招财日报2023.2.10｜ChatGPT跨行业专题报告、中国保险行业点评

行业/个股速评

ChatGPT跨行业专题报告 – AIGC发展大年，推动新一轮产业革命。近年全球科技龙头持续投入AIGC领域以及近期ChatGPT应用落地加速，我们认为2023年AIGC大模型与产业将迎来快速发展期，赋予人工智能大规模落地场景，为底层算法和芯片等领域带来巨大需求，同时加速AIGC应用渗透和商业化进程。在本篇报告中，我们对ChatGPT/ AIGC算法层、算力层和应用层的发展和产业链进行深度分析，建议重点关注上游算法商汤和科大讯飞，中游芯片景嘉微和寒武纪，及下游应用微软、谷歌、Meta、百度、腾讯、阿里和字节。

算法层ChatGPT底层的大模型技术演进。大模型是在大规模无标注数据上进行训练，学习出特征和规则，泛化能力强。大模型技术的兴起，有效降低了AI应用研发门槛，也能解决在特定应用场景有效数据不足导致模型精度低的问题。现阶段的大模型主要是面向NLP领域，包括ChatGPT 背后的GPT-3，而在CV领域，多个公司也在积极加大技术储备。针对5年来中美发布的主要大模型，我们从两个维度进行了比较1）在模型参数量上，模型体量随时间呈指数扩张趋势，美国同等参数量级的大模型比中国领先1-2年；2）在NLP专利数量上，微软和谷歌的持有数已经在几千个的量级，而国内领先的BAT持有数则在600个左右。

算力层大模型驱动AI/内存芯片需求全面加速。AI芯片为人工智能应用提供所需的基础算力，主要分为GPU、FPGA和ASIC，ChatGPT基础模型上大规模预训练需要强大算力作为支持，而大算力需要更多高算力和内存芯片去支撑算法运行。目前GPU为主导AI芯片，因具有强大计算能力和高通用适用性，广泛应用于AI和机器学习领域。近年多家国内半导体公司积极布局GPU领域，受中美科技摩擦影响，预计国产GPU芯片替代将快速推进。

应用层搜索+智能客服先行，内容创作+文娱生活场景渗透加速，长期看好B端产业机会。进入“数智化时代”，看好ChatGPT/AIGC应用场景持续渗透及商业化加速 (包括搜索引擎、智能客服、教育培训、金融等)，助力行业降本增效的同时，开拓创新变现增量。我们认为ChatGPT较难取代搜索引擎，更多体现在赋能优化，在于离线非实时数据库、训练模型下答案非正确、成本过高。中短期，基于内容创作及文娱生活导向的AIGC场景应用更为集中，包括文娱、传媒、电商等，长期产业升级机会可期。预计2030年AIGC市场规模达千亿美元，商业模式从按量付费、订阅延伸至MaaS。

受益标的在ChatGPT/AIGC应用层面，建议重点关注拥有海量数据、大模型能力及AI内容创作产品丰富 (文/音/图/视)的头部平台，包括OpenAI、微软、谷歌、Meta、百度、腾讯、阿里、字节；可同时关注近期推出类ChatGPT服务或泛AI产品的垂类腰部平台，如网易、知乎、阅文、昆仑万维等。我们看好百度在ChatGPU及AIGC的全栈技术储备、搜索引擎协同及产品管线，受益于1）文心一言待推出，数字人+智能创作应用矩阵丰富；2）文心大模型技术支持及海量数字资产优势 (语料库、参数量大)。在AI底层算法领域，建议关注拥有CV大模型的商汤及在智能语音技术领先的科大讯飞。在芯片算力领域，建议关注GPU领先企业景嘉微、寒武纪、海光息和龙芯中科，以及FPGA龙头紫光国微和复旦微电。 

中国保险行业 – 寿险开门红表现分化。根据我们的渠道调研结果显示，国内主要上市寿险公司2023年开门红业绩表现分化。尽管大多数保险公司开门红新业务销售仍受去年12月放开后疫情感染人数飙升的影响而表现低迷，我们看到中国人寿(2628 HK)的首年新单业务保费(FYP)取得显著增长。我们认为这主要得益于其早在去年10月便领先行业，开跑2023年开门红产品预售。此外，太保(2601 HK)和平安(2318 HK)自1月中旬开始新业务价值增长动能亦显著提升，主要得益于1) 寿险代理人改革下公司代理人产能进一步优化; 2) 居民对储蓄型保险产品的配置需求依然旺盛。我们新增中国人寿(2628 HK)为行业的首选股之一，基于其年初至今新业务价值增速领先同业、10年期国债750天移动平均收益率企稳上行利好准备金计提、及公司目前极具吸引力的低估值水平 (截至2月8日收市，0.23倍FY23E P/EV，远低于其5年历史平均值0.97倍P/EV)。

我们调整对行业各主要寿险公司2023年新业务价值增速预测，并调整FY23E公司目标价以反映年初至今各寿险企业开门红业绩的分化表现。经测算，当前H股主要上市寿险企业估值均低于行业5年平均值-1个标准差的区间下限。截至2月8日港股收市，5家H股上市寿险险企FY23E P/EV为0.37倍，低于其5年平均值-1倍标准差的0.39倍；FY23E P/BV为0.78倍，低于5年平均值-1倍标准差的0.94倍。基于此，我们认为随着国内经济逐步放开，寿险板块负债端和资产端的边际改善将推动行业基本面企稳回升，从而对2023年板块估值的提振形成支撑。此外，寿险开门红业绩的分化表现亦预示头部高质量险企将率先复苏、领跑行业。新增中国人寿-H (2628 HK)至首选股推荐，并同时看好中国太保(2601 HK) 和中国平安(2318 HK)。

天伦燃气（1600 HK，买入，目标价6.55港元）– 天伦燃气工商业销气量恢复明显，新能源业务持续推进。我们在河南对天伦燃气进行调研。关键要点如下1) 由于疫情管控放松，工商业销气量自2022 年 12 月以来有明显恢复；2) 毛差持续改善；天伦燃气有心达到 2022 财年的目标毛差人民币0.43/立方米 ，2022 财年第 3 季度已经改善到人民币0.5/立方米，2022年下半年毛差也已恢复到去年同期水平；3) 农村屋顶光伏业务发展慢于预期，但鉴于天伦燃气扎实的农村煤改气用户基础和领先的气电协同模式，该业务仍显示出较大的业务增长潜力；4) 持续的股票回购彰显管理层对公司经营充满心。我们将目标价上调至 6.55 港元（基于 8 倍 2023年预期滚动市盈率和 2023年预期滚动每股收益 ），反映出天伦燃气 积极的工商业销气量复苏、毛差改善，新能源业务巨大增长潜力。维持买入评级。

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