盐湖股份初步印象及估值（下）

4月底看到“股神”陕西煤业成为盐湖股份的前十大股东后，大致看了盐湖股份的2022年报，我认为，盐湖股份也是一个好的资源股，以后，如果管理层不犯战略性错误，就会象陕西煤业一样，随着我国经济发展而躺赢受益，每年只是盈多盈少而已。以下是对企业初步印象和估值。

四、资产负债表解读

将2022年的资产负债表简易化，我们会解读到以下几个主要息

1、占总资产比重最大的是货币资金，占比约39%，说明该公司不缺钱；

2、应收账款占总资产约1.6%表明欠账不多，回款容易；

3、固定资产、在建工程、无形资产（其中约1亿为土地使用权，约8亿元为采矿权）92亿元占总资产约22%左右，保守用2022年利润总额213.5亿÷生产资产118亿=181%，显著高于社会资本平均回报率约6%，因此公司属轻资产公司。

4、金融资产是有息负债的2.65倍，说明企业不存在还债压力问题。

5、企业应收票据+应收账款+其他应收款+长期应收款约85亿，占比总资产20%，其中应收票据约57亿，说明企业回款问题不大。

五、企业分红

因前期剥离大量不良资产的行为，2019年盐湖股份的未分配利润科目形成了约450亿元的亏损。根据《公司法》第一百六十六条之规定及《公司章程》一百七十八条之“（二）利润分配的具体政策”之“2. 公司现金及股票分红的具体条件和比例”之规定，公司不进行现金分配的情况包括“④合并报表或母公司报表期末可供分配利润余额为负数。”，在弥补完这些亏损之前，盐湖股份不得分红。那么，盐湖股份中小股东等待分红的日子到什么时候？

由上表可知，公司2020年重新上市至 2022 年度合并报表以及母公司报表期末分配利润均为负数，因此公司近3年没有进行年度分红。如果企业按照民生证券预估利润盈利发展，最早也得到2025年才能进行分红。

六、企业估值

以上主营业务分析只为说明一句话企业近几年不会关门，利润可持续。企业除主要业务钾肥和锂盐外，通过2022年报，我们发现还可能盈利或亏损的业务有一是投资证券。2022年企业投资股票0.23亿元，2023年4月28日企业披露拟投资证券20亿元，企业这时候入场投资证券，只要不是炒短线，买入核心资产，盈利的概率还是比较大的，我也相企业集体智慧要胜过我等韭菜万倍，目前能做的是耐心观察企业的投资艺术，但投资收益不可预测，此项业务收益按零估算；二是理财产品。年报显示以自有资金进行委托理财35亿元，其中，银行理财产品22亿元，券商理财产品3亿元，托理财产品10亿元了，同样投资收益不可预测，此项业务收益按零估算；三是公司毛利率较低的贸易板块收入占比继续下降至5.16%，此项业务收益按零估算；四是画饼业务。延伸钾肥产业链，加强与下游复合肥和高附加值钾盐企业的合作，推进钾盐下游产品多元化、高端化、高值化发展，开发高端钾肥、钾盐精细化工产品等；扩大锂产业规模，全力推进 4 万吨基础锂盐一体化工程，每年2万吨电池级碳酸锂项目截止2022年报告期进度95%；全力攻关镁资源高效利用“卡脖子”关键技术，发展壮大金属镁及镁合金材料、镁基功能材料等系列产品规模，促进镁资源高值规模利用；持续优化钠资源开发结构，积极发展金属钠及合金，布局钠离子电池，筹划建设500万吨原盐项目。为保守起见，以上业务收益一律按零估算，只对钾肥和锂盐业务进行估值。

钾肥业务利润预估公司拥有500万吨钾肥年产能，稳居中国第一，2023年公司目标生产氯化钾 500 万吨。公司提高了中国钾肥自给率、较大程度上扮演了钾肥供应的“压舱石”的角色，短期看至2025年，保守估计年产钾肥至少500万吨，2022年氯化钾销售均价为3501元/吨（不含税），截至今年3月30日，氯化钾市场价格为3214元/吨，同比-25.94%，预估未来三年价格在3000-3500元/吨，因此，钾肥业务将保持贡献150多亿元营收。

锂盐业务利润预估碳酸锂规划项目顺利进行，公司未来成长可期。本轮行业变革对以盐湖股份为代表的的锂矿头部企业而言，也不失为一次机遇。鉴于我国锂资源主要蕴藏在盐湖卤水中，而盐湖股份作为国内盐湖提锂的龙头企业，其卤水所能实现的远期产能在20万吨/年左右。据悉，今年以来仍有很多企业宣布扩大锂盐产能，天齐锂业、海南矿业等均陆续公告了锂矿资产的收购项目，盐湖提锂也处于加速扩产中。盐湖股份在2023年一季报中表示，公司新建的4万吨/年基础锂盐一体化项目已完成所有立项审批，目前已接入施工工程，整体计划正常推进中，由此不难看出业内对后市发展的心。公司2023年目标生产碳酸锂3.6万吨。

回顾电池级碳酸锂价格走势，2022年一度冲破60万元/吨大关，企业锂盐销售均价（不含税）达37.94万元/吨，2023年碳酸锂价格承压回落，截至3月30日，电池级碳酸锂均价报25.65万元/吨，工业级碳酸锂均价报21万元/吨。 作为国内最大的盐湖提锂生产企业，公司具有较强成本优势，在持续扩产下未来成长空间显著。实际上，面对碳酸锂价格下行，公司约3万元/吨的成本优势将进一步显现。同时，此次暴跌将加剧行业的马太效应，市场进一步向公司这样的头部企业集中。2023-2025年预估在20-30万元/吨区间波动，未来三年锂盐业务将为企业持续带来至少60亿元以上的营收。

企业2025年市值预估。对于企业2023-2025年归母公司净利润预估，山西证券预估分别为112.93/120.94/153.21亿元，国海证券预估别为131.01/147.36/169.98亿元，民生证券预估分别为127.3/125.7/130.2亿元，2025年保守取值130亿元，市盈率取值20倍（当前10年期国债利率2.74%，其倒数为36倍，因企业不确定因素多，且未分配利润为负，市盈率打五折为18倍，为便于计算取20倍计算），则2025年市值为2600亿元。当前市值1094亿元，属于低估区间。

综上所述，虽然当前企业处于低估区间，但它的不确定因素多，如果股价继续下探，我则会以不超过5%仓位入手参与观察。

参考资料

盐湖股份2022年度财务报告

2022年全球钾肥市场供需现状与竞争格局分析 前瞻邱聪

2022年中国钾肥产业产销现状及进出口情况分析 邱聪

2022年中国钾肥产业龙头企业分析邱聪