港股新股投资分析：香港交易商经纪——衍汇亚洲（08210.HK）

　　2018年08月 27日 周一 ，来自香港本土的交易商经纪衍汇亚洲挂牌上市，股票代码08210。衍汇亚洲隶属于券商信托行业，业绩与同行相比处于中游，没有明显优势，IPO发行顶着小市值与并不算低的估值，暗盘与上市首日交易行情表现均不理想。如今证券市场大环境萧条，其基本面和投资价值如何，本来做具体分析。

　　章来源：香港尊嘉证券

一、公司基本情况

　　衍汇亚洲有限公司(简称“衍汇亚洲”)，为香港的交易商经纪，透过全资附属公司De Riva为专业投资者提供衍生工具经纪服务，而De Riva为证券及期货条例项下的持牌法团及香港期交所交易所参与者。De Riva获证监会发牌可于香港为专业投资者从事第1类(证券交易)及第2类(期货合约交易)受规管活动，但不得提供任何保证金融资服务。根据发牌条件，De Riva仅可向专业投资者提供服务。

　　集团的主要业务为衍生工具经纪，涉及为客户配对及/或执行及交收衍生工具交易指示。客户下达的交易指示通常涉及期货及期权以及其他衍生产品组合，该等组合一般被客户视为衍生工具市场的单一产品。于往绩记录期间，集团全部收益均来自向客户提供衍生工具经纪服务所产生的佣金收入。

　　于往绩记录期间，集团的交易指示涉及于香港交易所或新交所执行的上市衍生产品及全部透过场外交易执行的非上市衍生产品。由于De Riva并无相关交易权，故集团已透过De Riva与数名执行经纪订立安排，以就新交所的上市衍生工具及香港交易所的上市单一股票期权提供衍生工具服务。因此，De Riva以代理身份安排及配对交易提示，惟并无提供任何执行、交收或结算服务，而交易各方则直接负责场外交易涉及的一切风险。

二、客户及市场分析

　　集团的客户均为专业投资者、包括投资银行、造市商及基金。于 2016 年03月 31日 、2017年03月 31日 、2018年03月 31日 ，集团分别拥有76名、78名及85名客户，其中50名、45名及44名属活跃客户。三个年度里，最大客户所占营业总额分别约为8.7%、10.5%及10.0%，五大客户合共所占营业总额分别约为35.9%、41.0%及46.1%。灼识咨询报告指出，按2017年的佣金收益计，衍汇亚洲为香港第六大非结算参与者衍生工具经纪。

　　根据灼识咨询报告，于 2012 年-2017年间，香港衍生工具经纪行业按经纪佣金收入计算的市场规模由25亿港元增加至45亿港元，复合年增长率为12.1%。此外，由于相关资产波动、中国内地资本市场的限制及动荡、香港基金行业的发展及市场效率提高，衍生工具经纪行业的市场总规模预测将于2022年达到71亿港元，自2017年起复合年增长率为9.8%。于2018年06月，香港期交所共有9名全面结算参与者、160名结算参与者及22名持有证监会所发出第2类牌照的非结算参与者，其中15名过往曾向外界人士提供有关衍生工具合约的经纪服务。

　　因公司服务的都是机构客户，同时，业务上依赖少数大客户，经营的稳定性就取决于客户的稳定性。如果大客户流失，将会对公司营收产生重创，产生较大的风险。公司提供的都是大宗交易服务，但却不提供交易软件，从募集资金的投向来，并未用于提供交易支持，而主要投向了传统业务，未来没有特别的增量业务，优势不明显。

三、财务数据分析

　　(衍汇亚洲招股书-综合损益表)

　　招股书显示，截至 2016 年03月 31日 、2017年03月 31日 、2018年03月 31日 止各年度，衍汇亚洲的营收分别为6020.6万港元、5975.2万港元、7675.9万港元，2017年较 2016 年下降7.5%，而2018年较2017年增长28.5%。

　　过去三个年度，集团的除税前溢利分别为1614.7万港元、1422.2万港元、780万港元，呈逐年下降趋势。其中，2018年大幅减少的主要因在于产生了上市开支1061万港元，可见衍汇亚洲是花了一年的利润来上市。

　　经调整后，近三年的纯利分别为1349.1万港元、1185.7万港元、1538.8万港元，对应的净利率分别为22.4%、19.8%、20.0%，情况尚可。

　　(衍汇亚洲招股书-主要财务比率)

　　从主要财务比率，截至 2016 年03月 31日 、2017年03月 31日 、2018年03月 31日 (经调整后)止各年度，集团的股本回报率(ROA)分别为43.6%、30.6%、35.3%，总资产回报率(ROE)分别为34.5%、24.7%、27.0%，数据表现靓丽。

四、上市情况分析

　　衍汇亚洲上市前股东架构为，非执行董事余国栋持股51.75%，刘名康(主席刘名扬为其胞兄)持股16%，吴宇辉持股9%，蔡豪持股9%。上市后，集团的股权集中度高，未来的一致行动较为确定。

