用七个关键词解读迈瑞医疗财报

迈瑞医疗是我的第一大重仓股，在其从高点500元下跌至400元出头的时候买入，其后陆续补仓，期间经历了2021年8月20日受安徽IVD集采利空影响导致的单日暴跌17%、以及2022年9月在市场情绪极度悲观的情况下股价下探至256元的两年来低点，其他时间基本上在280-340元之间波动，相比其他医药股，股价算是跌的少且比较稳定的了。

作为国内医疗器械的龙头，迈瑞医疗一直是我关注和喜爱的公司，2021年曾有机会到公司参观过，虽然只是走马观花，其展示出来的科技、创新、规范化和企业文化也给我留下深刻印象。迈瑞医疗的年报总是在截止期限的最后时刻发布，但我一点也不担心会有所谓的“爆雷”，果然，这次又是交出了一份20%+的优秀业绩。作为机构重仓股，迈瑞医疗的年报分析解读很多，这里我按照自己的理解，提炼出七个关键词对公司2022年年报和2023年一季报做一简要解读。

这七个关键词为稳、现金流、智慧医疗、种子业务、积极拥抱变化、国际化、雄心。

稳自2020年受益于疫情公司业绩大幅增长之后（营收增长27%，净利润增长45.24%），在高基数下，这两年无论是季报还是年报，公司的业绩增幅始终保持在20%及以上。2022年营收增速20.17%、净利润增速20.07%；2023年一季度营收增速20.47%，净利润增速22.14%。业绩增速如此的稳定，以至于有猜测公司是不是通过向经销商压货来保持业绩，但公司经营现金流净额增幅远大于营收和净利润增幅，使得这类猜测没有任何意义。

“稳”不仅体现在业绩上。ROE、毛利率、资产负债率、固定资产和在建工程占总资产的比重、存货占比和周转率等各项指标均基本保持稳定。上述指标是我分析企业比较关注的指标，看迈瑞医疗的财报，会感觉几乎无法下手，因为找不到异常的指标可供挖掘。唯一一个发现的“异常”是2022年末的应收账款同比增加了60.29%，但到了2023年一季度末，应收账款增幅回落到了21.23%，和营收增幅基本同步。同时2022年的合同负债同比增加72.03%，且金额远大于应收账款，也足以抵消应收账款增加对现金流的影响。

不但总体各项指标“稳”，公司的三大业务生命息与支持、体外诊断、医学影像都很稳，三大业务分别的营收增幅基本与总营收增幅同步，占总营收比重基本维持不变；三大业务的毛利率均保持稳定，没有明显起伏，体现了三大业务的均衡发展。

现金流2022年经营活动现金流净额121.41亿元，同比增加34.92%，净利润现金含量（经营现金流净额/净利润）126.38%，上年为109.72%，经营现金流净额连续多年大于当年净利润。2023年一季度经营活动现金流净额同比增加53.30%。

公司没有有息负债，这在制造业中非常少见。自2018年10月上市募集资金59.34亿元以来，公司没有再融过资，且上市以来累计分红157.68亿元。此外，公司还于2021年、2022年两次分别耗资10亿元回购公司股份，2021年是用于员工股权激励，2022年回购后直接注销。上述情况充分说明了公司的”现金奶牛“属性，以及公司管理层稳健的经营思路和对股东负责的态度。

智慧医疗公司近年来推出的“三瑞”智慧生态系统，搭建院内医疗设备的智能化、息化、集成化管理体系，配合公司的三大业务，提升了为医疗机构提供全院级整体解决方案的能力，使公司从医疗器械产品的供应商蜕变成为提升医疗机构整体诊疗能力的方案商。

截至2022年末，“瑞智联”生态系统实现签单医院数量累计389 家，其中2022年新增超过200家；“迈瑞智检”实验室解决方案在全国实现了146家医院的装机，其中75%为三级医院，2022年新增装机130家；“瑞影云++”项目已经覆盖了全国31个省、市、自治区，实现累计装机超过5200 套，2022年新增装机超2700套。“三瑞”智慧生态系统装机持续提速。

在产品层面，公司不断推进其三大业务产品的智能化应用。

在生命息与支持领域其发布的SV系列呼吸机，搭载了智能人机同步技术，会根据多维度呼吸波形形态特征智能识别病人自主呼吸状态，自动配合病人呼吸节律进行通气，提高患者人机同步性。NB系列新生儿呼吸机搭载了智能氧控技术，能够自动监测患儿血氧状态，智能调节呼吸机输送氧浓度，保持患儿血氧在安全目标范围内。

在体外诊断领域基于AI技术发布了阅片机，可以实现多景深融合技术以获取高清细胞图像，并在此基础上经多名形态学专家标注审核形成了百万级细胞数据库。迈瑞阅片机实现的血液细胞形态分析无论是从准确率还是速度上都远超国际品牌。

在医学影像领域已发布的TE10/20系列超声搭载了心脏结构自动识别功能，不仅可以提升心脏超声检查的效率和质控水平，还可以帮助初学者快速掌握心脏超声标准切面的扫查技巧。

