[爱乐达]全流程布局优势显现，看好中长期发展

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爱乐达(300696)

分析判断:

价格调整接近尾声，全产业链加速推进，看好中长期发展

2022年前三季度公司实现营收5.09亿元（同比+33.75%），归母净利润2.06亿元（同比+14.27%），扣非净利润1.99亿元（同比+11.91%）；22Q3单季实现营收1.44亿元（同比-7.37%，环比-24.13%），归母净利润6318.01万元（同比-12.81%，环比-17.40%），扣非净利润6156.92万元（同比-13.72%，环比-16.76%）。公司Q3业绩下滑主要受限电、停电、疫情特定因素影响。据公司投资者问答披露，目前公司处于正常生产，并争取通过加班加点方式追回部分前期产能影响。

2022年前三季度公司综合毛利率为57.27%，同比下降7.04pcts；22Q3综合毛利率为61.07%，同比下降4.77pcts，主要系公司业务模式转变、产品结构和价格调整等因素共同影响所致1）此前公司主要采用来料加工模式，主要原材料由客户提供，因此毛利率相对较高，随着公司部组件装配全流程业务开展，公司将自行采购部分原材料及相关配件；2）由于军工行业特有属性，公司部分销售合同约定的价格为暂定价，最终价格以军方审定价为基础，由双方另行协商确定，因而收入利润会随最终审定价有所浮动。我们预计，当前价格调整接近尾声，且公司持续推进全流程布局，有望进一步增强业务竞争力，做大利润规模，提升公司发展天花板。

稀缺的“精密机加、特种工艺处理、部组件装配”全流程布局企业

公司已实现零件数控工序到部件机身机体装配全流程的转型升级，精密数控加工新增产能陆续释放，热表特种工艺产能利用率稳步提升，部件装配业务开始交付结算。

精密数控加工方面，公司是中航工业下属某主机厂最大的民营供应商，且是承接其关键、重要、复杂零件比例最大的供应单位，在钛合金、高强度钢、镍基高温合金等材质高精度盲孔加工、复杂深腔加工等方面技术在行业内处于明显优势地位，产品良品率达到99.60%以上。

特种工艺处理方面，公司是国内少数具备特种工艺全工序能力的民营企业之一，建有阳极化、喷漆、无损检测、热处理等特种工艺生产线，业务覆盖军机、民机、航空发动机以及航电等产品，是某主机厂指定的特种工艺协作单位。

部组件装配方面，公司是中航工业下属某主机厂指定四家装配单位之一，并且是其首家推进“原材料-数控精密加工-特种工艺处理-部组件装配”全流程业务的民营企业。公司已开展某型无人机、某型军机以及多个民用机型部/组件装配业务，无人机产能主要供应客户为中航无人机公司以及相关军机主机厂，目前公司承担某型无人机前机身、中机身和后机身三段大部件对合任务，2021年已完成中心段部件装配及机身段整体交付，部装全流程供应链管理能力持续提升。

产能陆续释放，业绩有望持续走高

据公司投资者交流活动披露，公司现有产能利用率趋于饱和，新增产能陆续释放过程中。新都分/子公司主要开展数控精密加工和部件装配业务，该厂区数控精密加工业务已于2021年9月陆续投产。此外，公司2021年募投项目“航空零部件智能制造及系统集成中心项目”已按期完成主体结构建设，预计在2023年上半年陆续投产。根据募集说明书，2020年度，公司数控加工理论产能112.98万工时，募投项目预计新增数控加工理论产能123.20万工时/年，实现飞机零件制造15万件（套）/年的生产能力，届时公司产能将实现翻倍。预计达产后每年可实现销售收入23,408.00万元、净利润6,002.12万元。我们认为，当前正处于先进战机加速列装的关键时期，航空装备需求旺盛，相关主机厂面临较重的生产任务，生产节奏不断提高，“小核心、大协作”持续推进，航空零部件景气度高企。公司拥有全流程业务能力，且是某主机厂关重件最大供应单位，竞争优势明显，供应方面随产能有序释放，业绩有望持续走高。

国际航空复苏，国产大飞机商业化加速，公司民机业务向好

公司长期以来承担波音、空客多个民用畅销机型的国际转包业务(包括波音B737/B747-8/B767、空客A320/A350型号)以及赛峰集团起落架零组件国际直接订单，也一直参与我国ARJ21、C919、C929以及AG600、MA700等民用机型的零件制造。同时，在持续延展零件全工序能力的战略下，公司完成IAI-B767、空客A320等民机零件数控精密加工到特种工艺全工序处理的转型，实现赛峰UDT镀镉技术的突破，ARJ起落架零件电镀特种工艺进口技术国产化等，全流程业务优势逐步体现。

据新华社报道，国产大飞机C919已取得型号合格证，首架机将于年内交付东航，商业化在即。C919此前意向订单已达815架，此次珠海航展再度斩获300架订单，再创新高。公司作为C919机头零件供应商，有望持续受益国产大飞机起量。此外，据《中国商飞公司市场预测年报（2022-2041）》，全球航空旅行需求持续回升，业界普遍认为，全球航空业将于2023年底恢复至疫情前水平，未来二十年，中国航空运输市场将接收喷气客机9,284架，其中支线客机958架，单通道客机6,288架，双通道客机2,038架。到2041年，中国的机队规模将达到10,007架，占全球客机机队21.1%。中国航空市场将成为全球最大的单一航空市场。我们认为，公司作为民机产业链重要一环，有望受益民航装备长期需求，实现国际国内市场两翼齐飞。

投资建议

公司是国内航空零部件重要供应商之一，军用领域受益于战机加速列装补齐数量短板、先进战机比例提升逻辑，民用领域受益于国产大飞机起量、国际民航复苏等因素，需求持续旺盛。公司是稀缺的“精密机加、特种工艺处理、部组件装配”全流程布局企业，竞争优势明显，供应方面公司新增产能陆续释放，业绩有望持续走高。后续随着公司持续拓展新业务，有望不断提升发展天花板。考虑到价格调整、成都疫情限电等因素，基于审慎性原则，我们将公司2022-2024年营收预测由9.82/14.73/20.63亿元调整至7.52/9.94/13.09亿元，归母净利润由4.11/6.04/8.20亿元调整至3.08/4.09/5.35亿元，EPS由1.68/2.47/3.36元调整至1.05/1.40/1.82元。对应2022年11月17日30.91元/股收盘价，PE分别为29/22/17倍。维持“买入”评级。

风险提示

新产能建设进度不及预期的风险；毛利率逐渐降低的风险；客户结算不及时的风险。

来源[华西证券|陆洲,林熹]