中宠股份(002891)底部回购彰显心 继续看好**中长期发展

投资要点

      事件3 月28 日晚，中宠股份发布回购股份方案，用于员工持股计划或股权激励计划。

      公司计划12 个月内使用自有资金0.51-1 亿元回购公司股份，回购价格不超过36 元/股，预计回购股份数量为138.9 万股-277.8 万股，占公司当前总股本的0.4723%-0.9445%。

      海外客户去库周期渐入尾声，境外业务收入逐季改善可期。22Q1 公司海外客户（美国为主）因担心海运不稳定，进行了集中下单和囤货。22Q2-Q3 随着海运节奏的恢复，客户早期订单集中到港，库存逐步抬升，自9 月进入持续去库阶段，下单节奏有所放缓。公司核心客户品谱、沃尔玛等宠物食品品牌商库存已去化1-2 个季度，海外订单量于23Q2 起有望环比实现明显改善。全年境外业务营收仍有望保持小幅稳健增长。

      聚焦核心自主品牌，境内收入仍有望维持高速增长。2022 年全年，公司境内业务预计实现营业收入约9 亿元，同比+30%，其中线上销售收入占比约60%-70%。2023 年随着线下消费的逐步回归正常，公司自主品牌线下渠道的收入增速有望恢复。整体来看，持续聚焦顽皮、zeal、领先三大核心自主品牌，深耕线上、线下多渠道布局，公司境内业务收入仍有望保持30%以上的高速增长。与此同时，公司还有望通过提价、加强价格管控、调整产品结构等方式提高国内业务毛利率水平。

      投资分析意见底部增持彰显心，忽略短期扰动，继续看好公司中长期发展。维持“买入”评级。我们认为，随着宠物食品行业一级市场投资的趋冷，部分无自有产能的互联网品牌将失去资金支持，“以营销费用换市占率”的竞争格局将得到改善，拥有自有产能、优质产品及完整稳定供应链的头部企业市占率有望逐步上行。中宠股份作为中国头部宠物食品企业，自有品牌建设仍处于快速成长初期，境内业务未来3 年营收复合增速有望维持在30%以上。同时，伴随公司干粮产能的释放（2020 年定增与2022 年可转债募投），原料外采比例逐步降低，毛利率水平仍有上行空间。我们预计2022-2024 年公司实现营业收入33.7/39.4/46.4 亿元，实现归母净利润1.61/2.04/2.99 亿元（维持盈利预测），同比+39%/+27%/+47%，当前股价对应PE 为44X/35X/23X。当前公司PE 估值（TTM）水平处于自上市以来27.6%分位。维持“买入”评级。

      风险提示汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期的风险。

来源[上海申银万国证券研究所有限公司 盛瀚/赵金厚/胡静航]   日期2023-03-29