研报解读-新乳业(002946)主业增长稳健看好利润率逐步提升

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核心观点

23Q3 主业稳健增长，利润率持续提升。新乳业发布23 年三季报，前三季度收入81.94 亿元，同比+9.55%；23Q3 收入28.96 亿元，同比+7.25%。23Q3 公司收入略低于预期，主要是代工、饲料等业务同比下滑。根据公司调研公告，Q3 公司主业维持10%+增长，符合预期，预计低温鲜奶延续较快增长，高端产品表现亮眼；渠道方面，D2C 业务持续扩张，带动渠道结构不断优化。业绩层面公司23 年前三季度归母净利润3.81 亿元，同比+22.78%；23Q3 归母净利润1.44 亿元，同比+19.08%。剔除资产处置、公允价值变动损失影响后Q3 扣非后净利润1.62 亿元，同比+54.39%，延续高增长，主要得益于原奶成本下降和产品结构优化。23Q3 公司毛利率26.43%，同比+2.17pct。现金流23 年前三季度公司销售收现89.31 亿元，同比+8.48%；经营活动净现金流同比+71.19%。截止Q3 合同负债3.17 亿元，同比+81.35%。

未来5 年战略规划目标明确，看好利润率提升空间。23 年5 月，公司发布《2023-2027 年战略规划》，提出23-27 年收入复合10%+增长、净利率翻倍。收入方面公司发力差异化低温产品和D2C 渠道，看好收入端延续10%+增长。利润方面23 年以来利润率提升兑现较好。

未来公司持续推动产品和渠道结构优化有望带动毛利率改善；同时随着自身经营效率和营运能力有望提升，公司管理和财务费用率有望逐步下降，共同推动整体盈利能力逐步提升。

盈利预测与投资建议。预计23-25 年公司收入为109.88/126.03/143.96亿元，同比+9.81%/+14.69%/+14.23%；归母净利润4.56/6.33/7.60 亿元，同比+26.07%/+38.85%/+20.02%，对应23-25 年PE 估值分别为25/18/15 倍。参考可比公司，给予公司24 年20 倍PE 估值，对应合理价值为14.62 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。渠道扩张不及预期；原材料成本上涨风险；食品安全风险。

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