康龙化成-300759-2022H1业绩点评报告 收入端强劲，看好一体化全球化

　我们认为公司目前处于多项新业务快速兑现期，前期持续投入新业务新布局收入弹性逐渐体现，公司一体化&全球化战略下收入增速有望延续高增长趋势，带来公司业务价值持续提升。

  业绩符合预期，订单持续景气

  业绩2022H1收入46.35亿（YOY41.06%），扣非净利润6.80亿（YOY16.50%），经调整Non-GAAP净利润8.12亿（YOY 24.67%）。其中2022Q2收入25.32亿（YOY 40.95%），扣非净利润3.69亿（YOY 6.67%），经调整Non-GAAP净利润4.48亿（YOY 15.17%）。2022H1经营活动产生的现金流净额8.59亿，较去年同期增长1.62%。

  订单2022H1存货9.24亿，合同负债8.37亿反应订单持续景气；2022H1公司积极拓展客户群，2022H1引入了超过400家新客户，奠定业绩增长基础。

  业务拆分生物科学和CDMO驱动快

  1）实验室服务生物科学驱动强，占比持续提升。2022H1实现收入28.60亿（YOY 41.10%），其中生物科学服务占比达到47.51%，同比提升1.75pct，意味着生物科学保持着高于实验室化学业务增速水平。伴随着生物分析业务产能持续释放，我们预计生物科学在实验室服务占比仍有提升空间。毛利率43.69%（同比提升1.71pct），预计主要是高毛利率生物科学业务拉动。2022H1员工数量8492人，同比增长38.71%，奠定收入高增长基础和趋势。

  2）小分子CDMO业务看好人员和产能储备下延续高增长。2022H1实现收入10.85亿（YOY42.29%），2022H1服务涉及药物分子或中间体714个，其中临床I-II期182个，临床III期22个，工艺验证和商业化阶段10个（同比增加6个）。毛利率33.16%（同比下降3.49pct），预计新产能投放拖累。2022H1员工3601人，同比增长66.71%，考虑到CDMO项目执行较长周期，我们认为员工储备相对提前半年到一年，这就意味着2022H2-2023年小分子CDMO业务仍有望延续高增长趋势。

  3）临床研究服务疫情下实现高增长，2022H2毛利率有望逐步恢复收入5.85亿（YOY 38.29%），在2022H1受到国内疫情影响较大的情况下，国内临床上半年的收入增速达68.35%，显示较强的增长韧性。2022H1毛利率5.11%，同比下降8.99pct，毛利率下降主要是在人员方面超前投入所致。我们预计2022H2有望在国内疫情逐步得到有效控制前提下逐步恢复。2022H2员工人数3329，同比增长16.89%。

  4）大分子和CGT服务整合初见成效，期待弹性逐步体现。2022H1实现收入0.95亿（YOY33.22%），毛利率-19.82%，亏损主要是业务处于投入阶段以及海外运营主体受欧美通货膨胀影响导致运营成本有所提高所致。但是公司凭借强大的技术能力已经为处于不同研发阶段超过50个CGT项目提供病毒和非病毒载体批次放行检测分析方法的开发及放行检测分析服务。公司的基因治疗CDMO服务平台至今已进行或正在进行约20个不同服务范畴和阶段的基因治疗CDMO项目。随着CGT服务项目不断进入到订单交付阶段，收入弹性有望不断体现。CGT业务增长也初步验证了公司国际化能力和并购整合能力。

  盈利能力管理费用率&财务费用率有提升拖累净利率

  2022Q2公司整体毛利率36.62%，同比下降1pct。扣非净利率15.47%，同比下降4.69pct，经调整净利率17.69%，同比下降3.97pct。其中管理费用率提升3.85pct，财务费用率提升1.51pct，销售费用率提升0.66pct。管理费用率和财务费用率提升预计主要是因为海外运营成本受欧美通货膨胀的影响有所提高，以及部分理财产品收益大幅下滑导致。

  展望新业务望逐步发力，看好一体化全球化战略兑现

  2022H1资本开支13.14亿（YOY26.96%），用于有关并购项目及其他股权投资的资本开支为8.54亿，公司通过自建+并购已经逐步建立起较为完善和竞争力的全球化一体化CXO服务平台。

  我们认为公司目前处于多项新业务快速兑现期，前期持续投入新业务（包括一体化布局下新业务拓展也包括全球供应链布局）收入弹性逐渐体现，公司一体化&全球化战略下收入增速有望延续高增长趋势，带来公司业务价值持续提升。

  盈利预测与估值

  我们预计2022-2024年公司EPS为1.71、2.31和3.13元/股（前次预测EPS为2.73、3.54和4.72元/股，主要是股本转增影响EPS），2022年8月29日收盘价对应2022年PE为39倍（2023年PE 29倍），维持“买入”评级。

  风险提示

  业务布局加速带来的管理风险，订单短期波动，临床业务布局带来的管理挑战，新业务拓展不及预期风险。