布局四大陶瓷产品，中瓷电子背靠中电科，国产电子陶瓷外壳强者

1. 中电科十三所为第一大股东，国产电子陶瓷外壳强者

布局四大类陶瓷产品，致力于成为世界一流的电子陶瓷产品供应商。河北中瓷电子科技股份有限公司成立于2009年，公司是专业从事电子陶瓷系列产品研发、生产和销售的高新技术企业，致力于成为世界一流的电子陶瓷产品供应商。公司主要产品包括通器件用电子陶瓷外壳、工业激光器用电子陶瓷外壳、消费电子陶瓷外壳及基板、汽车电子件四大类陶瓷产品。

其中

通器件用电子陶瓷外壳主要产品包括光通器件外壳、无线功率器件外壳、红外探测器外壳。光通器件外壳能实现芯片与外部电路互连，无线功率器件外壳和红外探测器外壳为功率器件提供物理支撑、电通路、热通路和气密环境保护。

工业激光器用电子陶瓷外壳该系列主要产品是大功率激光器外壳。

大功率激光器外壳具有体积小、结构紧凑、光电转换效率高、性能稳定、可靠性高和寿命长等优点，可应用于激光加工和医疗领域等。

消费电子陶瓷外壳及基板主要产品包括声表晶振类外壳、3D 光传感器模块外壳、5G 通终端模块外壳、氮化铝陶瓷基板。

声表晶振类外壳能保证产品低噪声、高频化的性能实现；3D 光传感器模块外壳用于消费类电子设备上的 3D 光传感器；5G 通终端模块外壳具有数据传输速率高的特点，用于 5G 通光纤网络终端；氮化铝陶瓷基板可应用于 LED 等高功率电子领域。

汽车电子件主要产品包括陶瓷元件、集成式加热器、车用检测模块。陶瓷元件具有恒温发热、自然寿命长、节能等传统电热元件所无法比拟的优点；集成式加热器不仅有升温快、发热效率高、恒温特性好、自然寿命长、节能等优点，而且耐电压能力高，性能稳定、安全；车用检测模块具有响应时间短、测量精度高、输出号稳定、抗干扰能力强、可靠性高、寿命长、气候适应性强等特点。

业绩快速增长。

中瓷电子2020年营收为8.16亿元，同比增长38%，2016-2020年营收复合增速高达37%；2020年归母净利润为0.98亿元，同比增长28%，2016-2020年归母净利润复合增速高达38%。

收入结构较为稳定。

公司营收主要由通器件用电子陶瓷外壳、汽车电子件、消费电子陶瓷外壳及基板和工业激光器用电子陶瓷外壳组成。公司营收结构较为稳定，其中，通器件用电子陶瓷外壳是主要收入来源，2016-2020年营收占比保持在70%左右，2020年营收占比高达79%。

中电科十三所为第一大股东，给与公司强力支持。截至2022年 1 月 15 日，中国电子科技集团第十三研究所持有公司49.68%的股份，为公司第一大股东。

中国电子科技集团公司第十三研究所，是我国重要的高端核心电子器件供应基地、半导体新器件新技术创新基地，拥有 4 大事业部、5 个创新中心、12 个控股公司，拥有 9 条国内先进的研制生产工艺线，为中瓷电子的发展提供技术研发，产业应用甚至是未来收并购的强力支持。

IPO 募资发力消费电子领域。

中瓷电子2020年12月22日 IPO 募集资金投资项目主要为消费电子陶瓷产品生产线建设项目，占总募集资金比重为89%。

伴随着如 VR 设备、车用电子设备等新产品的不断涌现和新技术的不断应用使得消费电子产业的产品种类更为丰富，未来全球消费电子产业规模有望快速增长。

项目建成后，公司将形成年产消费电子陶瓷产品44.05亿件的生产能力，消费电子陶瓷产品将会成为公司的主要收入来源，大幅提振公司营收规模，助力公司实现跨越式发展。

2. 电子陶瓷是电子元器件核心材料，国产化空间广阔

2.1. 电子元器件核心材料，应用领域广泛

电子陶瓷是电子元器件制造不可或缺的基础材料。

电子陶瓷指应用于电子工业中制备各种电子元件、器件的陶瓷材料，是采用人工精制的无机粉末为原料，通过结构设计、精确的化学计量、合适的成型方法和烧成制度而达到特定的性能，经过加工处理使之符合使用要求尺寸精度的无机非金属材料。

电子陶瓷广泛应用于电子元器件制造中，是电子元器件制造不可或缺的基础材料。

中瓷电子位于电子陶瓷产业链中游，主要提供封装产品电子陶瓷外壳。电子陶瓷产业的上游包括电子陶瓷基础粉、配方粉、金属材料、化工材料等；中游是电子陶瓷材料，主要包括陶瓷外壳、陶瓷基座、陶瓷基片、片式多层陶瓷电容器陶瓷、微波介质陶瓷等。

