调仓风向标|银华基金李晓星6000字走心长文！重仓股大调换 看好中长期维度的消费复苏

中国基金报 张雪

编者按近期，基金二季报陆续披露，明星基金经理们的调仓动作和仓位变化也成为基民们关注的焦点。而在每一份定期报告背后，也隐藏着这些优秀管理人的“投资秘籍”。基金君将继续为大家更新人物库专题【调仓风向标】，解码明星基金产品持仓变化及其管理人的投资理念。

今年一季度，遭受多重利空因素突袭的A股非理性下跌，使得不少百亿基金“很受伤”，收益无奈告负。但随着A股在四月底迎来的触底反弹，顶流基金经理们纷纷抓住机会收回“失地”，实现基金净值的快速回血，年内业绩“归正”仅有一步之遥。银华基金旗下明星基金经理李晓星赫然在列，其在管的两只百亿基金上半年净值跌幅已收窄至5%以内。

作为一名认真勤勉的基金经理，本次季报李晓星依旧以一篇近6000字的长作文，向持有人汇报上半年的操作思路，并分享了下半年对于宏观和行业的观点展望。

对于后市，李晓星较为乐观，总体来看，他看好中国经济的 v 型反转与中长期维度的消费复苏。

本期「调仓风向标」，基金君将为大家详解银华基金李晓星的二季报及其调仓变化。

在管规模重回500亿大关

二季度基金净值快速回血

得益于白酒龙头近期的强劲反弹，以及本轮锂电、风电、光伏、新能源汽车等高景气赛道股自底部的快速上涨，二季度李晓星在管的10只产品全部获得正收益，其中银华心诚的基金净值增长率最高，为12.88%，而除成立较早的银华中小盘和银华大盘定开外，其余7只基金的二季度净值增幅均超过10%。

从上半年基金净值增长率来看，目前李晓星在管的两只规模超百亿的基金——银华心佳两年持有、银华心怡上半年净值跌幅已收窄至5%以内，分别为-4.25%和-4.76%，银华心诚和银华心享一年持有以-5.96%和-6.67%的半年持有回报紧随其后。

在业绩的强势反弹下，截至二季度末，李晓星在管基金规模总规模达到550.91亿元，重回500亿大关，较上季度末的481.17亿元，增长近70亿元。

（数据来源Wind，截至2022年7月20日）

从基金份额来看，除银华心享一年持有与银华丰享一年外，其余基金均录得不同程度的份额净增长。

介于李晓星一直坚“长期稳定的超额收益就是长期的绝对收益，坚持以合理的价格去买

入优质的上市公司，赚业绩增长的钱。”在市场整体估值不系统性高估的前提下，他轻易不做仓位择时，只会结合行业和公司基本面、景气度和估值的匹配度，不断调整组合的性价比。因此在仓位方面，二季度依旧维持了九成左右的高仓位运作，调整幅度不大。

整体来看，除银华盛世精选的股票仓位由上季度末的92.27%降至89.66%外，其他基金均保持在90%以上，其中银华丰享一年二季度保持不动，3只基金上调股票仓位，5只基金下调了股票仓位。李晓星在管基金中，目前股票仓位最高的是今年一季度刚成立的银华心兴三年持有，为93.04%。

半数重仓股被调换

消费类股大幅调进组合

在持股方面，李晓星持仓相对分散，不过度集中在某一细分板块。对于没有持仓的标的，关注的更多的是机会；对于持仓较重的标的，关注的更多的是风险。

从李晓星当前的代表产品来看，尽管二季度仓位变化幅度不大，仅由上季度末的92.63%降至91.65%，下调0.98个百分点。但前十大重仓股内部可谓是经历了一场“风云变幻”，同时持仓集中度也进一步下降，由上季度末的55.20%减至42.17%，降幅超过13个百分点。

