底部板块价值分析

业务暴增，成本改善，大股东惜售，卖方扎堆解读，这个板块有什么变化？

近期3个因素关注到箱包。其一是五一旅游出行数据暴增，假期首日北京-上海高铁票全面售罄，火爆程度远超春运。在外奔波的研究猿是否也发现自己该换个包了。

其二是在出口预期极度悲观的背景下，箱包出口增速最为显著，出口金额达近五年峰值。箱包行业Q1实现近40%的高增长，3月增速更高达90%。

其三是箱包成本端持续改善，一季度纺织原料、化工原料同比下降4.0%和5.7%。

A股和H股箱包行业上市公司有限，H股是耳熟能详的新秀丽，A股是脱胎小米系的开润股份。开润股份收入变化和行业偏离度不大。回溯近三年数据，2020年行业-25%，开润-28%；2021年行业增37%，开润增18%；2022年行业增31%，开润增37%。开润收入数据弹性略大于市场整体。

开润股份

开润股份成立于2005年，主要业务是休闲包袋、旅行箱、商务包袋等产品的研发、设计、生产和销售。

业务模式分为代工业务（TOB）和品牌经营（TOC），两项业务占比分别为2/3、1/3。收入结构看，开润海外占比2/3，国内1/3。公司自2018年起推动产能全球布局，目前生产基地分布在滁州、印尼、印度，2022年底海外产线翻倍。印尼120条增至240条，印度45条增至近90条。

一、代工业务（TOB）

公司代工制造业务的产能以箱包类产品为主，位列全球前三，是全球最大的IT包袋供应商(占TOB收入约1/3)，迪卡侬和耐克第二大供应商，两家公司合计占据开润TOB近半业务规模。

上海嘉乐是优衣库供应商（占嘉乐60%以上），在纺织服装生产加工及织物面料的开发制造等领域深耕多年，拥有丰富的行业经验和行业资源，产品开发及制造能力出色，工厂的制造工艺和技术水平在行业内居于领先地位，能为客户提供优质的产品质量和服务。通过与上海嘉乐的合作，有利于公司在市场空间更大的服装与面料制造领域进行拓展和布局。嘉乐收入规模10亿余元。

根据海关数据，人民币计价的箱包出口一季度实现38%同比增长。

二、品牌运营（TOC）

2015年公司与小米合作开展品牌运营，2016年创立自有品牌“90分”。此外，公司拿下PAUL FRANK箱包和雨伞授权。

根据第三方数据，相关品牌GMV全渠道实现翻倍增长。

三、估值分析

在残酷严格的港股市场，箱包龙头新秀丽市盈率15倍（2023年一致预期），估值基于其龙头地位以及未来14%的业绩增速。

开润股份依托强自有品牌较强的品牌力和资产注入预期，公司未来或将实现30%以上收入增速，以常态下8-10%净利润率水平，净利润或超3亿元，当前市值对应市盈率仅12倍。基于公司A/H股平均溢价率为109%，给予开润股份35倍PE，目标市值105亿元，对应当前估值有近3倍空间。

大股东近期提前中止了减持计划，减持后仍持有开润股份52%股份。连大股东都惜售了，还等什么？