投资周记0212----白酒行业的低市销率指标胜低市盈率

        白酒行业有高端白酒、中端白酒、低端白酒，毛利率也是参差不齐。这个行业如果采用低市盈率指标，很容易进入估值陷阱。而采用低市销率指标，则有可能碰上公司反转。前提是收入持续增长，费用下降，这两要至少实现一。

       白酒行业在塑化剂事件前的2012年，当时宏观经济都不景气，很多行业利润增长都不好，于是市场开始聚焦到了白酒行业上面。按照2011年末的价格，贵州茅台PE27倍，五粮液PE21倍，【泸州老窖(000568)、股吧】PE20倍，酒鬼酒PE72倍，水井坊PE31倍，老白干酒PE54倍，洋河股份PE32倍。从龙头和PE上面，茅五泸比较低，而在2012年市场开始炒作酒鬼酒，PE是龙头白酒的三倍。只是因为盘子小，成长好？成长不可能那么快，最起码收入得跟上。市销率是8.8，比泸五的7倍多和6倍多还高。当时市销率最低的是老白干酒2.2。此外，2012年和酒鬼酒一起炒作的水井坊，市销率不高也不低是5.2。

      2012年业绩出来了，酒鬼酒的PE下降至22倍，部分是随着股价下跌因下来的。塑化剂事件后的2013年业绩开始亏损，【水井坊(600779)、股吧】没有暴涨暴跌，2013年的业绩也是亏损。从2011年至2014年，这两只白酒的价格分别下降了三分之一和一半。如果从2011年持有至今，市值分别是来的1.5倍多和2倍多，也低于其它白酒。这也说明白酒亏损也不会很惨。

       茅五泸的业绩除了茅台持平，五泸业绩同样下滑。从2011年至2014年的股价茅台上涨了三成，五泸分别都是下跌了三分之一。同期，老白干酒的市值是来的2倍多。老白干酒这么牛？在白酒下降周期老白干酒的PE从54倍上升至117倍？这是低市销率的安全边际，虽然市销率是从2.2倍上升至3.3倍，仍然是白酒行业里面最低的。而且2014年老白干酒的销售收入没有像白酒的五泸的销售收入一样下滑。可是，老白干酒的后面的销售利润率仍然很低，没有长进。所以，股价开始下跌。反而茅五泸的业绩开始提升。别的白酒尤其是【顺鑫农业(000860)、股吧】白酒收入上来后，顺鑫农业成了最低市销率的白酒。这样，老白干酒从2014年末以来仅上涨了一成。如果从2011年末持有至今，市值是近3倍，略输五粮液的3倍多，持平了泸州老窖的收益。当然，和贵州茅台的收益是没法比。然而在白酒行业惨烈下降周期，股价却翻倍是低市销率的安全边际效应和市场对低端白酒的期望。

       熟悉的朋友们都知道我一直持有顺鑫农业，这也是低市销率的安全边际。低端白酒的扩张，收入增长，费用下降，释放利润，这和高端白酒的周期是不同的。顺鑫农业是2017年下跌了11.60%，2018年上涨了66.74%，今年以来又上涨了八成多，这与包括白酒龙头的白酒行业的2017年和2018年的涨跌方向恰恰相反。白酒的销售收入非常重要。2019年第三季度顺鑫农业的业绩不好，收入尚可。而【洋河股份(002304)、股吧】的均出现了下滑。市场对顺鑫农业和洋河股份的反应结果也是不一样。

      白酒行业的ROE、毛利率、库存、渠道、高端低端竞争格局都很重要，销售收入也是非常重要的不能忽略的，其后才是利润。因为2012年有了泸州老窖的估值陷阱，有了酒鬼酒炒作后的暴跌，有了【老白干酒(600559)、股吧】的穿越白酒周期，所以2016年重仓了顺鑫农业，抄底了五粮液不是洋河股份因为市销率低成长好，五粮液现在已经清仓。所以避开了洋河股份的价值低PE的诱惑，从而避开了至少是本季度的业绩下滑的价值陷阱。

      分析这些，是说明了白酒行业的收入指标远远比利润指标重要，市销率指标远远比市盈率指标重要。经测试过用低市销率指标轮动，结果能轮动出年均一成的超额收益。过去不代表未来，判断白酒行业先收入后利润不变。当然，白酒龙头的组合也是很好，今年以来，茅五泸洋顺的组合能持平中证白酒指数。白酒指数基金是只分级基金，没有ETF，市场有酒ETF。前十重仓包括青岛啤酒在重仓的九只白酒之中。这些策略都可以尝试。