120亿存货压顶，歌尔股份市值蒸发340亿，市场错杀了吗？

｜金卫

华为清仓荣耀，消费电子股迎来持续杀跌。

最近几个交易日，消费电子龙头歌尔股份、立讯精密跌跌不休，11月16日，两大巨头分别下跌5.5%和5.51%，尤其是歌尔股份出现了“六连跌”。

11月17日，歌尔股份再度低开，盘中一度大跌6%，午盘跌幅为2.88%，直到午后资金抄底，歌尔股份的股价才企稳回升，不过当天大宗资金仍呈现净流出状态，流出规模达到1.6亿。

截止收盘，歌尔股份收于39.69元，微涨1.2%，市值1288亿，最近七个交易日，歌尔股份从高50元跌至39元附近，累计下跌20%，市值蒸发了342亿。

歌尔股份这轮下跌的核心因，被解读为产能利用率下降和存货积压严重，引发市场担忧情绪的扩散。11月16日，歌尔股份举行电话会议回应了“百亿存货”时表示目前生产经营情况正常，“产能方面，目前整体的产能利用情况正常，符合预期。”

不过，也有观认为，歌尔股份的高存货实质上破灭了其高成长神话。这轮下跌，是市场错杀还是隐现歌尔股份的真危机？

苹果产业链龙头

歌尔股份是电声器件的知名制造商，主要产品为微型麦克风、耳机、音响、智能可穿戴电子产品等。歌尔股份的另一个身份是苹果产业链的龙头企业，歌尔股份拥有7条Airpods降噪款生产线，14条Airpods普通款生产线。

这几年，受益于苹果产业链的TWS耳机快速增长，2019年，苹果Airpods的销量为6000万副，作为Airpods代工企业，歌尔股份的业绩迎来暴发式的增长。

2019年，歌尔股份营收351.48亿元，同比增长47.99%；归属于上市公司股东净利润12.81亿元，同比增长47.58%。

今年尽管受到疫情冲，歌尔股份的代工业绩表现依然良好，市场预计2020、2021年，歌尔股份生产的AirPods 系列将达到3500和5600万台出货量，市场份额将达到34%和40%。

2020年前三季度，歌尔股份实现营业总收入347.3亿，同比增长43.9%；实现归母净利润20.2亿，同比增长104.7%，营收的大幅增长，与Airpods贡献的业绩增长功不可没。

伴随着业绩增长，歌尔股价的股价上演起飞模式，从今年3月最低时的14.7元超，涨至11月9日最高达到50.23元，涨幅达到241%，成为消费电子领域的大牛股。

不过，最近歌尔股价在三季度业绩发布之后，股价迎来持续下跌，由于短期跌幅较大，让不少长期好歌尔股份的投资者措手不及。

而歌尔股份这次大跌，与歌尔股份的主营业务有关，毕竟过去歌尔股份的增长主要来源TWS无线耳机的爆发，未来一段时间市场能否保持如此强劲增长态势，仍不得而知。

歌尔股份在11月12日的调研纪要中曾强调，TWS的热度确有下滑，所以TWS产能有一部分闲置、特别是普通款，产能利用率在80%左右。但这是整个行业层面发生的情况，而不是和竞争对手之间此消彼长、订单被抢的问题。

122亿存货压顶

市场上流传的一份调研纪显示苹果为节省成本，将Airpods的交货方式由空运变为了海运，导致存货在途时间变长，而歌尔股份Airpods的产能利用率有所下降。这也被歌尔股份证实。

从财报上，歌尔股份的存货积压明显。2020年三季度末，歌尔股份的存货高达122.6亿元，相比上年同期增长近150%，较2020年上半年末也增加26.9亿，增长了28%。歌尔股份解释称主要因是公司经营规模扩大，存货储备增加。

存货的大量增长，歌尔股份的周转率也在下降，三季度存货周转率从2019第三季度的4.75下降到3.26。

由于歌尔股份三季度未披露库存商品比例，今年上半年，歌尔股份账面存货有96.3亿元，其中材料为36.6亿元，库存商品为40.1亿元，库存商品占存货比例为42%，三季度歌尔股份的库存商品占比也在半数以上。

11月16日，歌尔股份回应存货问题时表示，一方面是因为今年整体销售规模扩大，同时考虑销售旺季备货等因素，三季度库存水平有所增加。另一方面是客户出于成本考虑，把运输方式从空运变成了海运，在客户确认收货之前都不确认销售，所以库存增加属实。“海运因时间较长就会积累很多生产的存货在运输路途，但其实已经出货。”

歌尔股份表示，目前销售和发货情况正常，消费电子行业中智能硬件产品的销售具有较明显的季节属性，随着四季度销售旺季的拉动，歌尔股份表示库存问题有望得到改善。

不过，由于歌尔股份的库存处于历史最高水平，市场依然担心存货跌价的风险。歌尔股份的存货商品主要是耳机等数码产品，产品的更新速度较快，一些数码产品从上市第一天就开始降价，而积压的库存商品更容易贬值，尤其是像耳机类的产品。

目前，歌尔股份的存货高达122亿，如果出现存货跌价，对于一家净利润20亿的公司来说，影响非常重大。从历年财报来，歌尔股份都会计提存货跌价准备的风险2018年，歌尔股份计提了7000多万的存货跌价准备；2019年，歌尔股份计提了1.09的存货跌价准备。

分拆子公司上市背后是何缘由？

11月10日，歌尔股份发布公告称，公司控股子公司歌尔微电子有限公司（以下简称“歌尔微电子”）正筹划分拆上市事项，这也被视为引发大跌的另一个诱因。

歌尔微电子主要从事公司MEMS麦克风、MEMS传感器、微系统模组等相关产品的设计、制造和销售。歌尔股份持股歌尔微电子比例高达95.88%。

2019年，歌尔微电子营业收入24.27亿元，归属母公司股东净利润2.98亿元。2020年上半年，营业收入为13.05亿元，归属母公司股东净利润0.99亿元。不过，歌尔微电子和歌尔股份关联交易比较多，独立盈利能力有限，拆分上市除了企业融资、增加整体市值外，不到太多的协同效应。

对于微电子业务分拆上市问题，歌尔股份表示微电子子公司分拆上市事项目前仍处于筹划阶段。

目前，歌尔股份除了存货规模较高，歌尔股份的借款和债券规模增长较快，第三季度财报，长期借款期末数为28.3亿，比年初数增长723.83%，歌尔股份称主要因是取得的长期借款增加，贷款结构优化。应付债券期末数为36.5亿，主要因是公司发行了可转换公司债券。

企业预警通显示今年上半年，歌尔股份的短期债务为60.36亿、长期债务为61.2亿，有息债务合计为121.6亿。目前，歌尔股份的资产负债率达到64%，处于连续增长的态势，对于一家消费电子企业来说，高负债必然会吞噬其利润。

最近，歌尔股份还通过了《关于使用闲置募集资金暂时补充流动资金的议案》，同意公司使用不超过25亿元的闲置募集资金暂时补充流动资金。

发行可转债、拆分子公司等，被市场解读为歌尔股份面临迫切的融资需求，资金压力较大。歌尔股份能否解决122亿存货压力，还有待于市场的需求持续增长，这存在不确定性，歌尔股份能否走出绵绵阴跌的走势，仍有待时间来验证。