电子陶瓷的下游主要是电子元器件，最终应用于终端产品，其应用领域非常广阔，包括光通、无线通、工业激光、消费电子、汽车电子等，主要用于各类电子整机中的振荡、耦合、滤波等电路中。

中瓷电子产品主要位于产业链的中游，为陶瓷外壳、基板和元件，是陶瓷封装的主要产品。

陶瓷材料相对于传统材料优势明显，下游应用领域广泛。

相比于传统材料，陶瓷材料具有耐高温、耐磨损、耐腐蚀、重量轻等优异性能。电子陶瓷系列产品是高端半导体器件不可分割的重要组成部分，是连接芯片和外部系统电路的重要桥梁，直接影响着器件的性能、质量和可靠性，可应用在光通、无线通、工业激光、消费电子、汽车电子等领域，前景广阔。

电子陶瓷的技术壁垒包括电子陶瓷新材料、半导体外壳仿真设计、生产工艺三个方面。

电子陶瓷新材料包括从陶瓷粉体性能的管控、材料关键配方等方面，需要长期的实验、检测和数据积累、分析；半导体外壳仿真设计，包括对外壳的电学性能、力学性能、热学性能等协同仿真设计，需要长期的经验积累；生产工艺的成熟，包括产品数据的积累、质量管控、成品率稳定，是一个逐步实现批量化生产的过程。

陶瓷外壳是高端半导体产品封装的核心部件。

微电子器件从密封方面分为气密封装和非密封装，高等级集成电路和分立器件通常采用气密封装，多采用金属、陶瓷封装，内部为空腔结构，充有高纯氮气或其它惰性气体，也含有少量其它气体，用以保护内部电子器件结构。

相比于金属材料，陶瓷材料具有更好的耐湿性、线热膨胀率和热导率，在电热机械性能方面更为稳定，是高端电子器件封装的主要材料。电子陶瓷外壳主要用于航天军工等高端元器件应用场景，技术壁垒较高。

2.2. 政策、需求、国产化三点共振，国产电子陶瓷市场前景广阔

政策端国家颁布一系列政策支持关键基础硬件的自主发展。当前国家正不断为战略性新兴产业的发展配置资源、政策，作为基础原材料和核心部件的电子陶瓷，将迎来良好的发展机遇。

其主要产业政策如下《国家中长期科学与技术发展规划纲要（2006-2020）》指出要基本实现关键材料与关键零部件的自主设计制造，掌握集成电路及关键元器件、高性能计算、宽带无线移动通等核心技术，同时确定并安排了 16 个国家科技重大专项，其中包括“核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品”。

需求端电子陶瓷优异性能带来下游旺盛需求。

在计算机领域，笔记本电脑、平板电脑等产品的产量保持稳定的水平，电子陶瓷可以取代部分金属材料和塑料产品；在通领域，随着 5G 的推广应用和发展成熟，智能化和物联网化将成为趋势，将刺激 3D 光传感器、5G 通零部件、晶振等元器件行业的增长；在汽车电子领域，随着汽车产业智能化的迅速发展，汽车电子产业也将增大对电子元件的需求量。

通讯行业、消费电子、汽车电子等下游行业蓬勃发展，将直接拉动陶瓷电子元件和基础材料市场需求的高速增长。

陶瓷封装成长空间广阔。

陶瓷外壳主要用于陶瓷封装，根据前瞻产业研究院数据，2019年集成电路行业的塑料封装占整个封装行业市场营收规模比例约90%，陶瓷和金属封装合并占比在10%左右，陶瓷封装凭借耐蚀性好、机械强度高等优点还有很大的替换空间。

据先略投资咨询发布的报告，2019年我国封装用陶瓷外壳市场规模为15.76亿元，2015年-2019年CAGR达33.18%。

国产化迫在眉睫。

在部分高端电子陶瓷产品，国内厂商受制于核心原材料性能或工艺的因素，仍然需要通过进口国外产品来满足需求。部分发达国家逐步加强了技术的封锁和产品的出口，为保证原材料供应的及时、安全和可靠，国内下游客户对国产化供给提出了要求。

2.3. 海外巨头垄断全球市场，国产化替代有望极速

全球电子陶瓷市场被海外巨头占有，陶瓷外壳国产化率较低。全球电子陶瓷市场主要被日本和欧美巨头垄断，根据观研天下数据，2019年全球电子陶瓷市场日本营收占比为50%，欧美营收占比为40%。

