财证券给予爱美客买入评级，目标价位678.3元

2022-03-10财证券股份有限公司邹建军,陈诗璐对爱美客进行研究并发布了研究报告《产品力提升带动业绩高速增长，医美龙头成长可期》，本报告对爱美客给出买入评级，认为其目标价位为678.30元，当前股价为483.0元，预期上涨幅度为40.43%。

　　爱美客(300896)　　投资要点　　业绩概览 公司发布 2021 年年度报告，公司 2021 年全年实现营业收入 14.48 亿元/+104.13%，实现归母净利润 9.58 亿元/+117.81%， 2021Q4单季实现营业收入 4.25 亿元/+73.47%，实现归母净利润 2.49 亿元/+67.11%。　　营收情况 核心产品“嗨体”系列持续助推营收高增，新品“濡白天使”逐步放量。 1） 溶液类注射产品（嗨体、逸美）营收 10.46 亿元/+133.84%，占比 72.25%/+9.18pcts，毛利率 93.82%/+1.37pcts，销量达272.32 万支/+119.27%，当下颈纹、眼周部位精细注射的终端渗透率仍较低，我们认为“嗨体”系列产品凭借差异化定位有望持续高增长； 2）凝胶类注射产品（濡白天使、宝尼达、逸美一加一、爱芙莱、爱美飞）营 收 3.85 亿 元 /+52.80% ， 占 比 26.61%/-8.95pcts ， 毛 利 率94.55%/+2.61pcts，销量达 70.64 万支/+15.74%，其中宝尼达预计取得较高速增长，核心产品“濡白天使”于 2021 年 6 月获得药监局批准上市后在全国各类型机构稳步放量，为公司 2021H2 贡献一定收益； 3）面部埋植线营收 529.97 万元/+187.68%，占比 0.37%； 4）化妆品营收1109.71 万元/+40.73%，占比 0.77%。　　盈利能力高价值产品比例提升优化收入结构，盈利水平维持高位。　　公司高单价、高毛利产品占比持续提升，其中“嗨体”系列产品仍在放量增长，叠加新品“濡白天使”已经开始贡献一定收益，公司收入结构进一步优化， 2021 年公司毛利率同比提升 1.89pcts 至 93.70%，期间费用率优化同比下降 4.07pcts 至 18.76%。分拆项目来看，销售/管理/ 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 +0.81pcts/-1.66pcts/-1.64pcts/-1.57pcts 至10.81%/4.47%/7.07%/-3.59%，考虑到新品“濡白天使”仍处于推广阶段，我们预计公司 2022 年销售费用率仍将有所提升。整体来看， 2021年公司毛利率走高加之期间费用率下降，带动公司 2021 年归母净利率同比提升 4.10pcts 至 66.16%，公司盈利水平维持高位。　　核心看点行业严监管驱动行业合规化理性发展，公司处于龙头地位兼具β与α价值。　　1）监管陆续出台驱动医美行业逐渐呈合规化、头部化发展，公司β逻辑加强。 自去年 6 月份八部委联合执法以来，行业政策监管逐渐趋严，引发市场对行业景气度的担忧，但我们一直强调监管趋严将加速长尾企业出清，利好头部企业集中度提升，水货及假货市场份额将回流至正规市场，合规持证产品、合法合规机构将长期共同促进行业健康发展。展望后市，以美国、韩国医美行业的发展历程为鉴，我们认为我国医美行业在逐步发展壮大的过程中必然会经历行业严监管的多次阵痛，但需求常存，监管趋严必将反促合规市场加速取代非合规市场份额，合规市场逐步扩容后，将促使我国医美市场以良币驱逐劣币的健康态势增长，强化公司β逻辑。　　2）产品具备差异化竞争优势，商业逻辑清晰赋能终端机构，公司α价值凸显。 从产品端来看，现有产品方面，公司的“嗨体”现阶段仍独占颈部细纹市场，产品红利期预计将长时间延续，新品“濡白天使”以“即时填充+长效修复”为主打功效，能解决当前普通玻尿酸填充市场的痛点，产品定位与市场主流的填充剂有较大区隔，预计今年 4 月后将迎来起量阶段，公司业绩增长确定性较高。在研管线方面，公司亦积极布局肉毒素（有望于 2024 年上市）、三款埋植线产品（预计将分别于今年 2-3 月、 2024-2026 年获批）、治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（有望于 2024-2025 年上市）、涂抹类外用局麻产品（有望于 2023 年上市），此外在研产品管线还将布局健康管理市场，用于慢性体重管理的利拉鲁肽注射液已经完成一期临床（有望在 2025 年获批），公司成长价值凸显。从商业逻辑来看，公司产品精准定位适应症，起初通过适应症与产品的强连接以建立消费者心智，随后根据终端渠道反馈对产品进行延展再一次巩固消费者心智，一定程度上帮助终端机构降低了获客成本，叠加公司近年来持续开展渠道和机构教育，公司与中下游粘性强，行业龙头地位稳固。　　盈利预测与投资建议 监管侧趋严将加速行业头部化、合规化，利好行业长期发展，公司在透明质酸、肉毒素、再生材料三大领域均有产品管线布局，持续驱动医美供给侧的升级迭代，此外强研发+优质产品+深度渠道运营构筑公司在注射医美领域的深厚壁垒，加之公司商业逻辑清晰，持续深入洞察消费者需求，并坚持以产品力做为产品设计的核心，公司已成为中国医美市场的先行者。 我们预计公司 2022-2024年 营 业 收 入 分 别 为 24.03/34.14/48.01 亿 元 （ 增 速 分 别 为66%/42%/41%），归母净利润分别为 14.82/20.96/29.34 亿元（增速分别为 55%/41%/40%）， EPS 分别为 6.85/9.69/13.56 元，当前市值对应 PE分别为 69x/49x/35x。公司作为医美行业龙头，具备较强的业绩兑现能力，给予公司 2023 年 65x-70xPE，目标价格区间在 629.85-678.30 元，建议积极关注公司中长期价值，维持公司“推荐”评级。　　风险提示 研发进度不及预期；产品获批进度不及预期；整容医疗事故风险；行业竞争加剧风险。

该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级22家，增持评级8家；过去90天内机构目标均价为617.03。证券之星估值分析工具显示，爱美客（300896）好公司评级为5星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为3.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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