招商蛇口(001979)利润表压力基本释放 重启新征程迎接新周期

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事件描述

      公司发布业绩预告，预计2022 年实现归母净利润38-46 亿元，同比下降56%-63%；扣非后归母净利润29-37 亿元，同比下降58%-67%。

      事件评论

      利润表压力已基本释放，后续业绩将迎来逐步修复。公司2022 年归母净利润大幅下降，主要受毛利率下降、处置劣质项目、计提减值增加、投资收益减少、租金减免等因素的综合影响，客观反映周期压力和主动减负。结算业绩反映过往，更重要的是面向未来，公司近年来销售和投资质量稳步提升，开发项目盈利能力边际改善，预计后续结算端收入展望稳健，毛利率筑底后将逐步企稳回升，投资收益高基数也完成平稳过渡，城市能级提升后减值风险会明显降低，低基数下后续业绩将迎来逐步修复，重新迈入稳步增长的新周期。

      销售投资表现突出，用优势持续强化。2022 年公司完成销售金额2926 亿元（-10%），量价分别同比-18%和+10%，销售排名上升至行业第六，销售表现明显优于行业平均水平，可售货值的高流动性将持续为销售提供坚实保障；拿地面积/销售面积、拿地金额/销售金额分别为61%和44%，金额层面的投资力度保持相对积极，权益比例提升至60%，投资策略也更为聚焦，投资质量整体明显提升。2022 年三季度末，公司三条红线维持“绿档”

      水平，资产负债表安全边际较高，潜在扩表动能充足；截至2022 年上半年末，公司存量负债加权平均融资成本为4.1%，下半年以来公司新增融资票面利率在1.80%-3.15%区间，融资成本将继续降低，且近期获得多家银行意向性授额度，用优势有望持续强化。

      发行方案有序推进，资源优势和资金实力持续巩固。2022 年12 月，公司发布发行股份购买资产并募集配套资金预案，拟通过发行股份购买深投控持有的南油集团24%股权和招商局投资发展持有的招商前海实业2.89%股权，同时，拟非公开发行股份募集配套资金；交易完成后公司对招商前海自贸持股比例提升6.8pct 至43%，前海妈湾片区的核心资源权益比例将迎来提升，资金实力和扩表预期将进一步增强，在结构性复苏和行业性整合的趋势下，发展潜力也明显提高。此次重组方案后续还需要国资委和证监会审批等程序，基于此前收购的准备经验和此次政策的大力支持，后续流程推进可能相对更为顺利。

      利润表压力基本释放，重启新征程迎接新周期。公司利润表压力已基本释放，毛利率筑底后将逐步企稳回升，投资收益高基数已完成平稳过渡，城市能级提升后减值风险会明显降低，低基数下预计后续业绩将迎来逐步修复；公司在用、资源、效率和成本等方面竞争优势突出且持续巩固，善于把握机会将竞争优势逐步兑现，在周期下行阶段的销售投资表现相对突出，持有型业务稳健发展且“投融管退”渠道通畅，格局优化浪潮中综合竞争力有望持续进阶。预计2022-2024 年归母净利润分别为45/57/95 亿元，分别同比-57%/+26%/+66%，对应市盈率分别为23.2X/18.4X/11.1X，尽管PE 相对偏高，但PB 仍处于合理水平且有上行空间，公司在当前阶段周期与格局逻辑兼具，维持“买入”评级。

      风险提示

      1、行业基本面修复进展有不确定性；

      2、核心资源开发进度有不确定性。

来源[长江证券股份有限公司 刘义/宋子逸]   日期2023-01-09