垒知集团投资分析

【垒知集团(002398)、股吧】其实研究它有段时间，但是一直没下决心买，直到本周才决心介入。

一、走势

老习惯，先走势。垒知的周K线走势老实说是比较凌乱的，虽然总体上，2016年至今都是在5.1到7.6这个大的区间里面震荡，但是2019年4月的一波凌厉上攻让走势变得很没有规律，只确认了7.6左右的阻力，就回撤到5.1附近止跌，再次企稳。

之后的走势，就是继续在更狭窄的区间内震荡整理，而且没有明显规律。所以从走势上，目前无法清楚该股背后主力资金的意图。

二、基本面

垒知集团的业务可能对很多人来说比较陌生，其实比较简单。大头是混凝土外加剂，旗下的科之杰是国内第二大减水剂公司。这一块业务贡献了2018年营收的71%，其次就是建筑检测，以及商品混凝土销售。

主业总的来说集中在建材领域，学过无机材料或者混凝土专业的朋友很容易理解其业务，不复杂，但是有一定技术门槛和资金规模门槛。

垒知的业绩如何呢？从2017年Q3开始，利润持续是增长的，而且增速不低。这期间已经不是国内的基建高峰期，但是它还是能持续高速增长，为什么？主要还是因为这几年环保等因素使劣质产能逐渐退出减水剂市场，【苏博特(603916)、股吧】、科之杰（垒知）等大企业开始逐步扩大市场占有率。

2017年到2018，市场占有率提升1PCT，外加剂销量从74万吨提升到95万吨。而这一块全国市场有多大？简单按2017年数据74X20=1480万吨。

而这个行业的集中度呢，仍然非常低，TOP10的集中度只有20%，科之杰仅次于苏博特，但是基本规模相当。

上图来自华泰证券研究所研报

产能方面，据平安证券调研估计目前公司已拥有减水剂浓缩液产能（二代+三代）84 万吨，未来将进一步加大对市场规模较大的华东及西南地区的产能投放，预计未来将新增产能 57.5 万吨（占目前总产能 68.5%，预计 2019/2020 年分别新增产能 7.5 万吨/50 万吨），未来两年产能的复合增速大约25%。

可以初步判断的是，头部企业挤压中小竞争对手实现营收在未来3年的增长没什么问题。从过去的经营历史，其毛利率也能够总体稳定在25%到40%左右，尤其是最近几年，基本就是30%。那么伴随产能释放，营收增长，利润的复合增长也可以预计和期待。

上图来自萝卜投研

而垒知的当前估值多少？10PE都不到，在10年来最低区间。这不是给一个正常经营的30%以上增速，负债率30%的企业估值，几乎就是个低残估值。

再行业老大苏博特，当前16.5PE，在中间合理位置。两者需要相差这么多吗？

房地产面临种种调控压力，又由于业绩释放规律（2年项目建设期）的因，目前经常有10PE以下的估值，但是减水剂这种具备资金、技术壁垒的建筑材料，似乎不应该如此低估。最大的因，还是市场在熊市期间资金集中在核心资产和科技股之类的新概念，而忽略了边缘的小票。

我们保守估计，假定未来两年营收复合增速20%到25%，仍然按照PE10倍给估值，2年后垒知应该是9.4元。而如果营收和PE稍有提升，假定30%X15PE，2年后就是13.7元。对应当前股价有132%的收益。

而15PE的东西，贵吗？

这中间由于材料价格波动和市场价格竞争，可能毛利率会有下降，但是在降息、减税、减负的宏观周期里，我更愿意乐观的去持有这个相对成熟行业内有竞争力的企业，也相垒知有能力继续维持相对稳定的毛利率。所以个人认为当前的股价显然是低估的，值得持有，耐心等待产能周期释放结束，再判断新的形势变化，决定是否继续持有。