惠誉确认荣盛发展(002146.SZ)“BB-”长期外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，6月11日，惠誉评级已确认总部位于中国的住宅建筑商荣盛房地产发展股份有限公司(Risesun Real Estate Development Co.,Ltd.，简称“荣盛发展”，002146.SZ)“BB-”长期外币发行人违约评级(IDR)。展望“稳定”。惠誉还确认荣盛发展的高级无抵押评级为“BB-”。

荣盛发展的IDR受到其去杠杆化趋势的支撑，这一趋势可以通过其庞大的合同销售规模、土地储备和EBITDA来维持。该公司拥有多元化的土地储备，覆盖了环渤海、长三角、珠三角、华中、华北、西南地区79个城市。此外，由于其土地储备收购策略和令人满意的政府关系，其价格溢价和土地成本较低，荣盛发展的EBITDA利润率(加上资本化利息)一直维持在25%以上。

惠誉预计，荣盛发展2020年的总合同销售额约为1100亿元人民币，而2019年为1150亿元人民币，2018年为1020亿元人民币。惠誉预计，荣盛发展的杠杆率将略有改善，因是其销售收款率高达75%-80%，土地储备的寿命可持续3-4年。

关键评级驱动因素

去杠杆化趋势惠誉预计，荣盛发展的杠杆率(以净债务/调整后库存衡量)将在2020-2021年逐步降至39%，与“BB-”级同行持平。由于土地收购步伐放缓，荣盛发展的杠杆率从2018年的45%和2017年的54%改善到2019年的40%。

惠誉预计，荣盛发展将以合同销售总楼面面积(GFA)的1.1倍的速度补充土地，土地收购溢价可能相当于从合同销售中现金回收的约41%。2019年，由于荣盛发展对购房者贷款资格的严格审，以及对销售团队更好的激励，其现金回收率达到75%，销售团队的收入是基于现金回收量而不是合同销售额。

充足、多样化的土地储备截至2019年底，荣盛发展的大型土地储备超过3700万平方米，与2018年底的3600万平方米基本持平。50%以上的土地储备在北京和环渤海地区，该公司总部位于河北省廊坊市，因而在本土市场具有优势。该公司还拥有广泛的地域多元化，有选择地进入长三角、大湾区和中西部等人口净流入城市。该公司的业务遍及79个城市。

此外，该公司在2019年提升了土地储备质量，并增加了一、二线城市的土地比例，但这仍低于“BB-”同行。鉴于荣盛发展强大的财务纪律，惠誉预计，2020-2023年，荣盛发展的土地储备寿命将保持在3-4年。

健康的利润率由于平均土地成本较低，惠誉预计，荣盛发展的EBITDA利润率(加上资本化利息)将维持在25%以上。与环渤海地区其他房企相比，通过现代住宅技术、更高的绿地率和高标准的物业管理服务，该公司能够提供更高质量的居住体验，从而保持其价格优势。由于公司在二线城市增加土地储备的份额，荣盛发展的平均土地成本应该会上升。

业务规模大惠誉预计，由于疫情及防控措施的影响，荣盛发展2020年的合同总销售额约为1100亿元人民币，较2019年的1150亿元人民币略有下降。2018年和2017年的合同销售总额分别为1010亿元人民币和680亿元人民币。超过90%的合同销售额归属于荣盛发展。

中等的流动性状况以现金/短期债务衡量，荣盛发展2019年的流动性为0.9倍。荣盛发展的流动性较“BB-”同行的弱，后者的现金/短期债务的比率至少为1.5倍。惠誉预计，荣盛发展2020年的流动性将得到改善，因是公司为在岸到期债券进行再融资，并通过使用长期贷款使债务期限更为分散。

评级推导摘要

荣盛发展的用状况在2019年有所改善，但弱于“BB”级房屋建筑商的用状况，因为该公司的杠杆率(以净债务/调整后库存衡量)较高。荣盛发展的合同销售和土地储备规模与龙光地产控股有限公司(Logan Property Holdings Company Limited，简称“龙光地产”，03380.HK，BB/稳定)类似。尽管荣盛发展在较低线城市有更多的风险敞口，这在其较低的平均售价(ASP)约10,500元人民币/平方米上体现。荣盛发展和龙光地产的客户周转率相似，且都保持EBITDA利润率(扣除资本化利息)超过25%。荣盛地产在2019年的杠杆率为40%，与龙光地产的39%相当。

荣盛发展的财务状况与融中国控股有限公司(Ronshine China Holdings Limited，简称“融中国”，03301.HK，BB-/稳定)相当，因为这两个公司的杠杆水平相似。然而，融中国拥有更高的非控股权益，这降低了其财务灵活性。尽管如此，融中国专注于一、二线城市，拥有更好的优质土地储备。荣盛发展的业务规模强于“B+”同业，包括海伦堡中国控股有限公司(Helenbergh China Holdings Limited，简称“海伦堡中国”，B+/稳定)和中梁控股集团有限公司(Zhongliang Holdings Group Company Limited，02772.HK，简称“中梁控股”，B+/稳定)。

关键评级假设

发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括

-2020年，合同销售额将下降3%，但从2021年起每年增长5%，2020-2023年，ASP将增长0%。ASP的预期增长与“BB-”级同业一致。

-2020-2021年，土地补充为合同销售额GFA的1.1倍，土地储备年限为3-4年。

-销售收款率将保持在75%以上

-EBITDA利润率(扣除资本化利息)在2020-2023年将保持在25%以上

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级/上调行动的未来发展因素包括

-杠杆率(以净债务/调整后库存衡量)持续低于35%(2019年40%)

-EBITDA利润率(加上售出商品成本的资本化利息后)维持在30%或以上(2019年28.6%)

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级/下调行动的未来发展因素包括

-杠杆率(以净债务/调整后库存衡量)持续超过45%

-EBITDA利润率(加上销货成本的资本化利息后)持续低于25%

流动性与债务结构

流动性可控截至2019年底，荣盛发展的现金总额为304亿元人民币，而短期债务为348亿元人民币。该公司未使用的未承诺贷额度为509亿元人民币，足以覆盖其短期债务。