腔医院525家，占比76%。从增速来，公立口腔医院布局基本完善，几无增长；而民营口腔医院保持快速增长，2010-2017年复合增速达到18%。民营口腔医疗机构2016年已经达到8.1万家，每年增速在10%左右。

当前，台湾地区每万人对应2.6家民营口腔诊所，有2000-2500家民营口腔诊所配备CBCT设备，渗透率约33-42%。对标台湾，目前我国大陆8.31亿城镇人口则需要超过20万家民营口腔诊所。以CBCT设备渗透率25%计算，则未来我国口腔CBCT机的需求至少为54000台，而目前我国大陆CBCT保有量为5000-10000台左右，尚有44000-49000台的市场空间。以每台30万元保守计算，我国大陆的市场的增量空间为117-132亿元，增长空间广阔。

目前我国高端口腔CBCT设备进口依赖度较高。近年来在国家鼓励医疗器械国产化的背景下，有多项相关政策陆续出台，推进口腔CBCT及其他医疗设备的国产化进程。

2、美亚光电口腔CBCT行业地位

目前我国口腔CT市场已逐步实现进口替代，市场上主要进口品牌有德国的卡瓦、日本的森田、美国的西诺德、韩国的怡友等；国内口腔CT设备厂商主要有美亚光电、北京朗视、菲森等。其中，欧美品牌主要占据高端市场，国内厂商和日韩厂商争夺中低端市场。

美亚光电是国内第一台自主研发的CBCT生产厂商，其率先打破了国际垄断，填补国内市场空白。公司凭借产品的高性价比占据民营诊所等中低端市场，目前美亚国内销量的市占率约为30%。从价格层面来，国产和国外CBCT价格差异较大。以美亚光电为代表的国产口腔CT设备是高性价比的首选。在其生产的CBCT进入市场之前，国内CBCT的单价较高在100万元以上，对民营的诊所来讲，成本过高。而美亚的CBCT价格为30万元，因而可以凭借其突出的性价比优势，迅速占领了国内增速较快的民营口腔医院中低端市场。

3、高端医疗器械业务收益前景

1、国内口腔诊所以及口腔CBCT设备渗透度较低，该业务未来成长空间广阔，有望成为公司未来业绩增长的重要驱动力。

2、公司预计于2019年将椅旁系统推出市场，美亚妙思椅旁修复系统为国内首个完全自主知识产权的椅旁修复系统，其市场空间与口腔CBCT相近，并且其渠道和客户与口腔CBCT重合，上市之后，有望被先的客户接受，迅速放量。

3、公司除CBCT外，目前公司正以口腔医疗影像领域为突破口，积极向其他专科领域进行延伸，未来将在骨科、耳鼻喉科等其他科室陆续推出拥有完全自主知识产权的系列新产品，未来公司将深度受益于高端医学设备的国产化的大潮。

司的核心竞争力

不断的创新研发精神

自创立以来，公司一直保持不断的创新研发精神，在成功研发色选机后、陆续在口腔CT医疗、以及工业X射线异物检测机等产品打破国外长期的垄断，填补了多项国内空白。公司多款产品获评“国家重新产品”、“国家自主创新产品”、“安徽省首台（套）重大技术装备”等殊荣。

值得一提的是当前公司在研发投入上占营收比例仍比较小，后续还有较大的提升空间。随着公司对医疗业务的战略倾斜，公司在研发投入上，需要更多的投入资金，才能保证公司医疗新产品的创新，才得以继续保持领先一步的竞争地位。

司财务状况分析

资产及负债状况分析

司的货币资金减少主要是公司现金分配股利及偿还短期银行借款增加所致，货币资金的减少直接另公司的短期借款减少。公司的应收账款及存货占公司总资产比例维持在低水平，表面公司在运营方面不需要占据大额的资金，不存在较大额的计提风险。公司从事的业务主要以设备为主，但公司对固定资产投入比例却较小，表明公司为轻资产运营模式。

成长能力

受公司色选机业务为公司提供稳定的营收利润，以及口腔CT上市后放量的影响，历年来公司的营收与利润保持稳定的同步增长，2013-2018年，公司营业收入复合增长率为16.90%，同期净利润复合增长率为16.59%。

盈利能力

司历年来保持着较高的销售毛利率与净利率水平。近年来，公司在高毛利、稳增长、以及负债率的提升下，公司净资产收益率呈现稳步上升，2018年公司净资产收益率回升到20%之上，表明公司拥有较强的盈利能力。

营运能力

司的存货周转率一直以来保持着稳步的上行趋势，表明公司在存货周转上具备较强的周转能力；公司的应收账款周转率由降到升，主要是受到2013-2015年应收账款占公司总资产比值加大影响，2015年至今，公司的应收账款占公司总资产比逐年下滑，公司的应收账款周转率现如今再度表现为回升，意味着公司对应收账款的上升风险可控；公司的应付账款周转率逐年降低，说明公司在上游供应商谈判实力在逐步增强；公司的总资产周转率稳步上升，疑意味着公司的销售能力较强，资产利用效率较高。

此外，近些年来，公司的人均创收与人均创利均保持着上升的趋势，彰显公司近年来的运营效率在不断加强。

现金流量

收现比指的是销售收入现金含量，即销售商品提供劳务收到的现金／营业收入，收现比的高低将反映企业收入质量的好坏。美亚光电的收现比常年在围绕1附近波动，却大多数时间在1之上运行，说明公司销售回款的质量较高。

净现比指的是净利润的现金含量，即经营活动产生的现金流量净额/净利润，净现比的高低将反映企业净利润质量的好坏。美亚光电近年来的净现比波动幅度较大，主要是受到公司前期的应收账款较大波动影响，导致公司的净利润质量不高，但随着公司应收账款的占比下滑，公司近几年的净现比保持在1附近波动，现如今公司的净利润质量相对前几年比较高。