中邮证券给予水羊股份买入评级

中邮证券有限责任公司李媛媛近期对水羊股份进行研究并发布了研究报告《疫情+品牌调整22年业绩承压，23Q1恢复增长》，本报告对水羊股份给出买入评级，当前股价为14.52元。

　　水羊股份(300740)　　事件　　公司公布22年年报及23Q1季报，22年实现收入47.22亿元，同降5.7%，实现归母净利润1.25亿元，同降47.2%，实现扣非归母净利润0.97亿元，同降55.1%，稀释EPS为0.31元；23Q1实现收入10.46亿元，同增0.1%，实现归母净利润为0.52亿元，同增25.4%，实现扣非归母净利润为0.37亿元，同增11.0%，EPS为0.13元。受疫情及品牌战略调整22年业绩承压，23Q1实现修复。　　点评　　品类结构持续优化，水乳膏霜类产品提升至74%。22年分品类来看1）公司水乳膏霜类实现收入35.1亿元，同增8.45%，占比+9.72pct至74.38%，御泥坊构建全新春江花月夜产品体系，并通过微800、微400产品沉淀高价值人群；2）公司面膜类实现收入9.05亿元，同降36.3%，占比-9.2pct至19.17%，面膜品类下降主要系公司品牌战略的调整；3）品牌管理服务实现收入2.74亿元，同降16.97%。分品牌来看，22年并表EBD（伊菲丹）实现收入0.95亿元，实现净利润0.24亿元，23Q1在线上增长承压下收入仍维持稳定，预计高端品牌伊菲丹表现更亮眼。　　抖音平台表现亮眼，持续多平台布局。22年分渠道看1）淘系平台实现收入19.0亿元，同降17.3%，占比-5.6pct至40.3%，受平台流量下滑增长承压；2）抖音平台实现收入7.1亿元，同增113.7%，占比收入+8.4pct至15.0%，公司拓宽兴趣电商布局，加强客单控制能力，新平台持续发力；3）其他销售渠道实现收入21.1亿元，同降11.2%，预计线下渠道（包括商超、CS、百货等）受疫情影响较大。公司实现多平台布局，未来多品牌矩阵有望在新兴电商平台持续发力。　　22年受人力成本及研发投入利润率下降，23Q1净利率优化。公司22年毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率为53.1%/43.0%/4.1%/1.9%，较21年同期变动率分别+1.0pct/+2.5pct/+0.2pct/+0.6pct，毛利率受益于水乳膏霜类毛利率+6.1pct，销售/管理费率提升主要系人力成本上升，研发费率提升系持续加大研发投入；综合，公司22年归母净利率同降2.1pct至2.6%。公司23年Q1毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为53.7%/41.3%/4.1%/2.4%，较22Q1变动分别为-0.5pct/-2.0pct/-0.2pct/+0.6pct，销售费用率有所优化；综合，公司23Q1归母净利率+1.0pct至5.0%。　　盈利预测及投资建议　　我们预计公司23-25年归母净利润分别为2.5亿元/3.1亿元/3.9亿元，对应增速分别为98.7%/26.2%/25.9%，对应估值分别为23倍/18倍/14倍，公司持续加大研发投入提升产品力，打造多品牌矩阵，御泥坊品牌经过调整有望发力，高端品牌伊菲丹处于快速增长阶段，代理业务稳健增长盈利能力有望优化，我们看好公司未来发展，首次覆盖，给予“买入”评级。　　风险提示　　主品牌调整不及预期，伊菲丹增长不及预期，利润率改善不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司林千叶研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.22%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.4亿，根据现价换算的预测PE为23.45。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为16.98。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，水羊股份（300740）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围0 ~ 5星，最高5星）

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