截至二季度末，李晓星管理的银华心怡的前十大重仓股分别为贵州茅台、山西汾酒、东方雨虹、五粮液、中国中免、紫金矿业、分众传媒、比亚迪、紫光国微、三一重工。

相较上季度末，前十大重仓股被替换掉一半，宁德时代、药明康德、汇川技术、天赐材料、金山办公退出该基金前十大重仓股，五粮液、中国中免、比亚迪、紫光国微、三一重工则为新进股。

值得注意的是，二季报显示，贵州茅台已代替宁德时代成为该基金第一大重仓股，这也是自2020年三季度以来，宁德时代首次掉出该基金的第一大重仓股，且截至二季度末，该股票甚至掉出前十大重仓股。与此同时，在李晓星其他在管基金的前十大重仓股中，也难寻宁德时代身影。

李晓星当前在管规模最大的产品也采取了相同操作，保持高仓位，消费和科技配置相对均衡，重点配置了食品饮料、地产链、消费者服务、国防军工、电子、计算机、传媒、有色金属、医药、新能源等行业，精选高景气行业中高增长的个股。

具体来看，前十大重仓股进行了半数股票的更换，其中宁德时代、药明康德、汇川技术、天赐材料以及金山办公等退出前十大重仓股，新进五粮液、中国中免、紫光国微、比亚迪和三一重工五只股票。

此番李晓星大举减仓宁德时代，消费类的“白马股”五粮液、中国中免，以及新能源汽车板块股龙头比亚迪等股票占比上升的调仓思路在季报中也可见一斑，他表示持仓变得更加均衡。看好国内经济复苏，因此适当提升投资相关的价值股配置比例；中长期维度看好消费复苏，因此继续提升消费股的配置比例；出于流动性考虑，适当减持估值透支未来成长性的一些股票；而对于外需相关的公司、对于风险将给予更多关注。

总体看好中国经济V型反转

期待中长期维度的消费复苏

在二季报中，李晓星谈及了对下半年的展望，首先他判断俄乌的高强度冲突阶段大概率接近尾声，由于俄乌冲突引起的高通胀，可能已经处于拐点。油价目前处于十字路口，上行风险和下行风险并存。上行风险来自于欧美是否真会像他们所说的大幅压减俄罗斯石油的进口，而下行风险来自于是否会像 G7 和北约峰会上提的设置一个上限价格之后大量进口俄罗斯原油，同时页岩气的产能释放进度也是一个值得持续关注的点。从欧美的价值观角度出发，最终选择设置上限购买俄罗斯石油是大概率，所以李晓星并不看好石油价格的继续上涨。

其次对于美联储的加息节奏，李晓星认为下半年会放缓，明年上半年加息会有难度，至少明年上半年降息的概率非常小。

“疫后美联储大幅提升购买美债的比例，直达居民和企业，经济刺激力度大速度快，强力支持了总需求，居民储蓄率大幅上升，居民消费大幅反弹，也对商品通胀构成了压力。现在这个阶段，可以看到美国居民超额储蓄率已经下降了，且支出增速首次低于收入增速，美国的增长预期持续下调。因此我判断，未来美国的经济增长的压力较大，越往后走，美国衰退的风险也明显增加，美联储的加息速度也可能会逐步慢下来。”李晓星称。

对于欧洲的基本面，李晓星感到更悲观一些。他表示，英国自己本身有石油资源，可能受损并不严重，但是欧洲大陆是这次俄乌冲突最大的受损者。无论是高企的天然气和石油价格对于他们制造业的打击，还是经济下行预期导致的消费支出下降，都会使得欧洲的需求出现下降。综合以上因素，对于来自欧美的需求，李晓星整体持非常悲观的态度。

