爱朋医疗IPO“道阻且艰” 大客户或涉利益输送

12月13日，业界知名新媒体《京达财经》对外发布一篇标题为《爱朋医疗IPO“道阻且艰”》深度调研章，引起了中访网和各大财经媒体、社会公众的关注。

据《京达财经》撰：江苏爱朋医疗科技股份有限公司拟于深交所创业板上市，公开发行股票数量不超过2020万股，募资3.5亿元用于产业基地升级建设项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目，保荐机构为广发证券。

爱朋医疗虽于9月27日首发申请顺利过会，但其在报告期内却硬伤不少，存在毛利率畸高、关联交易、现金流不稳等问题。

毛利率超行业平均值 或已触及天花板

招股书显示，2015-2017年，爱朋医疗的综合毛利率分别为73.85%、74.31%、74.78%，呈稳中有升的态势。

值得注意的是，同期同行可比上市公司的平均毛利率为68.96%、68.7%、68.46%。

爱朋医疗的毛利率高于同期同行上市公司，并引得发审委多次追问其毛利率较高的合理性。

对于公司毛利率远超同行上市公司的现象，爱朋医疗认为公司处于领先的市场地位，占据较高的市场份额，因此，公司的市场议价能力较强。

在招股书中，爱朋医疗也将产品毛利率上升的因归结为成本下降。

爱朋医疗产品的成本主要包括材料费用、人工费用、制造费用及燃料动力。其中，爱朋医疗产品的主要材料包括塑料制品、电子元器件、瓶体等。

据招股书显示，报告期内，爱朋医疗的直接材料成本降价，材料占主营业务成本的比重也不断下降，分别为74.00%、71.56%、66.07%。

然而在材料费用降价较多的情况下，爱朋医疗的直接人工费用却在明显增加。

2015-2017年，爱朋医疗的直接人工费用分别同比增长41.56%和55.75%。招股书解释称，主要因系公司提高了生产人员的工资。

与此同时，同期内爱朋医疗的生产人员数量分别为136人、209人和262人。

爱朋医疗生产人员数量增长的同时，公司人工费用占主营业务成本的比重也增长迅猛，分别为18.07、19.61%和24.85%。

倘若公司未来扩大生产规模，人工费用高企或将对公司的毛利率产生影响。

有业内人士曾表示，“随着市场竞争日趋激烈，整个护理行业的毛利率都在承压，不可能一直维持在较高水平。”由此来，爱朋医疗的毛利率或已触及天花板。

大客户或涉利益输送

据招股书披露，2016年，爱朋医疗的第一大客户为爱普科技，销售金额达882.32万元，占营业收入的比重为4.45%。

据工商资料显示，爱普科技的股东为庄一飞和周海燕。

周海燕虽与爱朋医疗无直接联系，但在爱朋医疗2016年1月收购的爱普科学中，周海燕则曾是爱普科学的实际控制人。

爱朋医疗方面表示，“公司收购爱普科学的初衷，在于后者与公司处于同一细分领域，产品和目标客户较为类似，且考虑到二者名称、注册地址相似，且长期处于竞争中状态，因此才作出受让股权的决定。”

还值得注意的是，2016年，作为爱朋医疗第一大客户的爱普科技，曾长时间作为爱普科学的总经销商。

而在此前爱普科技进行股权转让时，曾于2015年底签署了一份补充协议，约定爱普科学与爱普科技解除于2012年9月签署的《产品总经销协议》，并由爱普科技向爱普科学移交全部市场资源。

以此作为代价的是，爱普科学的转让价格在有的4200万元基础上追加了2400万元，达到6600万元。

也因此，在爱朋医疗的反馈意见中，监管部门亦同时要求公司说明是否与爱普科技等方存在关联关系，以及解除《产品总经销协议》后是否存在纠纷等情况。

增收不增利初现 现金流不稳因前后有出入

招股书显示，爱朋医疗2014-2016年分别实现营收1.2亿元、1.54亿元和1.98亿元。

虽然增长态势明显，但其扣非后归母净利润分别为0.31亿元、0.29亿元和0.48亿元，2015年同比下降7.92%，增收不增利的颓势初现。

更为重要的是，2015-2017年，爱鹏医疗的经营活动现金流量净额分别为0.38亿元、0.61亿元和0.67亿元。2015-2016年现金流波动较大，与净利润相比较，并不吻合。

对于公司2016年经营活动现金流猛增的因，爱鹏医疗在最新的招股书中解释为，“主要系公司增加股东投资款0.46亿元。”

