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联泓新科（003022）光伏膜领军者，打造新材料平台

作者：zw001982
2022-06-09 00:09:51
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努力研究价值成长，好好分析牛股基因（深度研究，仅供参考）

（一）、联泓新科简介

联泓新科实力（技术实力强，打造新材料平台）

公司专注于先进高分子材料和特种精细材料的生产、研发与销售，前身为山东神达化工，2011 年联想控股收购其80%股权，2016年1月吸收合并联泓集团全资子公司昊达化学，昊达化学主营业务为乙烯深加工，从事EVA、环氧乙烷、表面活性剂等产品的生产及研发。2017年中科院旗下的国科控股战略入股公司，公司甲醇制烯烃装置技术源自中科院大连化物所，装置投产后连续运行26个月创下行业记录，2018年9月公司名称变更为联泓新材料科技股份有限公司，2018-2021年陆续参股新能凤凰（2021 年收购为全资子公司）、并购江苏超力与科院生物，不断拓展延伸高附加值烯烃深加工产业链。 2020年公司于深圳中小板上市。

联泓新科管理人(联泓集团控股，中科院技术赋能）

控股股东为联泓集团，战略投资者国科控股提供技术支持。

联泓集团持有公司 51.77%股权，为公司控股股东，由于联泓集团唯一控股股东联想控股无实际控制人，公司当前也无实际控制人。中国科学院控股有限公司为公司战略投资者，直接持有公司 25.27%股权，同时通过联想控股持有联泓集团 29.04%股权，实质上为公司第二大股东，能够为公司发展带来强力技术支持。

公司管理层稳定，普遍在公司任职十年以上，核心技术人员在产业内拥有丰富经验。公司核心DMTO装置技术来自于大连化物所，烯烃收率、甲醇单耗在行业内居于领先地位，2017-2019年以来公司甲醇单耗下降约6%，预计募投OCC项目投产后，甲醇单耗相比2019年降低10%，公司装置竞争力进一步增强。公司是战略股东国科控股旗下新材料上市公司，一方面中科院的先进技术成果可以通过公司实现顺利转化，提升公司现有业务竞争力，另一方面可以为公司拓宽业务品类，从而进军其他新材料领域，公司未来有望成为综合性新材料平台型企业。

联泓新科产品:（聚焦高景气赛道，打造新材料平台）

（1）、新能源材料

①光伏材料EVA 装臵管式尾技改项目可将现有装臵产量提升至 15 万吨/年以上，预计于 1Q22 完成，同时已布局新一期20 万吨/年 EVA 装臵；此外，公司规划建设 9 万吨/年醋酸乙烯项目，进一步向上延伸 EVA 产业链，降低 EVA 生产成本，提高 EVA 产品竞争力；

②锂电材料公司规划 10 万吨/年锂电材料-碳酸酯联合装臵项目聚焦锂电池电解液溶剂、2 万吨/年超高分子量聚乙烯项目聚焦锂电池湿法隔膜原材料，多业务布局新能源锂电材料。

（2）、生物可降解材料

控股子公司江西科院生物聚焦聚乳酸产业链，已完成年产 20 万吨乳酸及 13 万吨聚乳酸项目备案，进入项目建设阶段；控股子公司联润格润已完成 15 万吨/年 PLA 生物可降解材料项目备案，并已完成新能源材料和生物可降解材料一体化项目备案，其中一体化项目包括 5 万吨/年 PPC（聚碳酸亚丙酯）装臵及相关配套设施；同时公司与中科院长春应化所签署了 PPC 项目技术合作协议，全面开展技术合作。

（3）、细分品类特种材料

公司现有产品 EO、EOD 广泛应用于多个领域，同时拥有国内领先的特种精细材料合成与应用平台，持续开发高端减水剂母液及助剂、高效分散剂等特种精细材料产品。

核心竞争力（核心原料自供，产品盈利能力强）

（1）、煤炭稳定供应工作持续推进中，公司原料成本有望趋稳。

从主要产品的核心原料来看，甲醇和烯烃基本都为自供，其中前端烯烃的制备方式主要有以煤炭为原料和以石脑油为原料两种，考虑到煤炭仍然为我国核心的一次能源，相比石油的价格波动幅度也更小一些，煤制烯烃路线原料成本相对更稳定。长期来看，在国家持续推动煤炭中长期合同签订的背景下，公司作为典型的煤制烯烃类化工新材料企业，原料供应能得到长期稳定的保障，并且产品的合理利润空间也能得到维持。

（2）、EVA、PP 为主要收入来源，EVA 盈利能力强劲。

目前公司 EVA 和 PP 业务贡献较多收入，1H21 分别实现营收 12.35/8.74 亿元，营收占比32.28%/22.85%。分产品的毛利率数据显示，EVA 的毛利率持续提升，1H21 达到 51.25%； PP、 EOD 的毛利率波动上升，1H21 分别为17.65%/29.03%。

