依依股份盈利能力回升持续兑现，宠物护理用品龙头地位巩固【华西轻工徐林锋团队】

依依股份(001206)

事件概述宠物卫生护理用品领域领跑者

公司发布2022年年报2022年公司营收/归母净利/扣非后归母净利分别为15.16/1.51/1.14亿元，同比+15.75%/+31.96%/+7.64%；其中Q4单季度公司营收/归母净利润/扣非后归母净利润3.76/0.24/0.20亿元，同比+2.78%/+123.86%/+444.25%。22年面对海外通胀上行、国内物流成本上升及原材料价格大幅上涨的情况下，公司通过与客户协商提价、优化产品结构及降本增效实现收入稳步增长；归母净利润增速高于扣非净利系理财产品收益同比增长较多，及未到期理财产品公允价值变动和外部衍生品预期收益同比大幅增长所致。2022年公司经营活动产生的现金流量净额2.01亿元，同比+943.26%，主要系公司销售规模增长致销售回款增加，以及子公司河北依依据相关税收政策申请增值税留抵退税所致。

分析判断:

►  核心业务宠物一次性卫生护理用品保持稳定增长，规模优势突出

22年公司宠物一次性卫生护理用品/个人一次性卫生护理用品/无纺布营收分别为14.45/0.18/0.52亿元，同比分别+16.31%/-29.88%/+24.94%，占营收比分别为95.29%/1.16%/3.46%，个人一次性卫生护理用品同比下滑系护理垫产品订单减少所致。

具体分产品分拆1）2022年宠物一次性卫生护理用品中宠物垫/宠物尿裤/其他宠物一次性卫生护理用品营收分别为13.39/0.98/0.09亿元，同比分别+15.16%/+36.14%/+5.50%，占营收比分别为88.28%/6.44%/0.57%；2）2022年个人一次性卫生护理用品中护理垫/其他个人一次性卫生护理用品营收0.12/0.06亿元，同比-38.45%/-1.81%，占营收比分别为0.78%/0.38%。分地区看，2022年公司境内/境外分别实现营收0.75/14.42亿元，同比分别+10.48%/+16.04%，占营收比分别为4.93%/95.07%。

2022年公司对外出口金额占海关统计国内同类出口产品总金额比例为38.13%、较21年提升1.13pct，规模优势突出。截至22年年末，公司年产2亿片宠物尿裤项目已建设完成并达到预定可使用状态，年产50亿片宠物尿垫项目基本建设完成，卫生护理材料项目预计23年12月建设完成，随着募投项目的完工投产，公司将突破现有产能瓶颈，增强自身供给保障能力，巩固和强化市场竞争优势。

►  盈利端毛利率环比修复，期间费用率持续优化

2022年公司毛利率为13.72%，同比下降3.03pct，主要系主要产品宠物垫受原材料成本上涨影响毛利率同比下滑较多；Q4单季度毛利率15.38%，同比提升4.20pct、环比Q3提升0.13pct，伴随着Q3提价全面落地及部分原材料成本下行，公司毛利率持续修复；2022年公司净利率9.93%，同比提升1.22pct，净利率同比提升主要得益于期间费用率下降，2022年公司期间费用率3.31%，同比-2.16pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.31%/2.74%/1.34%/-2.07%，同比下降0.17/0.10/+0.65/2.55pct，研发费用率小幅提升系公司加大产品研发力度，研发人员数量及研发支出增长较多；财务费用率优化较多系报告期内人民币贬值，汇率变动带来汇兑收益增加所致。

投资建议

我们认为宠物行业尚处于景气上升阶段，公司作为国内卫生护理用品龙头，有望充分受益宠物经济红利；凭借自身渠道、客户、产品研发、规模化生产等方面的综合优势不断拓展新客户，现有客户订单增长及新客户陆续放量，同时伴随着自身募投项目落地、新产能陆续投产、自有品牌建设、未来成长可期。但考虑到海外通胀等因素影响，我们调整此前的盈利预测，公司23、24 年营收由18.82、22.61 亿元调整至17.57、20.97亿元，预计25年营收为25.25亿元；23、24 年EPS 分别由1.46、1.77 元调整至1.28、1.47元，预计25年EPS为1.78元，按照 2023 年 3月 29 日收盘价24.71元/股，对应 PE 分别为 19倍、17 倍、14倍，维持 “买入”评级。

风险提示

1）原材料成本上涨风险，2）汇率波动风险，3）新冠疫情影响风险，4）行业竞争加剧风险，5）新客户开拓不及预期，海运费波动。

向上滑动阅览

注

文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

报告发布日期2023年3月30日

首席分析师徐林锋

分析师执业编号S1120519080002

证券研究报告《盈利能力回升持续兑现，宠物护理用品龙头地位巩固》

重要提示

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。

法律声明

本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

在任何情况下，本订阅号所推送息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号息所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。