奥瑞金三季度深度评：Q3营收稳健增长，基本面改善趋势确定【华西轻工徐林锋团队】

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公司发布2019年三季报，前三季度公司实现营收64.6亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润6.9亿元，同比减少2.2%；分季度，Q1/Q2/Q3营收分别同比增长2.9%/2.3%/4.6%，归母净利润分别同比+11.0%/+0.5%/-16.6%，三季度业绩基本符合市场预期。

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【奥瑞金(002701)、股吧】发布2019年三季报

公司发布2019年三季报，前三季度公司实现营收64.6亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润6.9亿元，同比减少2.2%；实现扣非后归母净利润6.2亿元，同比减少0.3%。分季度，Q1/Q2/Q3营收分别同比增长2.9%/2.3%/4.6%，归母净利润分别同比+11.0%，+0.5%，-16.6%，扣非归母净利润分别同比+15.2%，+2.8%，-17.1%，三季度业绩基本符合市场预期。

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按业务分拆：三片罐业务增速或将回归正常，二片罐盈利有望提升

三片罐业务：5月30日晚北京第一中级人民法院裁定对泰国红牛“强制清算中国红牛”的申请不予受理，此后华彬两次受让公司合计2%的股份，或显示案件纠纷格局正逐步明晰。根据华彬快速消费品集团年中会销售公告，2019H1功能饮料收入147.2亿元，同比+3.7%；其中红牛138.9亿元，战马8.3亿元，同比+47%。后续红牛中国业务有望逐步恢复正常，公司作为红牛第一大包装供应商，亦有望受益。

二片罐业务：2019H1两片罐收入同比+24.5%，预计前三季度增速仍将维持20%以上，主要受益于下游饮料类客户持续快速增长。2015年前由于行业非理性投资导致供需失衡，二片罐盈利承压。随着供给侧改革推进以及公司收购波尔落地，目前行业集中度已经大幅提升，奥瑞金-中粮-波尔三方市占率可达约35%，后续二片罐价格有望进入上行通道，盈利能力得到修复。

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费用及盈利水平：费用小幅提升，单三季度毛利率同比改善

费用方面，Q1-Q3期间费用率整体上升0.79pct至13.7%，Q3上升2.81pct至15.4%，预计主要受并购波尔导致管理费用上升影响。前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动-0.28pct、+0.46pct、+0.28pct、-0.22pct至3.8%、5.6%、1.0%、3.4%，单三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动+0.92pct、+1.47pct、+0.40pct、+0.29pct至4.03%、6.40%、1.31%、3.67%。

盈利能力方面，前三季度公司毛利率、净利率分别-0.21pct、-0.38pct至26.78%、10.82%，其中单三季度毛利率、净利率分别为26.29%、9.09%，环比分别-1.11pct、-2.93pct，同比分别+0.37pct、-2.18pct，单三季度毛利率同比改善。

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其他重要财务指标

前三季度经营活动现金流量净额11.3亿元，同比下降23.9%，其中单三季度现金流量净额2.3亿元，同比下降63.2%，系三季度净利润下滑所致。前三季度其他应收款1.2亿元，较年初2.2亿元下降43.8%，主要系收回部分项目投资保证金所致。前三季度一年内到期非流动负债18.4亿元较年初27.3亿元下降32.5%，主要系本期回售部分公司债所致。

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投资逻辑

二片罐：行业罐化率提升、咸宁工厂产能爬坡有望提振销量，行业集中度提升、客户结构优化有望使价格进入上升通道，两片罐业务有望获得量价齐升。

三片罐：红牛纠纷案件格局有望逐步明晰，公司作为红牛第一大供应商有望受益，预计后期三片罐增速将回归至正常水平。

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盈利预测

三片罐客户产销逐步稳定，二片罐受益罐化率及集中度提升，我们预测奥瑞金2019/2020/2021年营收分别为91.2/103.3/116.9亿元，归母净利润分别为7.9/9.2/10.5亿元，2019-2021年对应EPS分别为0.34/0.39/0.45元， PE分别为13.2X/11.4X/9.9X，参照可比公司2020年平均14倍PE，我们给予公司14倍估值，对应EPS0.39元，目标价为5.46元，首次覆盖给予“买入”评级。

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风险提示

红牛诉讼：红牛是公司三片罐业务第一大客户，红牛诉讼结果将影响红牛销量，进而影响公司三片罐业务。

材料价格波动：马口铁约占三片罐生产成本的80%，铝约占二片罐生产成本的70%，上述材料价格波动将对公司盈利有明显影响；

供需格局恶化：2015年之前由于二片罐行业非理性投资导致供需失衡，行业盈利承压。供需格局变化将影响产品价格及盈利。

重要声明

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注：中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

报告发布日期：2019年10月27日

首席分析师：徐林锋   

分析师执业编号：S1120519080002

分析师：戚志圣   

分析师执业编号：S1120519100001

证券研究报告：《Q3营收稳健增长，基本面改善趋势确定》

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