理邦仪器vs安图生物, 体外诊断，医疗设备估值系列之二

浩浩九州，是吾此生热爱的土地

泱泱华夏，一撇一捺，你我皆是脊梁

愿以寸心寄华夏，且将岁月赠山河

今天向祖国道一声，生日快乐

山河已秋，只愿四时无忧。

潮落之后，必有潮起

滞留过低谷，终将见高山

大道至简，万物皆有定数

草木一生，又何尝不是如此

羸弱的大盘，周五没能飘红，只能说，人的意愿是一回事，大盘走势是另外一回事，涨涨跌跌，随他去吧。有时候要想清楚，来到这个市场，你挣的是什么钱，投机的，搏短的，还是投资的，价值的，貌似，如果是前者，目前确实是很痛苦，但如果是后者，其实，当下又算得了什么，以我们家领导为例，一投资小白的心态，跌这么惨，是不是该补补仓了，嗯，该不该补仓不好说，还是那句话，拉长时间周期，当下不是绝对底部也是次底部了，悲观的，没有必要，乐观的，尚谈不上，平和的，嗯，值得点个赞，投资和生活是一个理儿

上一篇写的迈瑞医疗和大博医疗，周五表现还不错，大博医疗四连板，龙头不倒，板块就有希望，接着这个机会，我们把医疗设备板块梳理一下，今儿做医疗设备估值系列之二， 理邦仪器和安图生物，瞅瞅质地如何

言归正传

认识理邦仪器和安图生物

理邦仪器, 坐标深圳, 2011年上市

公司主要从事医疗电子设备产品和体外诊断产品的研发、生产、销售、服务，以全球化的视野、持续的创新和卓越的服务，已成为一家国际知名的医疗健康产品、解决方案和服务提供商。目前在生理号检测、医用换能器、主控平台、血气电解质、微流控、磁敏免疫、超声影像等方面掌握多项核心技术。

目前，公司业务主要涵盖病人监护、心电诊断、妇幼健康、超声影像、体外诊断、智慧医疗六大领域

病人监护业务

公司在监护领域已精耕细作16年，产品远销全球170多个国家和地区，返修率仅为千分之七，处于全球领先行列，出口额更是连续多年稳居中国厂商前列。公司病人监护业务目前主要涵盖急危重症监护方案、床旁监护方案、智能生命体征查房方案等

心电诊断业务

公司在心电领域积累已久，出口额连续多年位居国产厂商前列，已成长为中国心电产品的领军品牌之一。目前，公司心电诊断业务涵盖了完整的心电诊断领域，包括三大心电检查类别——静态心电、运动心电、动态心电及动态血压，以及完备的心电网络解决方案

超声影像业务

公司超声团队长期致力于超声扫查与诊断易用性技术的研发，旨在定量化、标准化超声诊断流程，大幅提升医疗单位的诊断效率。目前，公司超声影像业务主要涵盖推车式全数字彩色超声诊断系统、便携式全数字彩色超声诊断系统以及全数字超声诊断系统

妇幼健康业务

公司妇幼健康业务目前已发展20余年，作为集团历史最悠久的业务之一，其凭借多年的技术累积及优质的产品性能，远销全球170多个国家及地区，胎监产品系列出口额更是连续多年稳居中国厂商前列。目前公司的妇幼健康业务已成功从围产监护应用领域、妇科诊疗应用领域跨足到盆底康复应用领域，进一步为各年龄层段的女性提供健康呵护方案

体外诊断业务

公司在售的体外诊断产品可划分为高端微流控POCT产品和实验室设备，前者主要包含血气生化分析仪系列和磁敏免疫分析仪系列，是公司IVD业务中最重要的组成部分，后者主要包含特定蛋白免疫分析仪系列和血细胞分析仪系列等，针对快速检验和基础医疗领域。除此之外，公司预计在未来1-2年内推出分子诊断产品，体外诊断业务的产品类型将进一步得到丰富

营收权重而言, 病人监护营收占比37%, 毛利率52%; 妇幼健康、心电诊断、体外诊断营收占比都在16%左右, 毛利率分别为61%，54%和51%; 超声影像等营收占比剩余的15%左右

国内营收占比47%, 海外53%

2021年研发投入2.5亿, 研发营收占比15%, 大大超过5%的优良线，很不错

安图生物, 坐标郑州, 2016年上市

安图生物专注于体外诊断试剂和仪器的研发、制造、整合及服务，产品涵盖免疫、微生物、生化、分子、凝血等检测领域，能够为医学实验室提供全面的产品解决方案和整体服务。公司的主要产品分为体外诊断试剂和体外诊断仪器两类，前者包括免疫类诊断试剂，微生物检测试剂，分子诊断检测试剂（实时荧光PCR检测试剂），生化检测试剂等，后者则包括免疫分析仪器，微生物检测仪器等