对于全球陶瓷封装行业，根据 QYResearch 数据，2019年日本京瓷和日本NGK/NTK营收占比分别高达43.16%和38.43%，中国厂商方面，中瓷电子占比3.52%，位居国内第二，第一名潮州三环集团也仅占5.04%。

日本京瓷是全球规模最大的先进陶瓷供应商。

日本京瓷成立于1959年，从事精密陶瓷零部件、半导体零部件、电子元器件等业务。根据日本京瓷2021财年年度报告，2021财年日本京瓷营业收入为人民币976亿元，零部件业务和设备及系统业务是公司两大类主营业务。

日本特殊陶业株式会社（日本 NGK/NTK）是全球领先陶瓷供应商。

日本 NGK/NTK 成立于1930年，主要从事半导体封装外壳、氧传感器、火花塞、切削工具等业务，与中瓷电子竞争的领域包括陶瓷外壳、陶瓷基板、电子元件用陶瓷底座等。

2021财年日本 NGK/NTK营业收入为人民币273亿元，其中陶瓷业务占比为9%。

三环集团是国内先进技术陶瓷、电子元件主要生产商之一。

三环集团创立于1992年，以先进陶瓷技术为基础，产品覆盖光通、电子、机械、电工、节能环保和新能源等应用领域，集材料、产品、装备研发与制造为一体，垂直一体化经营竞争力较强。2020年三环集团销售收入为39.94亿元，其中电子元件及材料销售收入占营业收入的比重为33%。

3. 中瓷电子竞争优势明显，有望成为世界一流电子陶瓷厂商

3.1. 中瓷电子技术实力强劲，已经获得市场认可

材料方面，中瓷电子自主掌握三种陶瓷体系。2020年，公司的陶瓷体系包括90％氧化铝陶瓷、95％氧化铝陶瓷和氮化铝陶瓷，以及与其相匹配的金属化体系。

在批量生产能力方面，公司已经具备高端电子陶瓷外壳批量生产能力并不断推进自动化产线建设，相关产品的产能和供货能力较强，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断，填补了国内空白。

设计方面，拥有先进的设计手段和设计软件平台。公司可以对陶瓷外壳进行结构、布线、电、热、可靠性等进行优化设计，已经可以设计开发 400G 光通器件外壳，与国外同类产品技术水平相当；具备氧化铝、氮化铝等陶瓷材料与新型金属封接的热力学可靠性仿真能力，满足新一代无线功率器件外壳散热和可靠性需求；实现气密和高引线强度结构设计，开发的高端光纤耦合的半导体激光器封装外壳满足用户要求。

工艺技术方面，具有全套的多层陶瓷外壳制造技术。公司制造技术包括原材料制备、流延、冲孔冲腔、金属化印刷、层压、热切、烧结、镀镍、钎焊、镀金等。

公司建立了完善的氧化铝陶瓷和氮化铝陶瓷加工工艺平台，建立了以流延成型为主的氧化铝多层陶瓷工艺，以厚膜印刷为主的高温厚膜金属化工艺，以高温焊料为主的钎焊组装工艺，以电镀、化学镀为主的镀镍、镀金工艺。

在车用加热器方面，已具备完整的汽车电子产品制造工艺。

公司已经掌握了陶瓷测温环的生产制造、加热元器件制备、产品一体化注塑、自动定位焊接、自动化组装流水线、真空灌胶密封以及自动化气密性和电性能检测等技术。中瓷电子产品已经得到市场认可。

公司已成为大批国内外电子行业领先企业的供应商，甚至是核心供应商，并与其建立了长期、稳定的合作关系。

在光通领域，全球多家著名的光电器件厂商均是公司客户；在无线通领域，NXP、Infineon 等世界知名的半导体公司为公司客户；公司已经与国内著名的通厂商华为、中兴通讯建立了合作关系，合作范围不断扩大。

根据先略投资咨询数据，2019 年中国封装陶瓷外壳市场规模为 15.76 亿元，2019 年中瓷电子营收为 5.90 亿元，占中国市场营收份额约为 37%，中瓷电子是国内营收规模最大的高端电子陶瓷外壳生产企业。

3.2. 大股东中电十三所实力雄厚，给予强力支持

中国电子科技集团公司第十三研究所 1956 年始建于北京，是中国电科成员单位中最早设立的单位之一，也是我国规模较大、技术力量雄厚、专业结构配套齐全的创新型、综合性半导体核心电子器件骨干研究单位，是我国重要的高端核心电子器件供应基地、半导体新器件新技术创新基地。