而此前的招股书中，爱朋医疗则称，“应收账款回款良好，收购爱普科学使长期待摊费用摊销金额有所增加，同时收到的政府补助金额有所增加”。

究竟哪个才是真实情况，孰真孰假，外界是越越糊涂。

另还值得一提的是，爱朋医疗一方面拿着政府的补助充实公司利润，另一方面却在雷打不动的进行分红。

报告期内，公司曾进行过三次分红，分红金额分别为700万元、1100万元和1000万元。

有投行人士表示，“虽然公司坚持分红是好事，是对股民的良性回馈，但如果是为了分红而分红的话，恐怕这种情况也不会持续太久”。

产能利用率下滑仍募投？

爱朋医疗此次拟募资3.5亿元继续扩大产能。其中，1.56亿元用于产业基地升级建设；1.33亿元用于研发中心建设项目；6168.64万元用于营销网络建设项目。

招股书披露，产业基地升级建设项目将增加公司产能，公司预计设备购置及安装将花费5708万元。

项目达成后，公司将新增450万只微电脑注药泵输液装置、300万瓶鼻腔护理喷雾器的年产能。

截至2017年末，爱朋医疗拥有300万只微电脑注药泵和320万瓶鼻腔护理喷雾器的主要产品产能。

但公司的固定资产净值为3749.8万元。其中，通用设备与专用设备的值合计仅为894.12万元。

公司新增450万只微电脑注药泵输液装置和300万瓶鼻腔护理喷雾器的年产能，就要花费相当于来6倍左右的价格。而爱朋医疗此次的规划是否合理还需打一个问号。

而就目前来，爱朋医疗的产能利用率出现下滑，或存在产能不能及时消化的风险。

此外，募资投资项目建成后，爱朋医疗将增加固定资产2.17亿元，每年将新增折旧费用1654.46万元。固定资产折旧大幅增加或会影响公司未来的业绩。

存货逐年攀升

2015-2017年，爱朋医疗的存货账面价值分别为1316.99万元、2085.85万元和2433.27万元，占公司资产总额的比例分别为7.31%、7.08%和7.30%，占公司流动资产的比例分别为10.29%、10.37%和10.38%。

爱朋医疗的存货主要为库存商品。其同期库存商品金额分别为880.14万元、1125.85万元和1284.43万元，呈逐年增长态势。

主要产品价格下滑

爱朋医疗的主要产品包括微电脑注药泵、一次性注药泵、无线镇痛管理系统、脉搏血氧仪及传感器和鼻腔护理喷雾器等。

而招股书披露，2014-2017年：

爱鹏医疗的鼻腔护理喷雾器平均价格分别为18.62元/瓶、19.93元/瓶、19.52元/瓶和20.05元/瓶。

微电脑注药泵（输液装置）平均价格分别为60.12元/只、58.55元/只、51.79元/只和54.02元/只。

一次性注药泵平均价格分别为25.11元/只、23.87元/只、23.06元/只和23.59元/只。

无线镇痛管理系统平均价格分别为51.28万元/套、27.23万元/套、26.23万元/套和21.49万元/套。

血氧饱和度传感器平均价格分别为28.59元/根、30.68元/根、29.78元/根和26.22元/根。

除鼻腔护理喷雾器外，爱朋医疗的其他产品价格均呈下降趋势。

让利侵蚀利润 经销商却并不稳定

在销售模式上，爱朋医疗采用的是“经销为主、直销为辅”的方式。

报告期内，公司的经销金额分别为1.21亿元、1.67亿元和2.07亿元，占主营收入的比例分别为78.95%、84.24%和83.96%。

由此可见，爱朋医疗对经销商有严重的依赖性。而为了维护好与经销商的关系，爱朋医疗选择了折扣和返利的激励政策。

招股书披露，2015-2017年，爱朋医疗向经销商实施的销售折扣金额分别为212.24万元、429.61万元和348.21万元。

而从2017年开始，爱朋医疗又新增了返利奖励政策，返利金额为669.68万元。其中，91.33%为微电脑注药泵返利。

粗略计算，2017年爱朋医疗给经销商让利为1017.89万元，而同期公司的净利润仅为6019.80万元。爱朋医疗给经销商的让利就占了同期净利润的16.9%。

然而雪上加霜的是，虽然爱朋医疗通过让利拉拢经销商，但经销商却并不稳定。

2015-2017年，与爱鹏医疗发生交易的经销商数量分别为982家、1423家和1655家。

其中，公司新增经销商数量分别为415家、725家和678家，减少经销商数量为270家、284家和446家，净增经销商数量为145家、441家和232家。

经销商对公司产品的认可程度将直接影响公司产品的采购数量。然而爱朋医疗经销商的频繁变动，对于公司产品营收的稳定性而言或将是一大考验。

此外，还值得一提的是，爱朋医疗经销商的新增数量虽较多，但新增经销商的采购金额也较小。（作者：李玫）