（3）、聚丙烯 PP 业务聚焦高端薄壁注塑领域。

聚丙烯专用料曾是公司最大的营收来源，自 2016 年以来营收占比一直维持 30%以上。2018 年受油价上涨及外卖餐盒需求增多的驱动，公司 PP 业务从拉丝料为主调整为附加值更高的薄壁注塑专用料，目前 M700 产品主要用于一次性餐盒和奶茶杯等包装材料的生产制造，2021 上半年投产的 M300 产品聚焦透明料市场。薄壁注塑属于聚丙烯行业的小众领域，2020 年其消费量仅占聚丙烯总消费量的 3.3%，但发展前景广阔，快餐、外卖行业对一次性餐盒的需求迅猛增长，食品安全、创新消费及医疗领域对透明料需求快速提升。随着聚丙烯装臵二反技术改造项目于 2021Q4 顺利建成投产，公司 PP 产能增加 8 万吨/年至 31.58 万吨/年，该项目将全部用于生产高端 PP 专用料，进一步提高公司高端产品占比，推动 PP 业务稳步发展。

（4）、环氧乙烷衍生物 EOD 业务应用领域广泛，并购下游减水剂公司江苏超力优化产品结构。

公司环氧乙烷衍生物 EOD 采用国际领先的烷氧基化生产工艺，产品聚焦非离子表面活性剂、聚醚单体、聚羧酸减水剂等下游应用前景广阔的方向。江苏超力主要利用公司减水剂大单体产品生产聚羧酸减水剂，为延伸产业链布局、形成良好协同效应，公司于 2019 年 3 月并购江苏超力 51.01%股权，2020 年江苏超力高性能减水剂产量达 6.82 万吨，公司高性能减水剂产量同比增加 16.05%，高附加值产品占比提高，产品结构进一步优化。

（二）、财务分析

营收规模与盈利能力稳步提升。主要系 EVA 光伏胶膜料、线缆料等主要产品售价持续上涨，乙烯、丙烯产销量增加及贸易业务规模扩大。全资子公司联泓化学的一体化协同效应逐步显现，成本优势进一步强化。

2022年一季度停车技术升级改造影响了利润，但是根据公司公告2022年全年依旧有心高增长。

（三）、所属行业分析

（1）、EVA树脂需求下游应用广泛，光伏 EVA树脂需求高增

EVA 树脂下游应用广泛。EVA（乙烯-醋酸乙烯酯共聚物）是以乙烯和 VA（醋酸乙烯）为原料通过聚合反应生产的先进高分子材料，不同 VA 含量的产品被广泛用于发泡鞋材、热熔胶、电线电缆及光伏电池封装等领域。光伏EVA 树脂消费占比快速提升，超越发泡料成为第一大消费需求。

光伏度电成本快速下降，装机需求有望持续超预期。2020 年 9 月中国宣布力争在 2060 年实现碳中和，欧盟、美国、日本等主要经济体也制定了执行周期为 30-40年的碳中和目标，能源转型逐步成为全球共识。近期地缘政治动荡，各国能源独立诉求提升，可再生能源建设有望进一步加速。2020 年光伏占全球发电量的比例仅为 3.2%，平价时代下光伏需求有望持续超预期。电池封装是光伏产业链中的关键环节，光伏行业的快速发展将带动胶膜的需求上涨。

稳定量产高端 EVA 产品存在先发优势。2015 年之前我国 EVA 产能均集中在中石化旗下，2015-2017 年宁波台塑、联泓新科和斯尔邦石化陆续建成投产打破传统供应格局，随后直至 2020 年国内几乎无新增产能，竞争格局较为稳定。2021 年行业新一轮产能扩张再度开启，但目前国内大多数EVA 树脂企业以生产中低端产品为主，2021 年国内可连续稳定量产光伏EVA 树脂的厂家仅包括联泓新科、斯尔邦和宁波台塑，稳定量产高端 EVA产品存在明显的先发优势。

（2）、电动汽车产业飞速发展，带动锂电池及电解液需求爆发式增长。

2021 年我国纯电动及插电式混合动力汽车销售量达到 351.89 万辆，产销同比均增长超过 1.5 倍，新能源汽车市占率达到 13.4%。新能源电动汽车的迅猛发展推动锂电池及电解液需求激增。

（3）、环保监管要求日益趋严，“碳中和”政策的推进下可降解塑料行业将持续成长。

回顾近年来相关政策的发展，我国“限塑禁塑”政策总体可以划分为三个阶段，限塑阶段一方面在全国范围内禁止生产、销售和使用厚度小于 0.025 毫米的塑料购物袋，另一方面通过付费购买的方式引导消费者和商家减少塑料袋的使用；如今的禁塑阶段对“限塑禁塑”提出了明确的强制性时间表，且针对的塑料制品正是聚乳酸的主要下游应用领域，因而对聚乳酸行业的发展具有明显的直接推动作用。

