关于几大指数过去10年的收益贡献来源回顾

本文将从估值贡献和盈利贡献2个维度对沪深300、创业板指过去10年的涨幅进行拆分，为当下我们所处的位置提供一些可能的线索。

首先对一些指标下定义。

1、指数涨幅使用对数涨跌幅计算，即 r=ln(V1/V2)，V1、V2分别表示为期末和起初的指数点位，使用对数的原因是对数运算可以将收益率拆分为加法，较为直观。

2、股价P＝EPS　X　PE，若计算增量并取对数则有 ln（ΔP）=ln（ΔEPS）+ln（ΔPE），计为r=re+rp，re对应盈利贡献变动，rp为估值贡献变动。盈利贡献的定义为企业基本面变化带来的价格变动，而估值贡献的定义为市场参与者对股票的主观定价意愿，笔者更愿意称之为市场情绪和风险偏好。re的变动频率为季，rp的变动频率可以为日、时、分甚至为秒。可以看出，股价一方面取决于基本面，但其实更多的取决于无法预测的市场情绪和风险偏好。市场参与者可能因为任何非基本面以外的因素给出五花八门的报价。

3、在前述盈利贡献和变动和估值贡献变动的基础上，以2014年为起点，计算“累计估值贡献”和“累计盈利贡献”，算法逻辑表述为 “本期贡献=本期贡献+上期贡献”。

分别计算沪深300、创业板指过去10年的盈利贡献（下文将用EPS替代表述）和估值贡献（下文将用PE替代表述）并作图如下。数据来源为同花顺ifindF9-估值盈利分析，数据日期截至2024年2月23日。

沪深300累计估值贡献如下图，可以大致将过去10年分为6个阶段

1、2014-2015Q2，EPS小幅增长，PE贡献了股价的绝大部分贡献，市场情绪和风险偏好主导价格。

2、2015Q3-2016，EPS下跌至原点，PE相比于前期高点显著下跌，市场情绪和风险偏好主导价格。

3、2017年，EPS、PE双增，呈现出标准的戴维斯双击行情。

4、2018年，EPS原地踏步，PE显著下跌，市场情绪下跌显著，市场情绪和风险偏好主导价格。

5、2019-2021Q3，EPS、PE双增，呈现出标准的戴维斯双击行情。

6、2021Q4至今，EPS、PE双降，呈现出戴维斯双杀行情。

可以看出，2019年以前，沪深300的整体价格主要由市场情绪和风险偏好主导，而在2019年以后市场参与者更多关注EPS的变化。眼下，沪深300的EPS和PE基本回到了接近2019年初的水平，即目前沪深300的基本面情况和市场情绪和风险偏好均回到了2019年初的水平。历史会重复，但我们不能简单的认为历史会一模一样的重演。即使EPS和PE回到了2019年的位置，我们也不能直接推论行情会复刻2019年的走势。

站在眼下的位置，沪深300正处于戴维斯双杀阶段，对应主跌或末跌段。仁者见仁，不同的投资人当下对未来EPS的预期不同，笔者面对这个图也无法斩钉截铁的说未来沪深300一定会怎样怎样，但至少有一点可以确定的是，市场情绪和风险偏好已经来到了过去10年相对较低的位置，且EPS的跌幅空间在绝对数额上来看并不大，整体而言，具有相对较高的安全边际。（动量投资人可能不会喜欢，价值投资者可能更加偏好。）

创业板累计估值贡献如下图。相比于沪深300则更为简单直观。可以大致将过去10年分为4个阶段

1、2014-2015Q2，EPS、PE双增，呈现出标准的戴维斯双击行情。

2、2015Q3-2018Q3，EPS继续增长，PE下跌。

3、2018Q4-2021Q3，EPS、PE双增，呈现出标准的戴维斯双击行情。

4、2021Q4至今，EPS继续增长，PE显著下跌。

可以看出，相比于沪深300，创业板的EPS持续增长，而市场情绪和风险偏好则在过去10年持续收缩。眼下，创业板的EPS来到过去10年的极大值，而PE来到了过去10年的极小值，这是十分值得思考的现象，笔者也是百思不得其解。上一次出现EPS和PE走势大幅背离的时间点为2015Q3-2018Q3，为期整整3年。从21年Q4至今已接近3年，是否会重复之前发生的风格反转？笔者不知道。

特别的，近期市场火爆的红利指数（000922.CSI）也可以作类似的分析，如下图。此处就不多分析了，值得注意的是自2021年Q4以来，红利EPS、PE的走势与创业板完全相反，这是个十分有趣的现象。红利指数的PE是否高？不高，反而是EPS在2023年初达到历史高点后开始快速下跌。未来风格是否会反转？基于前述市场情绪和风险偏好的不可预测性，笔者回答为不知道。

本文将沪深300、创业板指的过去10年的涨幅分解为PE和EPS2个维度进行了回顾，对于以上几个指数的未来走势，各位有何看法呢？

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