最后，对于国内的经济前景李晓星非常乐观。他分析，在地产的全面放松、基建项目端和融资端的发力、多维度的支持消费下，尽管由于海外需求的问题出口数据可能逐步走弱，但总体上看好中国经济的 v 型反转。长远上看，与新冠疫情的斗争，相终将取得最后的胜利。在面对不确定性的时候，居民普遍大幅提高了储蓄率，较疫情前增长较多。当新冠疫情接近尾声的时候，超额储蓄都会转变成消费，同时叠加低基数的效应，非常看好中长期维度的消费复苏。

“目前市场很多人认为居民的消费能力在降低，但结合超额储蓄率的大幅上升，我们认为主要是消费意愿的问题，而整体居民的消费能力一直在提升，当对未来的预期平稳后，消费将迎来反弹，这个是我们与市场一些看法的最大不同。”

均衡持仓

关注多赛道投资机会

在二季报中，李晓星再次分享了对行业的看法和对应的组合配置思路。

消费板块方面，二季度季度防疫取得阶段性成果，经济活动逐步恢复，上半年走出 v 型反转，展望下半年李晓星保持乐观。但目前消费复苏的进度和幅度仍不确定，由于目前消费需求仍在一个弱复苏的状态上，板块的预期收益不宜过高。配置上他以高端和次高端白酒为主，加仓了啤酒、美护、消费医疗板块的相关公司，此外，大众品食品、社服等板块也均有配置。

医药板块方面，上半年医药受地缘政治、国内疫情反复的影响，整体板块表现不佳，但板块内部有结构性机会。在创新药投资风险加大、外包率持续提升的情况下，CRO/CDMO 仍然是医药板块成长性最强、最确定的板块，对于其中业绩稳定可持续高增的标的，李晓星继续看好。此外，伴随着三季度疫情后经济恢复，短期疫情受损的板块将环比改善，尤其是需求旺盛、可择期的医美、医疗服务等，他预计三季度还会有不错的超额收益。其他子板块，如疫苗、医疗器械、中药当中的优质个股，李晓星也将适度参与，维持组合的均衡配置。

新能源赛道中，展望下半年和明年，李晓星对新能源中的电动车中游材料和光伏制造相对都更加谨慎一些，相对更看好电动车整车、部分中游材料细分环节、绿电运营商、储能产业链以及部分风电零部件。更聚焦在新技术和渗透率以及市占率提升的细分环节，以及更能做出差异化、贴近消费者、未来享受材料降价、能留存住利润的优势整车环节。

往明年看，李晓星认为储能是增速最快的新能源细分赛道，因此持续看好储能产业链。由于风电整体的估值更加便宜，他也相对看好，但业绩的修复并没有一些乐观预期的那么快。

谈及科技股，李晓星表示，俄乌冲突带来的地缘政治变化的影响，使得主要投资机会集中在国防军工、以及息技术自主可控两个方向。军工板块他将基于供需两个维度进行选股，供给端，优选进入壁垒高、行业供给约束大、具有国产替代空间的环节；需求端，重点布局航空发动机、四代机、导弹等高景气度细分赛道。

创板块方面，李晓星逢低布局了竞争格局好、商业化推广能力强的龙头公司。半导体方面，全球整体进入去库存周期，要回避强周期性的价格属性品种；他看好独立景气周期的国产替代方向，主要包括半导体设备、材料国产化，以及非线性增长的设备零部件。

互联网赛道中，李晓星主要关注两个方向，一是新业务带来的业绩弹性，以文化产业数字化为代表；二是疫情修复带来的业绩环比改善，以电影、以及线下业务占比较重的互联网企业为主。在低估值顺周期方向，李晓星继续看好长期受益消费升级红利的品牌广告。

谈及价值股，随着疫情逐渐得到控制和经济逐渐企稳，李晓星认为顺周期的价值股会迎来一定的相对收益。从长期角度来看，他继续看好财富管理类的券商。跟基建和地产投资相关的传统周期股里，他在看好投资周期向上的同时，也看好具有成长性的工程机械电动化和水泥里的骨料扩张。

（注本文图表数据若无特殊注明，均来源于智君科技与Wind数据）

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