　　集团在2017年03月进行过一次Pre-IPO融资，一位个人投资者以2.4百万港元的代价收购De Riva9%的股份，折合每股成本0.045港元，较发售价折让约82.4%。另一位个人投资者以1.2百万港元的代价收购De Riva6%的股份，折合每股成本0.033港元，较发售价折让约87.1%。两位投资者均为发行人的执行董事，设有6个月禁售期。

　　本次IPO募资额仅2730万港元，44%将用于DeRiva准备申请成为结算参与者;约26.7%将用于推出两种新场外交易产品类别，具体而言，即场外交易欧洲期货交易所MSCI衍生工具市场及场外交易韩国综合股价指数200衍生工具市场，以扩张于场外交易市场的业务活动及所佔市场份额。此外，22%将用于办公室扩展计划；约7.3%将作为持续成本，用作为香港交易所分部招聘一名高级持牌经纪的持续员工成本，以增强香港交易所上市指数期货及期权的业务。

　　集团于2018年08月 27日 正式上市，总股本8亿股，公开发行2亿股，发行价定于0.255港元，接近招股价区间0.25-0.30港元下限，每手10000股，入场费2550港元。算下来，公司的上市总市值仅2.04亿港元，在创业板公司中偏低，且入场费也不高，股价具备一定炒作空间。

　　按2018年03月底调整后的纯利润1538.8万港元计算，可知静态市盈率约为13.3倍，相比同行并不算很便宜。集团在业务上与今年01月 12日 上市的溢骏环球金融(08350.HK)十分相似，都是为专业投资者提供期货经纪服务，从事期货合约交易。溢骏环球金融暗盘涨幅5%，首日交易涨幅3.75%，上市后股价呈下跌之势，最新收盘价0.335港元(08月 27日 )已较发行价0.40港元跌去16.25%。

　　公开发售超购倍数为23.96倍，根据公开发售有效申请的股份数目超过初步可供认购公开发售股份数目的15倍但少于50倍，故4000万股发售股份已自配售重新分配至公开发售，致使公开发售项下可供认购的发售股份总数增加至6000万股股份，相当于股份发售项下初步可供认购发售股份数目的30%，配售部分则占70%。与之前恒达科技控股(01725.HK)高达419.73倍、金仑控股(01783.HK)有限公司724.49倍的超购倍数相比，认购热度低了很多，而前两者均首日破发。

　　从保荐人来，红日资本是一家比较年轻的保荐机构，目前仅有的3个保荐项目，首日破发就有2个，破发率达三分之二。同时衍汇亚洲也无基石投资者和绿鞋机制，投资风险相对有基石投资者和绿鞋机制的上市企业更大。

　　08月 24日 星期五 ，衍汇亚洲暗盘交易收跌-2.75%，破发收场；08月 27日 星期一 ，上市首日分时图呈现一个“上括号”型态，早盘低开并随即围绕平盘线震荡，其后反跌为涨发力上攻，中午冲顶后又逐步回落，最终平发行价收盘。

　　整个08月总共仅8宗IPO，为今年以来新上市企业数量最少的月份，较高峰期07月份的34家大降76.5%。并且，本月8只新股上市首日交易全部表现不佳，除歌礼制药-B、中国铁塔、衍汇亚洲3只个股上市当天收盘价平了发行价之外，希望教育、百济神州-B、千盛集团、恒达科技控股、金仑控股5只个股全部破发，发破率达到62.5%，行情十分惨淡，不禁给投资者的打新热情兜头浇下一盆凉水。

五、投资价值分析

　　作为衍生工具市场交易商经纪，衍汇亚洲某种程度上可以做是衍生品交易的“券商”，优势在于拥有成熟的客户网络及提供优质服务，高级管理层从业经验丰富，具备雄厚的客户基础。但香港衍生工具经纪业务集中度高且竞争激烈，因为面对的是机构投资者，业务开拓主要依赖于董事和骨干高管的资源，存在难以预料的不确定性因素。

　　大市方面，受贸易摩擦、美联储加息等影响，目前全球新兴市场正面临考验，A股萎靡不振，始终在底部区间徘徊，港股也在今年以来的低位附近挣扎。随着投资者情绪走低，热钱涌出新股市场，资金进场意愿不足，始终是存量资金的博弈。最近在港上市的新股无论是暗盘交易还是首日表现都非常不理想，接连多支跌穿招股价，打新赚钱效应骤然缩减。超购倍数高也并不意味着股价表现一定好，企业的基本面和发展前景才是决定股价行情大势的根本。

　　虽然衍汇亚洲的财报数据还得过去，股权集中度也较高，是市值偏小的金融股，但行业前景、公司业务、估值、保荐人等方面均比较一般，缺乏可圈可之处。该股更适合做短线投机，而不太具备中长期投资价值。

　　(注：中所述 观 仅代表个人法，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。)

　　章来源：尊嘉金融。尊嘉证券(香港)有限公司为香港证监会认可的持牌法团(中央编号：BJJ179)，获发第1、第2、第4及第5类受规管活动牌照，提供证券及期货等金融服务并受香港证监会监管。