立泰(002294)走出集采影响 创新引领新增长

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国产心血管用药龙头，创新转型加速。立泰是传统心血管用药龙头，2000年公司硫酸氢氯吡格雷（泰嘉）抢先在原研赛诺菲的波立维上市前获批，在后续多年内形成仅有原研和泰嘉两款产品共同销售的局面，集采前泰嘉年销售收入超过30 亿元。公司2012 年引入首个创新品种—阿利沙坦酯，并以心血管领域为核心，积极向糖尿病、骨科等领域拓展，打造国内独特的慢病创新管线布局。通过多年积累，形成高端化药、生物药和医疗器械三大创新主线，产品管线相互协调、相互渗透，形成战略协同。

      泰嘉摆脱集采丢标影响，仿制药新品种快速放量。过去公司业务的增长高度依赖泰嘉，因而当泰嘉遭受集采丢标时，公司业绩受到冲击。而站在当下时点，我们认为公司仿制药业务值得重新审视1）泰嘉集采丢标的影响在2020 年得到全面消化，收入进入相对稳定的区间。更为重要的是泰嘉的定位已从驱动增长的核心大单品切换为贡献稳定现金流的品种；2）公司奥美沙坦、匹伐他汀、头孢呋辛钠等新获批的光脚品种陆续进入集采快速放量，集采放量逻辑得到较好验证。

      立坦仍有广阔增长空间。立坦是公司2012 年引进的沙坦1.1 类新药，上市以来销售收入突破10 亿元。但在当前医保控费的政策背景下，市场对立坦这款年收入体量超10 亿元的品种是否还能持续增长存在顾虑。而我们认为立坦仍有广阔成长空间，主要原因包括1）中国高血压市场潜力还有待释放；2）立坦未来医保谈判降价压力逐步减轻；3）立坦的终端渠道有待进一步拓展。

      创新药管线进入收获期，构筑未来核心增长动力。公司创新药管线围绕慢病用药领域已形成短、中、长期布局，产品研发进度有序推进，小分子、大分子兼备。公司创新产品即将密集上市，未来3 年公司将迎来6 款创新产品7个适应症上市销售，并且均为市场空间大、竞争格局好的慢病大品种。2023年恩那度司他、复格列汀和SAL0107 有望获批，2024 年S086（高血压适应症）、SAL0108 将上市，2025 年S086（心衰适应症）、特立帕肽长效预计获批。依托公司现有成熟的慢病销售渠道，新品上市后有望实现快速放量，带动业绩快速增长。

      而从远期维度来看，公司创新管线中的JK07、JK08、SAL0114、SAL0119 等均有望成为全球first in class 或best in class，并且各品种成药性相对明确。随着临床数据的读出，公司估值有进一步提升的可能性。

      投资建议我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为6.8、8.1 和10.6 亿元，同比增长27%、20%和31%。当前股价对应PE 分别为56、47、36 倍。

      根据分部估值计算，仿制药+原料药估值88 亿元，创新药估值369 亿元，创新医疗器械业务估值40 亿元，公司合理估值为497 亿元，对应2023 年股价45 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

      风险提示1、医保控费力度加大；2、慢病用药市场竞争格局恶化；3、产品研发进度不及预期。

来源[华创证券有限责任公司 郑辰]   日期2022-11-18