佩蒂股份三季报浅析

10月27日佩蒂股份公布了三季报。虽然相对年报来说，季报存在未经审计、息比较简略的缺点，但是在帮助我们养成观测企业经营情况、分析企业投资价值方面还是很有好处。

关于此次佩蒂的季报，我觉得不算非常意外。毫无疑问，这份季报的经营数据不是很好看，三季度佩蒂没有能够延续上半年较好地增长态势，企业营收和利润出现了同比下滑，原本期待的ROE回升也拖慢了脚步。可能也就是因为近期的佩蒂估值并不像中宠股份那么夸张，以至于今天的股价并没有出现中宠季报公布之后超大幅度降低的情况。这不知道算是幸运还是不幸。

我之所以说佩蒂季报不算很意外，是因为之前我在《佩蒂股份的前路》一文中已经分析了企业近几年的经营发展大概趋势，其中对于今年的成本上升、主营业务提价困难已经有了一个大致的判断。加上三季度佩蒂披露在越南的工厂因为疫情出现停工，因此在这份季报出来之前，我对于业绩心理预期并不算高。但是说实话，这份季报展现的一些线索还是让我心存担忧。

一、主营业务收入的大幅降低。

相对于净利润的同比降低，主营业务收入的降低让我尤为在意。我们都知道的是当前国内宠物食品产业还是处于    成长的红利期，在这个期间，尽可能快速抢占市场份额，占领消费者心智阵地是非常重要的。而根据佩蒂三季报，第三季度的营业收入大约是2亿元（9.15-7.11）。相对一季度的3个亿和二季度的4个亿存在明显的下降，这让我不禁担心，这样的下降的原因是什么。

关于营业收入的下降，佩蒂并没有在季报中给出下降的明确原因。从通用角度来说，主营业务收入的降低有两个可能因素，一是卖出的货少了，一种是单价降低了，或者是两者都有。由于佩蒂在季报里没有像年报一样给出详细的产销数据，卖出的货暂时没有直观的数据体现。但是我们通过分析毛利率可以看到，在第三季度营业收入2亿元，毛利润是0.63亿元，毛利率约为30%，相对于前两季度还略有提升。结合季报中提到的，近期原材料存货成本上升的事实，毛利率的提升可能会带来两个潜在线索一是企业的定价可能有一定程度的提升；二是企业第三季度的生产主要依靠的前两个季度已有的原材料，新购入的原材料还没有完全投入生产。从目前淘宝、天猫的网页定价来看，相对于我之前调研的价格而言基本保持稳定，没有明显的上升。因此我更倾向于第二种可能性，即三季报中的毛利率虽然有提升，但是可能更多的是以为生产材料来源于前两个季度，本季度的成本上升可能会对四季报的毛利率造成压力。（关于这部分，我们可能需要通过年报数据才能得到证明了）。回到主营业务收入分析，毛利率没有降低，单价也没有明显变化的情况下，本季度的营收下降主要原因应该在于销量的降低。

销量降低这个结果本身不可怕，值得关注的点主要在于销量的降低是短时间的还是长时间的？所谓短时间，是指短期不确定因素扰动所造成的，类似去年开始爆发的疫情。所谓长时间，是指企业所销售的产品不再被市场需要，市场份额增量逐渐减少，进入红海搏杀区间，类似格力电器的空调业务。从佩蒂自身的情况分析来看，我个人认为短期因素可能性更大一些。宠物食品作为宠物饲养过程中复购次数最多的产品，需求基本可以视为永续。宠物食品行业在国外来说比较成熟稳定，但是暂时也不至于业务需求大量萎缩；而在国内，宠物食品行业的长期需求逻辑也是存在的。因此我认为三季报销量降低其主要原因是因为海外工厂的停工，使得海外业务的产量降低，进而导致销量降低。从这个逻辑角度出发，随着工厂的复工，四季度的销量可能会有一个比较好的回升。

值得注意的一点在于，竞争对手中宠股份的三季报。虽然中宠股份三季度净利润也出现了环比下滑，净利润的绝对数和佩蒂也差不多，但是中宠的主营业务收入还是大幅度增加的。从抢占市场方面来说，中宠目前的成绩似乎更好一些。

二、费用的支出。

这一部分也是在上篇文章中重点关注过的问题。三季报中，佩蒂毛利率和净利率高度不匹配的问题依然存在，三季度毛利润7000万，算上费用之后只剩余1300万的利润，这样的费用控制并不理想。更重要的在于，费用的投入方向上，销售费用环比竟然还在降低。虽然公司解释这是因为新收入准则将运输费用算到成本上的缘故，但是我认为，当前符合公司发展战略的资金投向是市场开拓，销售费用如果上涨，反而会是好现象。销售费用不增反降，在竞争压力逐渐增大的当前，可能会带来企业后劲不足的困境。而管理费用长期处于高位，这才是真正拖累净利润的部分。

当然，一个企业的发展有其长期规律，企业的管理层可能也有其他的想法。我们作为股市的投资者，很难对其中的细节数据做到面面俱到，但是我认为，一家企业的发展规律我们应该做到大体有数，企业当前处于什么样的成长周期，应当在什么数据方面体现出来，我们应当有自己的思考。

三、总结与思考。

季报因为其原有披露特点的限制，很多息做了省略，很多经营情况也需要进一步观察。总结来说，佩蒂股份的三季报不算非常出色，虽然分析来看，主营业务收入的降低主要原因可能是海外工厂因为疫情停工，后期可能会有回升，且季报中出现了一些预收款项，对于收入的担心似乎不用过于担心。但是企业当前国内市场开拓力度不足的问题依然存在，费用控制方面依然需要长期的提升。后续经营观测需要重点关注营业收入，和费用的控制与投向问题。

结合宠物食品差异性较低，定价权不够明显的实际，企业的经营还需要很长的路要走。佩蒂目前相对而言优点也就是估值稍低这一点了，但是30多倍对于生产型企业来说也没有特别的福利，赛道虽好，但是企业当前吸引力似乎不是特别大。