初002851 崇达技术

仅记录一下自己学习过程，不构成任何投资建议

第一遍 招股说明书

深圳市崇达电路技术股份有限公司

1、 主营小批量印刷电路板 80%销售海外 pcb行业作为电子元器件基础行业，受宏观和下游周期性波动较大，下游分散，客户多，均单面积小，订单分散

2、 材料成本占主营业务成本60%，汇率风险（升值不利），出口退税税率变动

3、 Pcb行业充分竞争，分散。小pcb板对订单反应速度，生产管理，订单处理以及交货期要求高

大批量板产值80-85%，小批量板10-15%，样板5% （大批量板企业有做小板的意愿吗）

小批量板行业：应用领域广，订单数量多，交货期限短，议价能力强，品质要求高

样板企业 兴森科技，业绩股价能否提前反应pcb行业变化？

欧美主要保留小批量板的产能 DDi KSG

有利因素

市场前景广阔（通讯，工控，医疗，安防，国防，航天） 产业转移刚开始 国内电子产业链完整 个性化发展有利于小批量模式 成本优势

会有什么因素促成业绩爆发？

不利因素

技术落后（日本领先）设备及辅料配套能力不足 规模偏小

Pcb周期与gdp周期基本一致， 增速不高的行业，高端部分还有5%左右增速

行业竞争情况：

大批量板也承接小批量订单，样板厂与小批量竞争，行业内部竞争

小批量板行业壁垒

管理能力壁垒，客户资源壁垒（15年900家客户） 资金壁垒 技术壁垒（技术密集型企业）环保壁垒 先入壁垒

竞争格局与展望

1、 行业集中度不高，单个企业占有率低

2、 国内市场逐渐成熟，专业化分工更加明显

3、 国际市场产业转移加速

竞争对手 DDi KSG 台湾庆生电子 兴森科技 天津普林

公司定位明确 客户：艾默生，bosch ddi palpilot

2015 订单平均面积7平方米 13-15年平均交货期13.33天，订单数量11万增加至14万

16年3月31日，专利348项，软件著作权24项，论160偏核心期刊115篇

客户数量 632-768-938-800

购买营收账款保险 直销70%经销30%

对小客户和首次合作客户，采用预收账款方式结算

高端版占收入的57%低端43 小批量板71%大批量板29%（本公司大批量板面积50平方米）

Pcb贸易商29.11%，终端客户36.34%，ems公司17.55%，pcb设计公司9.75%，pcb生产企业7.25% 前20大公司销售总额4904%

高低端板毛利都33%左右，高端版销售成本的降幅大于销售单价降幅，中低端销售单价的同比提升同时销售成本下降

为什么发行股票

1、 解决产能制约，扩大规模和丰富产品结构

2、 实现公司发展目标，提高知名度和竞争力

3、 吸引并留住行业优秀人才

4、 投资项目的实施有利于公司业务目标实现，项目定位于小批量高层板和HDI板，复合增长率5.08%，2.95%，国内以8层以下低端产品为主

招股项目财务评价计算器10年，达产后年销售收入13.2亿，年均净利润1.82亿元，税后内部收益率为25.49%，投资回收期含建设6.49年

18年年报

销售收入居内资pcb企业前三，18年大批量订单（20平方米以上）占70%

2018年底累计专利1058项，pcb国际专利12项，发明专利644项 上市后技术快速进步？

18年内销占比24.07%

全球 复合增长3.7%，18年6%，19年2.1% 大陆 复合增长4.4%，18年10% 全球pcb向中国转移，但中国最好的企业未入前十

风险：

宏观以及下游行业周期性波动风险，材料汇率风险

财报暂略

券商报告

转型中大批量板70%，推进高端板生产（小批量走向大批量，是低附加值的大批量，还是高附加值的大批量，对roe的影响）

西部证券：

市场观，市场认为，明年5G高频高速PCB领域，下游国内核心设备商将引入更多的PCB 供应商，导致竞争格局激烈，或将对高速PCB通板形成价格压力。

我们认为，明年的5G高速PCB供需关系依然紧张，将有力支撑产品价格。需求端，一是明 年国内五大通高速板供应商新增产能无法满足内资设备商5G高速板的新增需求，二是部分海外5G设备商也在将订单交付给国内PCB厂商，三是通板业务见长的美资高端厂商纷纷陷入经营困境，导致下游客户转单至国内厂商，进一步加剧供需紧张的态势。供给端，通高速板的技术门槛较高，引进的供应商数量有限，具备技术实力的头部五家厂商产能扩充并非一蹴而就。整体来，明年高速板供需关系依然紧张，价格有望维持。

市场认为，崇达技术是享受5G行业红利，仅存在业绩改善的弹性，行业红利的持续性有限。

我们认为，短期，崇达技术承接下游溢出的订单，确实是盈利能力改善带来业绩弹性；而从长期维度考虑，这种利好也是具备持续性的，崇达技术能够借助本次下游需求陡增的契机，占据通高速板市场份额，行业话语权提升，长期利好。

股价上涨催化剂：

短期：市场对于2020年全球5G基站出货量预期上调。

中长期：公司除了中兴通讯外，有望切入另一家5G核心设备供应商，订单放量进度有望超预 期；5G高速板价格维稳，公司份额持续提升，产品结构改善带来毛利率显著提升，盈利有望超预期。

业务模式由高毛利率、低产能利用率向低毛利率、 高产能利用率切换

2013-2016年之间，公司在中小批量板的技术研发带动订单议价能力增强、报价提高，整体毛利率从2013年的32.2%上升到2016年的36.8%; 2016年是公司转型中大批量PCB厂商后，产品议价能力被削弱，2017年毛利率同比突降4.6 pct；之后公司的毛利率企稳并且徘徊在 32%附近。2018年的产能利用率预计在89%，相较于2013-2014年产能利用率82%提升7 pct，

切入传统pcb，市场变大而竞争愈加激烈，能否在高端领域占据一片天地，现在有讲到5g的需求放量，以及未来5g建设高峰过后的问题，能否借助5g再上层楼？目前享受订单转移国内，头部供应商订单溢出，感觉还是要沪电股份和深南电路以及产品和技术的对比才好有一个比较直观的表现

这几年会是pcb的好年份吗，未来竞争格局稳定后，pcb会是一个好行业吗？竞争格局将会以一种什么样的方式稳定？谁会是胜者，谁会是败者

本来以为公司专营精品小板pcb，不断打造这方面的护城河，应该比较容易出竞争力和盈利模式，走差异化竞争，但是目前介入大板市场，那么理解起来就变成对整个行业的法，而且目前切入后，退出基本不可能，就要在一个更广阔的市场竞争，要不断理解整个行业的变化，目前还有大股东解禁问题以及贸易战问题

股价17年-19的震荡反应了什么，消化估值或者对小板市场饱和的担忧？今年八月的反弹和9月的下跌，包含了哪些预期？反弹是由大盘和沪电股份双重提升带来的，还是有别的预期，下跌是不认可估值还是不认可业务逻辑?若要切换到5g中大规模pcb概念的话，需要什么样的刺激因素？业绩报告？或者沪电再度发力，接力沪电？八月以来的成交量提升，是正面还是负面还是无序的？

下一步深入就要财报和整体pcb行业的竞争情况