仙琚制药-002332-深度报告（二）数年磨一剑，制剂、原料药均向高端升级

仙琚制药为中国甾体药物龙头企业，多年来持续提升研发、生产、体系等多方面能力，前期投入陆续开花结果。本篇报告对公司两大业务近期进展更新制剂业务搭建高端技术平台不断突破，原料药业务加速拓展全球规范市场，公司即将开启持续成长阶段。

制剂高端制剂+制剂国际化+特色专科仿制药驱动未来成长，集采减量影响出清。

高端制剂布局肺部给药、长效高端激素注射剂、麻醉镇痛药物，具备差异化领先优势。公司已布局三大领域的高端制剂研发多年，目前已有产品进入临床中后期。1.1类新药奥美克松钠待正式报产；参股公司萃泽医药立足缓释技术及吸入粉体技术两大平台，其中2.2类新药CZ1S用于术后镇痛已进入二期临床、2.2类新药CZ4D吸入粉雾剂用于肺部感染已获批临床试验。我们认为技术平台将赋予公司未来研发管线更大的差异化竞争优势。

制剂国际化首个产品已获美国FDA注册申请受理。2023年2月，公司泼尼松龙片获得FDA注册申请受理；2023年7月，杨府制剂厂区通过FDA现场检查，标志着公司制剂国际化进入了起步阶段。

集采减量影响出清，特色专科仿制药逐步进入放量期。展望未来，公司大产品集采减量的风险基本释放完毕，后续有望轻装上阵。近年来获批+密集申报一批妇科潜力产品，有望成为重要增长引擎。

原料药检查大年迎规范市场兑现期，无菌布局彰显产品升级实力。今年为公司迎接规范市场检查大年杨府原料药厂区陆续经历了WHO检查、FDA审计、巴西ANVISA检查，日本PMDA检查等各项官方审计，后续还经历国内外客户的各类现场审计。子公司台州仙琚顺利通过EcoVadis评估，有助于开拓更多规范市场客户。公司规范市场业务厚积薄发，终于迎来兑现期。公司终端灭菌的无菌原料药生产已具备商业化能力，逐步实现从普通API到无菌原料药的升级，更是彰显深厚内功，未来产品价值量有望向高端持续升级。

投资建议看好公司长期发展价值，维持“强烈推荐”评级。我们认为公司数年磨一剑，迎来兑现期，预计2023-2025年归母净利润为6.1/7.3/9.1亿元，同比增速为-19%/20%/25%，对应PE22/18/15倍，维持“强烈推荐”评级。