中电科十三所拥有多专业综合性优势，产品从军用往民用延伸。中电科十三所研发涉及微电子、光电子、微机械电子系统（MEMS）及支撑（材料、封装、设备仪器）四大领域，产品主要有 12 大类，1000 多个品种，包括微波毫米波半导体器件、各种电子封装、半导体测试仪器与工艺设备等。

中电科十三所建立了从材料、设计、工艺、测试到封装完全自主可控的技术体系，形成了从芯片、组件到集成微系统的产品供应链，产品已广泛应用于海、陆、空、天等各类武器电子装备，是实现武器装备核心电子器件自主可控的中坚力量。

同时,布局微波射频通、电子陶瓷封装、电力电子新能源、传感器等国家新兴战略领域，与多家世界知名公司和科研机构建立了良好的技术合作关系，广泛开展交流和合作，产品逐步满足国产化需求并远销全球二十多个国家和地区。

中电科十三所半导体技术国内领先，优质资产林立。自建所以来，十三所在半导体领域先后创造了 60 多项国内第一，取得了 3100 多项科研成果，其中 63 项荣获国家级奖励、550多项科研水平达到国际领先或国际先进水平。

2020年实现收入 81 亿元，连续 9 年集团公司考核 A 级。中电科十三所下属八个专业部、三个研究室，七条中试线和七个控股高新技术产业公司，设有砷化镓集成电路和功率器件国家重点实验室、国家半导体器件质量监督检验中心、国防科技工业 1312 二级计量站、博士后科研工作站。

4. 盈利预测与估值

核心假设

通器件用电子陶瓷外壳随着我国光通行业基础设施建设的加快，光通器件产业逐渐向中国转移，我国也成为全球重要的生产基地。公司光通器件外壳技术领先，与国外同类产品技术水平相当，未来公司产品市占率有望进一步提高。我们预计2021-2023年该业务营收增速为45%/40%/35%。

汽车电子件在汽车电子领域，公司开展了具有代表性的功能陶瓷元件—微波介质陶瓷谐振器及相关材料的研究，已具备完整的制造工艺，随着下游新能源汽车行业需求量提升，公司该业务未来有望打开新市场空间，我们预计2021-2023年该业务营收增速均为30%。

消费电子陶瓷外壳及基板消费电子领域是公司2021-2023年重点发展方向，2020年公司 IPO 募资进行消费电子陶瓷产品生产线建设，项目建成后，公司将形成年产消费电子陶瓷产品 44.05亿件的生产能力，消费电子陶瓷产品将会成为公司的主要收入来源，我们预计2021-2023年该业务营收增速均为300%/100%/50%。

工业激光器用电子陶瓷外壳在工业激光器领域，公司开发的大功率激光器外壳产品已经覆盖10W-300W光纤耦合的半导体激光器外壳，相关性能达到国际水平，在国内大功率光纤激光器外壳市场中占有率高，我们预计2021-2023年营收增速均为5%。

其他该业务非公司核心业务，未来将维持较为平稳的增速，我们预计2021-2023年营收增速均为5%。

盈利预测

中瓷电子技术领先，材料方面，中瓷电子自主掌握三种陶瓷体系；设计方面，拥有先进的设计手段和设计软件平台；工艺技术方面，具有全套的多层陶瓷外壳制造技术。伴随着下游消费电子、汽车电子、工业激光器等行业的行业快速发展，中瓷电子有望快速发展，成长为世界一流的电子陶瓷厂商。

基于产品的相似性，我们选择主要业务为电子陶瓷类电子元件及其基础材料的三环集团和主要业务为陶瓷材料的国瓷材料为中瓷电子可比公司。

我们预计公司2021-2023年营收分别为11.96/16.92/22.80亿元，归母净利润分别为1.29/1.64/2.06亿元，现价对应PE为91/72/57倍。

5. 风险提示

消费电子领域产品推进不及预期。

中瓷电子 IPO 募资用于消费电子陶瓷产品生产线建设，重点推进消费电子领域产品。电子陶瓷外壳技术壁垒较高，消费电子下游需求可能存在波动，可能会导致公司消费电子领域产品推进不及预期。

行业竞争加剧。

电子陶瓷外壳是高端半导体封装核心部件，主要由日本和欧美厂商垄断，未来日本和欧美厂商可能加大对电子陶瓷外壳产品的研发和推广，对公司产品造成影响，加大行业竞争性。

贸易摩擦加大风险。

2020年中瓷电子境外营收占比为23%，公司产品电子陶瓷外壳属于高端电子元器件相关产品，若未来公司其他主要客户所在国家或地区的进口政策发生重大不利变化或国际形势出现重大紧张局面，或我国与这些国家或地区之间发生重大贸易摩擦或争端，将可能对公司出口业务造成不利影响，进而影响经营业绩。