种子业务在三大业务之外，公司一直在培育新的增长点，近年来主要布局了微创外科、动物医疗、AED等领域，并积极探索分子诊断领域，为公司的长久发展提供持续动力。

公司的微创外科系列产品包括外科腔镜摄像系统、冷光源、气腹机、光学内窥镜、超声刀、能量平台、微创手术器械及手术耗材等。2022年虽然因为疫情国内常规手术量下降对硬镜采购活动的开展造成了负面影响，但微创外科业务全年仍实现了超过60%的高速增长，其中硬镜系统增长超过90%。

在年报公司研发投入的项目列表中可以看到“膨宫泵、宫腔镜、下一代硬镜系统（4K+NIR）、下一代硬镜系统（4K+3D）、一次性结扎夹、能量平台及超声刀、腔镜吻合器”等微创外科的设备和耗材；以及动物用彩超、心电图机、除颤仪、血液细胞分析仪、DR等设备和骨科相关产品。

我们虽然不清楚目前种子业务对公司业绩的具体贡献度，但公司对其发展前景高度看好，已对其未来三年的收入体量目标进行了上调，相关业务有望逐步成长为支撑公司长远发展的中坚力量。

积极拥抱变化集采是悬在医疗器械行业头上的达摩克利斯之剑，是近年来整个医药行业杀估值的关键因素。公司的耗材类产品主要是体外诊断试剂属于集采的范畴。市场曾经认为，体外诊断试剂中化学发光等高端试剂因为和设备封闭运行，不会被集采，但2021年8月份安徽省开启了公立医疗机构化学发光试剂集中带量采购的先河，一时间市场风声鹤唳，人人自危。8月20日，国内体外诊断行业的三巨头迈瑞医疗暴跌17.23%，安图生物跌停，新产业跌14.49%，数个交易日内三家公司分别下跌了32%、31%、23%。

然而，迈瑞医疗化危为机，很好的抓住了这次机会，公司参与的项目全线中标，实现了在安徽市场的突破。年报显示，2022年公司在安徽省的化学发光业务实现了超过85%的增长，试剂收入增量超1亿元，并成功突破空白三级医院35家，公司该业务的市场占有率一跃提升至20%以上，实现了安徽市场第一的目标。与此形成对比的是，国际巨头罗氏和国内巨头安图生物放弃了此次竞标。

此后，公司还积极参与了南京、福建宁德和南平IVD全线产品集采、以及江西牵头23省的生化肝功试剂集采，均实现了相关产品市占率的显著提升。2022年公司体外诊断业务实现营收 102.56亿元，同比增长21.39%，其中化学发光增长近30%。

值得一提的是，公司体外诊断类产品毛利率2020-2022年分别为59.73%、62.51%、60.35%，并没有因为集采降价而明显下降，这说明集采挤掉的主要是“灰色部分”，对生产企业影响并不大。同时，生产企业还可以通过扩大销量提升毛利率。

国际化迈瑞医疗在北美、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区的约 40个国家设有51家境外子公司，在美国硅谷、新泽西、西雅图和欧洲设立了研发中心。

在国际市场，监护仪、麻醉机、呼吸机、血球去年在全球的市场占有率已实现市场前三的地位。2022年，公司抓住机遇，监护、检验、超声产品和整体解决方案进入了更多的高端医院、集团医院和大型连锁实验室，持续突破空白高端客户群。在生命息与支持领域，公司突破了超过300 家全新高端客户，并有超过450家已有高端客户实现了更多产品的横向突破；在体外诊断领域，公司突破了接近 300家全新高端客户，并有超过120家已有高端客户实现了更多产品的横向突破，其中包括近70 家第三方连锁实验室，开启体外诊断业务海外高端连锁实验室成批量突破的元年；在医学影像领域，公司突破了超过80家全新高端客户，除此以外，还有超过80家已有高端客户实现了更多产品的横向突破。

公司2022年境外营收116.98亿元，同比增幅16.86%，占总营收比重为38.52%，上年为39.61%。

雄心迈瑞医疗从不满足于国内医疗器械龙头的地位，始终能够清醒、客观地评价自己，对标国际巨头寻找从营收规模到相关产品市占率等方面的差距，不断加强研发、积极创新、开放进取，实现了在全球医疗器械行业领域从追随者到挑战者身份的转变。根据医疗器械行业网站Medical Design & Outsourcing 历年发布的全球医疗器械公司 100 强排行榜，公司在2020年、2021年和2022年的排名分别为第43位、第36位和第32位，名次逐年提升。公司未来的发展目标是用5-10年进入全球前二十，在通往引领者的道路上不断开拓迈进，成为世界级领先的医疗器械企业。

以上从不同维度简析了迈瑞医疗的财报，我认为这样的企业在A股上市公司中很少见，绝对的行业龙头、处于长坡厚雪的医疗赛道、属于国家鼓励发展的高端制造业、丰富的产品线配置和均衡的国内外市场份额、极强的盈利能力、稳健的业绩增长和充沛的现金流、管理层有能力有担当且为股东负责、基本没有负面新闻，几乎符合了“完美”企业的所有标准。除了股价不够便宜以外，挑不出别的毛病。股价经过这两年的下跌和盘整，可能已经很难再跌下去了，目前的PE（TTM）为37.84倍，如果有机会再出现去年的低点，PE（TTM）约为30倍，那将是市场先生赐予的无脑买入机会。

[阅读提示]本文内容仅作为个人投资研究之用途，不构成投资建议，据此入市，风险自担。