体外诊断是指在人体之外，通过对人体样本（各种体液、细胞、组织样本等）进行检测而获取临床诊断息，进而判断疾病或机体功能的产品和服务，国际上统称IVD（In Vitro Diagnostic）。原理是通过试剂和体内物质在体外的反应强度或速度来判断体内物质的性质和数量，用来判断人体的生理状态

体外诊断行业是保证人类健康的医疗体系中不可或缺的一环。随着人类基因组计划的完成，以及功能基因组学、生物息学和微电子学等学科的发展进步，过去几年诊断技术发生了巨大的改变。近年来，在各种新技术迅速发展以及大部分国家医疗保障政策逐渐完善的大环境下，体外诊断行业得到了快速发展，已成为医疗市场最活跃并且发展最快的行业之一

从细分领域看，体外诊断按照检测方法分类主要包含免疫诊断、生化诊断、微生物、分子诊断、血液学诊断、POCT等几大方面，发达国家的临床免疫诊断和生化诊断市场已经接近成熟，而POCT和分子诊断是诊断市场的主要增长点

免疫诊断主要用于激素、肿瘤标记物、内分泌功能、传染性疾病等项目的检测，受化学发光市场推动，是近年来体外诊断领域规模最大、新增品种最多的细分领域。生化诊断主要集中于酶类、糖类、脂类、蛋白和非蛋白氮类、无机元素类、肝功能、肾功能等检测，是国内外发展最早、最成熟的体外诊断细分领域；分子诊断主要应用于感染性疾病、肿瘤诊断、遗传病诊断、优生优育等，是体外诊断增速最快的子行业

截至2021年12月31日，公司已获专利833项（包含国际专利40项），其中国内专利授权包含发明专利87项、实用新型专利650项、外观设计专利56项；获得产品注册（备案）证书596项，并取得了341项产品的欧盟CE认证

营收权重方面, 试剂类营收占比8成, 毛利率66%; 仪器类营收占比2成, 毛利率35%

2021年研发投入4.8亿, 研发营收占比13%, 同样远远超过5%的优良线，也不错

理邦仪器财报数据

2021年营收16.4亿, 过去5年营收复合增长率14%, 过去10年营收复合增长率16%, 10年涨了4.3倍的营收, 2021营收增长-29%，2022H1营收增长-3%, 2021年以来不算太理想

毛利率而言, 2021年以前中位数为56%, 2021年毛利率也是56%, 非常之稳定

2021年自由现金流1.9亿, 历史小高点是2020年的6.4亿，相比2020年的23亿的营收，6.4亿的自由现金流已经算非常不错了，但过去10年的自由现金流正负互现，评价中性

2021年底金融资产8.3亿, 金融负债0.7亿, 总体不差钱

安图生物财报数据

2021年营收37.7亿, 过去5年营收复合增长率22%, 过去10年营收复合增长率28%, 10年涨了11.8倍的营收；2021营收增长26%，2022H1营收增长23%，持续高速增长

毛利率而言, 2021年以前中位数为69%, 2021年毛利率59%, 倒是跟2020年的60%基本持平，只能说往年的高毛利率时代走势已经有点趋平

2021年自由现金流11.9亿, 创了年度历史记录, 过去10年自由现金流全部为正, 挣钱是不容置疑的

2021年底金融资产7.8亿, 金融负债2亿, 资本结构中规中矩

理邦仪器和安图生物估值

对于理邦仪器, 我们以2020-2021年的自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为15%, 估值如下:

对于安图生物, 我们以2021年自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为25%, 估值如下:

解读:

理邦仪器和安图生物，前者主要是医疗电子设备包括病人监护、心电诊断、妇幼健康、超声影像等，另外还包括1/6左右的体外诊断业务，后者则主要聚焦于体外诊断业务，8成为试剂，2成为仪器，试剂包括我们每天接触到的核算检测试剂

理邦仪器，我们这儿的估值时假设其能重拾过往5年和10年复合增长率15%的升势，并能从2021年的坑里面爬出来，在2020年小高点的自由现金流过于夸张的情况下，采用2020-2021年两年的平均自由现金流作为估值基数，相当于兼顾了乐观和谨慎，对应的估值为22元附近

22元上浮30%左右最高可看到28元，目测，2020年7月份的小高点26.6元在估值范围以内

安图生物, 真正的体外诊断明星股, 业务在持续高速增长, 自由现金流也一直不错, 所以基于过往5年22%, 10年28%和2021年26%的营收增长, 我们假定其未来10年能够实现25%的复合增长, 在2021年自由现金流基数下, 对应的估值为116元附近, 与2020年11月份的136元接近; 如果营收增长预测下降到20%, 则估值在83元附近; 打开月线, 正好对应的80和112的两条横轴线

从实力上, 貌似安图生物更强一些, 短线看, 两家公司资本市场走势比价接近, 两连板后刚喘口气

医疗设备行业发展就不啰嗦了, 如上一篇大博医疗所言, 国家在对后YQ时代做准备

老规矩, 个人研判, 不做投资推荐, 欢迎加关, 点赞

孔东亮, CPA

2022/10/01