【华泰建筑建材鲍荣富】岭南股份18年三季报评：激励加码业绩大增，经营现金显著改善

核心观

收入增速延续攀升，业绩增长符合预期

公司18年前三季度累计实现营收57亿元，同比增长123.65%，系业务订单快速落地且新并表新港永豪；实现归母净利润5.7亿元，同比增长87.77%，符合市场预期。Q3单季度营收同比增长146%，增速连续两个季度攀升；归母净利润增长78%，略低于Q2同比增速96%。考虑今年宏观环境变化及民企融资偏紧，我们下调公司未来三年盈利增速，对应2018-20年EPS为0.84/1.10/1.39元，维持“买入”评级。

毛利率仍承压，销售财务费率小幅上行

公司前三季度综合毛利率26.31%，较去年同期下降4.49pct，我们认为与中报类似，仍主要是生态环境修复和水务水环境治理业务毛利率同比下降导致。受毛利率下降影响，公司前三季度净利率为10.25%，较去年同期下降1.67pct。公司期间费用率（加回研发费用后）为12.92%，较去年同期下降2.08pct，系管理费用率及研发费用率下降较快，而公司销售费用率和财务费用率分别上升1.67pct、1.47pct至2.16%、2.31%。

经营现金流大幅改善，投资现金流出增加

公司1-9月经营活动现金净流出1.49亿元，较去年同期大幅减少流出5.17亿元，较18H1减少流出3.72亿元，我们认为主要是公司本期回款大幅增加。未来随着地方政府集中发债和民企支持政策出台，公司回款有望进一步改善。受Q3项目投资款支付增加影响，公司1-9月投资活动现金净流出11.48亿元，较18H1增加流出3.77亿元。根据我们的统计，公司在手订单中PPP项目占比约1/3，未来项目资本金等投资支出风险总体可控。

有息负债占比低，资产负债率环比增幅放缓

随着公司在手PPP、EPC项目的推进，公司银行融资和发债需求上升，18年9月末带息债务余额为90亿元，较6月末增加47亿元，其中9月末长短期借款余额为28亿元，较6月末减少5亿元。9月末公司资产负债率为69.97%，较今年6月末上升0.05pct，环比Q2升幅3.59pct大幅减少，显示公司债务率风险控制较好。公司Q3已成功发行6.6亿元可转债，未来多元化融资有望驱动项目加快推进落地。

激励加码，估值底部，维持“买入”评级

我们统计公司截至9月末在手订单超过400亿元，项目储备充分。目前公司在股权激励和员工持股基础上，拟进一步实施限制性股票激励，占公司总股本的3%，未来业绩释放动力强。考虑到今年地方政府杠杆约束大，且水环境业务竞争加剧毛利率下滑，我们下调公司2018-20年业绩预期，对应EPS为0.84/1.10/1.39元（调整前0.97/1.30/1.66元）。当前可比公司18年PE中位值14.96倍，高于公司的10.72倍，我们维持公司18年13-15倍合理PE，对应目标价10.92-12.60元，维持“买入”评级。

风险提示：18年订单执行不及预期，毛利率继续大幅下滑，销售财务费用增加导致净利率下滑。

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章来源：

本摘编自【华泰证券(601688)、股吧】研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

报告体系：

1.中期策略系列

【中期策略NO.1】建材行业2018年中期策略：暖风拂过，龙头为王

【中期策略NO.2】建筑行业2018年中期策略：内需化建/家装,基建待融资改善

2.财报解读系列

【财报解读NO.1】建筑行业17年报及Q1季报总结系列一：业绩增速持续提升，现金流望改善

【财报解读NO.2】建材行业17年报及Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续

【财报解读NO.3】建筑行业17年报及Q1季报总结系列二：设计景气提升,订单/人员扩张助成长

【财报解读NO.4】建材行业17年报及18Q1季报总结系列二：从销售费用率家居建材品牌壁垒

【财报解读NO.5】装饰行业2018年半年报前瞻系列一：公装景气向上，业绩持续提升

3.见微知著系列

【见微知著NO.1】家装行业报告：家装格局之变，群龙逐首

【见微知著NO.2】设计行业整合提速，龙头强者恒强

【见微知著NO.3】景气周期上行，化学工程谱新篇

4.再谈建筑研究方法论系列

【再谈建筑研究方法论NO.1】建筑估值之变2017：从小为美到大而美

【再谈建筑研究方法论NO.2】行业竞争格局转变，拥抱龙头时代

【再谈建筑研究方法论NO.3】建筑财务关键指标解读及牛股追踪

【再谈建筑研究方法论NO.4】估值趋于国际化，PPP海外待突破

【再谈建筑研究方法论NO.5】拨开迷雾，再基建/房建/工建空间

【再谈建筑研究方法论NO.6】盈虚有时，三重维度复盘建筑轮动

【再谈建筑研究方法论NO.7】宏微观两维度建筑现金流变迁

5.当前时如何建筑系列

【当前时如何建筑NO.1】继续超配低估值蓝筹,适当加码PPP

【当前时如何建筑NO.2】建筑混改添新动力,布局重行业地区

【当前时如何建筑NO.3】行业基本面改善,精选盈利拐标的

【当前时如何建筑NO.4】基建投资维持高位，关注化工家装

【当前时如何建筑NO.5】三维立体一带一路,海外方兴未艾

【当前时如何建筑NO.6】PPP推动行业基本面持续改善

【当前时如何建筑NO.7】去杠杆背景下，PPP去往何处？

【当前时如何建筑NO.8】公路投资高增长，板块预期差修复在即

【当前时如何建筑NO.9】资金面基建投资及公司业绩确定性

【当前时如何建筑NO.10】业绩确定性成长主线挖掘Q4行情

【当前时如何建筑NO.11】第三届PPP融资论坛十问十答

【当前时如何建筑NO.12】关注转债获批后正股超额收益机会

【当前时如何建筑NO.13】PPP稳健落地，积极配置大建筑

【当前时如何建筑NO.14】从历史三次基建宽松当前机会

【当前时如何建筑NO.15】三大路径历史三次基建房建共振

6.十倍成长股系列

【十倍成长股NO.1】【金螳螂(002081)、股吧】：历史三十倍牛股，三大因素现拐

【十倍成长股NO.2】葛洲坝：投资/环保助成长，中国万喜正启航

【十倍成长股NO.3】东方园林：生态环保双布局，千亿园林龙头起航

【十倍成长股NO.4】苏交科：内外并举十倍股，环检加速再腾飞

7.当前时如何建材系列

【当前时如何建材NO.1】春季躁动买水泥，年后复工周期

【当前时如何建材NO.2】一季度开门红，成长与价值齐飞

【当前时如何建材NO.3】基建重振利好西部地区水泥

8.策论建材系列

【策论建材NO.1】大变局：存量崛起，增量升级

【策论建材NO.2】寻找消费属性较强的建材股

【策论建材NO.3】供给突围，推“玻”助澜

9.建材方法论系列

【建材方法论系列NO.1】水泥研究框架&海螺二十年行情复盘

【建材方法论系列NO.2】建材立体复盘暨伟星新材全梳理

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