华西证券给予紫光股份买入评级

2022-03-27华西证券股份有限公司刘泽晶,宋辉,柳珏廷对紫光股份进行研究并发布了研究报告《业务结构持续改善，数字化变革中见长期成长》，本报告对紫光股份给出买入评级，当前股价为19.46元。

　　紫光股份(000938)　　1、事件 2021 年公司实现营业收入 676.38 亿元，同比增长 12.57%； 实现归母净利润 21.48 亿元，同比增长18.51%;实现扣非归母净利润 16.54 亿元，同比下降 11.16%。　　2、 收入结构持续改善，利润逐渐企稳　　分产品看，收入结构持续改善。 ICT 基础设施及服务业务实现收入 413.48 亿元，同比增长 24.81%，占营业收入比重达到 61.13%，毛利率 25.67%，较去年同期下降 3.45pct； IT 产品分销与供应链服务业务实现 309.16 亿元，同比增长 1.07%，占营业收入比重 45.71%，毛利率 7.90%，较去年同期提升 1.24pct。 实现归母净利润21.48 亿元，同比增长 18.51%;实现扣非归母净利润 16.54 亿元，同比下降 11.16%。　　3、 两大优质子公司业务持续攀升， 多项 ICT 产品市占率持续领先　　新华三持续聚焦国内政企、运营商和国际业务三大板块，业务快速增长。 公司控股子公司新华三 2021 年实现营收 443.51 亿元， 同比增长 20.52%，实现净利润 34.34 亿元，同比增长 22.24%。其中国内政企业务实现营收 362.58 亿元，同比增长 22.56%， 重点布局 18 个行业，在新型智慧城市、智慧交通、智慧医疗、智慧教育、智慧能源、智慧水利、工业互联网和智能园区等多领域项目落地加速， 实现业务快速增长；　　国内运营商业务实现营收 64.15 亿元，同比增长 13.04%，全年发货金额快速增长，市场占比不断提升。 2021年， 在中国移动 2021 年至 2022 年高端路由器和高端交换机产品集采中整体份额第一，并且实现了 vBRAS 路由器设备在中国移动集采项目的首次突破；在中国移动 2021 年至 2022 年分布式块存储新建部分集采中获得20%份额，实现在中国移动块存储类型招标项目上的首次突破；陆续中标中国移动网络云资源池、 PC 服务器集采和硬件防火墙集采等项目。以第一份额中标中国联通 2021 年防火墙集采项目高端防火墙和中端防火墙两个标包。中标中国电 2021 年 STN 设备建设工程集采项目、中国电核心路由交换设备集采项目等关键项目；　　国际业务实现营收 16.78 亿元，其中新华三 H3C 品牌（主要为交换机、路由器、无线等网络产品） 收入达到7.14 亿元，同比增长 48.81%，实现了高速增长。 新华三 2021 年设立了南非、墨西哥、土耳其、新加坡 4 个子公司，并于 2022 年初完成了菲律宾子公司的设立，海外子公司已达 12 家。经过三年的国际市场开拓，新华三在国际市场的品牌影响力日益扩大，且已在全球构建了较为强大的技术支持、项目部署和供应链能力。截至 2021 年末，新华三已认证的海外合作伙伴 830 家，在 24 个国家和地区建立了备件中心，服务交付可覆盖 135 个国家。　　紫光云积极拓展行业云， 营收规模超十亿元。 2021 年实现营收 10.09 亿元，同比增长 67.84%，实现归属于母公司所有者净利润-9,074.10 万元，亏损同比减少 43.55%。 2021 年公司收购紫光云 46.67%控股权，成为集团全资子公司，同时全新打造紫光云 3.0， 实现架构统一、品牌统一、服务统一，提供公有云、私有云、混合云、边缘云的全域覆盖以及多云管理能力，并将 AI 应用于云基础设施、云原生架构、数据中台等各个领域，筑就全栈智能云，为智慧城市、政务、交通、教育、医疗、制造等行业全场景提供数字化服务。　　公司多项产品市场占有率持续领先， X86 服务器市占率快速提升。 2021 年，在中国企业级 WLAN 市场份额为28.4%，连续 13 年蝉联市场第一；在中国以太网交换机和企业网路由器市场份额分别为 35.2%、 31.3%，位列市场第二；在中国 X86 服务器市场份额由上年的 15.4%增至 17.4%，提升至市场第二；在中国 Non-X86 服务器市场份额为 19.5%，由上年的第四跃升至第一；中国刀片服务器市场份额为 47.8%，持续蝉联市场第一；在中国存储市场份额为 12.6%，位列市场第二；在中国安全硬件市场份额为 9.0%，位列市场第二； 2021 年前三季度，在中国超融合市场份额 20.5%，市场份额升至第一。（以上数据来源于 IDC）　　4、 费用端保持稳定，加大战略备货，预计伴随业务发展经营性净现金流有望快速回正　　费用端持续管控，费率基本保持稳定。 整体费用率为 13.43%，较去年同比增长 0.50pct，主要系销售费用率同比增长 0.45pct。其中销售、管理、研发、财务费用率为 6.08%/1.37%/-0.43%/6.41%，同比变化+0.45/0.10/-0.05/0.00pct。　　现金流与资产端， 企业业务结构转型，叠加大量战略备货，经营性净现金流短期转负，预计伴随业务发展有望快速回正。 经营性活动净现金流转负，投资及筹资活动净现金流转正，主要系新华三 2021 业务增长以及疫情及地缘政治影响因素下加大战略备货，采购支付现金增加所致（2021 年存货 184.24 亿元，同比 2020 年增长92.78%）。 考虑公司销售商品现金比 2021 年 1.16（2020 年 1.12），呈现企稳回升态势，整体业务仍处在快速发展阶段。　　5、 打造“云智原生”核心能力， 持续推进“芯云网边端”战略　　2021 年，公司持续布局“芯—云—网—边—端”产业链，把握城市和行业发展重构机遇，依托 多年 ICT 技术积累和数字化经验，以“同构混合云”云平台为基础，持续加强“云智原生”核心能力、数字化转型的顶层设计能力和全面整合生态合作伙伴的资源能力， 从智能联接、智慧计算、智能存储、云计算与云服务业务、主动安全、和智能终端六大领域， 不断推出智慧城市、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等智慧类项目解决方案和智能网络产品， 赋能行业客户数字化转型。　　6、投资建议　　考虑公司未 来运营 商业务 及海外市 场渠道 开拓， 略微调升 盈利预 测， 预 计 2022-2024 实 现营收由753.9/867.6/N/A 亿 元 调 整为 763.2/873.8/1012.2 亿 元， 每 股收 益 分 别由 0.92/1.16/N/A 元调 整 为0.93/1.16/1.44 元， 对应 2022 年 3 月 25 日 19.46 元/股收盘价 PE 分别为 21.0/16.7/13.5 倍， 维持“买入”评级。　　7、风险提示 宏观经济环境变化风险；疫情影响产业链上游供应新冠疫情不确定性导致上游芯片厂商无法满足扩张产能，无法实现用户交货风险；技术产品研发及市场竞争风险；汇率波动风险；系统性风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中建投证券武超则研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达85.2%，其预测2021年度归属净利润为盈利23.3亿。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级9家；过去90天内机构目标均价为36.83。证券之星估值分析工具显示，紫光股份（000938）好公司评级为3星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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