（四）、发展前景分析

（1）、公司 EVA 树脂业务聚焦高端产品，技术优势+一体化布局增强盈利确定性

EVA 产品结构聚焦高端 EVA 产品，电缆料和光伏料为主要产品。公司EVA 产品采用国际领先的 ExxonMobil 釜式法工艺生产，聚焦高附加值的高端产品，目前以 28%VA 含量的线缆料与光伏料为主要产品。

EVA 成本优势一技术吸收能力强，装臵产能利用率高。公司通过 DMTO（甲醇制烯烃）装臵由甲醇制备乙烯，并进一步加工为 EVA。公司 DMTO、EVA、PP、EO、EOD 五大生产装臵均采用国际一流的工艺技术，有效掌握应用与消化吸收，各装臵实行“联动生产”的模式，生产装臵可以根据每个产品的实际销售情况在各个产品间进行调节，实现最优化生产。同时，EVA 装臵是公司产能利用率最高的装臵，体现了相对优势，2017 年以来EVA 产能利用率均维持在 100%以上，2020 年达到 108.49%。

EVA 成本优势二技术进步+装臵改造，甲醇单耗持续下降。甲醇为烯烃深加工产业链中最主要的原材料，近年来公司通过优化催化剂、技术改造等措施持续降低乙烯、丙烯制备过程中的甲醇单耗，从2017年的3.13 吨甲醇/吨烯烃降到2021年的2.6 吨甲醇/吨烯烃，装臵竞争力持续提高。

EVA 成本优势三全资收购甲醇供应商新能凤凰，一体化运行提高经营稳定性与盈利能力。为提高经营稳定性，公司于 2021 年 5 月完成对上游甲醇供应商新能凤凰（现联泓化学）的股权收购，新能凤凰成为公司全资子公司。新能凤凰是公司最大的原材料供应商，目前公司控制了生产所需甲醇总量的 80%，收购后基本规避甲醇价格波动的不利影响，增强盈利稳定性。另一方面，新能凤凰与公司隔墙而建，其所产甲醇通过管道运输直接全部供应公司，大幅降低公司外购甲醇物流成本、销售费用与管理费用，并通过双方公用工程优化互供进一步降低生产成本，有效提升公司生产效率。

（2）、生物可降解材料PLA业务进军可降解塑料

行业迎来发展机遇，众多企业纷纷布局，公司作为掌握“两步法”工艺的企业能够快速推动产能落地。聚乳酸行业未来的新增产能较多，但考虑到行业的核心壁垒在于中间环节丙交酯的制造，因此部分未能掌握核心工艺技术的企业产能释放可能不及预期，公司通过与江西科院合作来实现技术导入，目前虽然未能形成规模化量产但已经拥有了“两步法”千吨级聚乳酸的生产工艺技术。当前规划的 13 万吨聚乳酸产能已经进入建设阶段，待产能如期释放后公司的新材料产业布局将进一步完善，同时也能推动业绩步入新一轮成长期。

（3）、碳酸酯联合装臵项目布局电解液溶剂材料，原料自产提供成本优势。

电解液是锂离子电池四大关键材料（正极、负极、隔膜、电解液）之一，具备电池正负极之间传导电子的作用，是锂离子电池的“血液”。电解液主要由溶剂、锂盐和添加剂组成，有机溶剂的一般含量在 80%-85%，目前碳酸酯类为常规使用的溶剂。2021 年 9 月，公司公告拟变更原募投项目募集资金用于投资新建“10 万吨/年锂电材料-碳酸酯联合装臵项目”，锂电材料-碳酸酯联合装拟使用与合作方共同开发的成熟技术，可生产 EC、DMC、EMC 和 DEC 四大类碳酸酯产品，满足电解液对于溶剂混合搭配的需求。项目主要原料 EO、二氧化碳、甲醇均为公司自产，可与公司现有产业链充分协同，实现资源的循环与综合利用，成本竞争优势明显。此外，产品生产过程中可消耗约 5 万吨/年的二氧化碳，符合“碳达峰、碳中和”政策方向和绿色发展理念。公司公告披露，项目建成达产后预计可贡献年销售收入约 15.03 亿元、净利润约 4.63 亿元。

（4）、超高分子量聚乙烯项目布局湿法隔膜原材料，有望实现国产替代。

2021 年 9 月，公司公告拟投资建设“2 万吨/年超高分子量聚乙烯和 9 万吨/年醋酸乙烯联合装臵项目”，预计于 2023 年上半年投产。超高分子量聚乙烯（UHMWPE）是一种性能优异的热塑性工程塑料，具备耐磨损、耐低温、表面非附着性、无毒无味等特性，可分为隔膜料和纤维料两大高端品种，隔膜料是锂电池湿法隔膜的主要原材料，纤维料下游主要应用于军用防弹盔甲、安全防护服、深海绳网等高端制造领域。目前我国超高分子量聚乙烯纤维行业整体处于供不应求的状态，主要依赖进口，预计到 2025 年需求量年均复合增长率将超过 30%，市场成长空间与进口替代空间大。