金牌橱柜Q1营收持续增长，海内外双循环持续拓展【华西轻工徐林锋团队】

依依股份（001206）

事件概述

公司发布2023年年报及24年一季报，2023公司实现营收36.5亿元，同比+2.6%；归母净利润2.9亿元，同比+5.4%；扣非后归母净利为2.3亿元，同比+22.2%。单季度看，Q4单季度公司实现营收11.0亿元，同比+3.2%,归母净利润1.3亿元，同比+11.8%,扣非后归母净利1.2亿元，同比+30.5%。23年得益于衣柜、木门放量带动公司营收实现增长，利润端增长则主要受益于公司降本增效及智能化水平提升。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额为6.4亿元，同比+160.8%，主要系订单增长影响，销售商品、提供劳务收到现金增加，及进一步优化供应商采购管理所致。

24Q1公司实现营收6.4亿元，同比+11.5%；归母净利润0.4亿元，同比+11.2%；扣非后归母净利为0.1亿元，同比+8.2%;现金流方面，24Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-4.3亿元，同比-80.6%，下滑较多系一季度为传统淡季，且支付职工薪酬福利及供应商款项增加所致。

分析判断:

► 23年衣柜、木门保持较快拓展，持续拓展海内外双循环

分产品看，2023年公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他业务分别实现收入22.3、10.4、2.5、0.2亿元，同比分别-5.5%、+8.7%、+65.0%、+274.6%。公司橱柜业务保持基本稳定，衣柜、木门业务保持较快增长。24Q1,公司整体厨柜、整体衣柜、木门、其他业务同比增速分别达7.6%、19.9%、-14.9%、+400.3%。门店方面，截至2023年，公司共净增185家至3891家门店，其中金牌厨柜、金牌衣柜、金牌木门、整装馆、阳台卫浴、玛尼欧门店分别为1709、1152、660、151、89、148家，较22年年末分别净增-60、61、81、60、15、28家， 24Q1以上门店较23年年末又分别净增-7、11、21、7、1、3家，衣柜、木门和整装馆均保持较快拓店速度。

分渠道看，23年公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额分别为18.8、1.0、12.8、2.7亿元，同比分别+2.6%、-24.1%、-0.3%、+16.9%，零售渠道持续推进，精装的大宗渠道在风险控制的前提下仍实现韧性增长，而海外渠道保持快速发展势头，公司在北美推动RTA分销商拓展，澳洲以工程分包模式突破市场，并在东南亚推进海外平台分公司，全面强化零售、家装渠道和工程渠道布局，不断提升属地化服务能力，构建海内外供产销一体化循环。24Q1公司经销店、直营店、大宗业务、境外销售额同比增速分别达-5.3%、-65.3%、+24.7%、+68.2%，海外业务受益于北美及澳洲市场的大力拓展保持快速发展势头，直营店渠道下降则主要系部分直营转成经销店所致。

► 利润端盈利能力基本维持稳定，期间费用管控合理

盈利能力方面，公司2023年公司毛利率、净利率分别为29.6%、7.9%，同比+0.1pct、+0.3pct。期间费用方面，2024公司期间费用率为22.8%，同比+0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.0%/4.7%/6.2%/-0.1%，同比分别-0.1/-0.0/+0.6/+0.1pct。公司研发费用率小幅提升主要为拓展新品类及提升产品竞争力，持续加大新品类的研发投入所致。24Q1公司毛利率、净利率分别同比-1.1pct、-0.03pct至28.0%、5.4%，24Q1公司期间费用率同比-1.4pct至25.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.3/-0.3/-0.5/+0.6pct至13.3%/6.3%/5.3%/0.3%。

投资建议

我们看好公司作为定制家居领先品牌，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，木门、智能家居等其他新业务逐渐放量。考虑到外部需求较疲软及大宗业务恢复略慢，我们调整此前盈利预测，预计公司24、25年营业收入分别由42.73/48.47亿元调整至41.12、46.26亿元，预计26年营收为51.17亿元；EPS 分别由2.32/2.64元调整至2.16、2.44元，预计26年EPS为2.73元。对应2024年4月26日收盘价20.77元/股，PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。

风险提示

行业需求不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

团队成员

徐林锋轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。

吴菲菲轻工行业分析师。2024年1月加入华西证券，哈工大硕士，东北大学学士。曾就职于开源证券，所在团队2023年新财富入围。

宋姝旺轻工行业分析师。2021年６月加入华西证券，３年从业经验，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。

周雷轻工行业助理分析师。2023年3月加入华西证券。香港大学硕士，密歇根州立大学学士。

向上滑动阅览

注

文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

报告发布日期2024年4月28日

首席分析师徐林锋

分析师执业编号S1120519080002

证券研究报告《金牌橱柜Q1营收持续增长，海内外双循环持续拓展【华西轻工徐林锋团队】》

重要提示

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。

法律声明

本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

在任何情况下，本订阅号所推送息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号息所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。