【中泰食品饮料】周观012020年再出发茅台夯实基础、汤臣轻装上阵

投资要

本周茅台和汤臣分别发布2019年经营情况和业绩预告，虽然短期业绩均不及预期，但茅台基本面依然优异、汤臣一次性计提商誉减值后轻装上阵，建议投资者淡化短期波动，长做长，分享企业成长红利。

贵州茅台股价调整带来布局良机，茅台夯实基础再出发。本周茅台公布2019年经营情况，2019年公司营收和净利润增速约15%，利润增速略低于预期，引发股价调整，本周茅台下跌7.26%。我们认为股价调整一定程度上匹配了短期盈利预测的下调，但跌到当前位置（对应2020年估值约28倍），我们认为又重新迎来配置良机，主要基于以下两

1）短期来，19Q4利润增速低于预期一方面与18Q4非标产品集中投放有关，另一方面18Q4销售费用率为负，实际上从收入端来增速是符合预期的。2020年公司计划收入增速10%，预计在销量同增11%的情况下可顺利实现，目标稳健且实现概率高，且直营占比提升将带动利润增速取得更快增长，因此明年业绩并无需忧虑。

2）长期来，我们认为待茅台的眼光应放的更长，茅台核心竞争力并没发生变化，即超强品牌力背书下的供不应求格局以及丰厚提价空间，其主要消费群体仍聚焦在少数核心高端人群，考虑到我国高净值人群持续提升，茅台销量将跟随产量实现稳步增长，同时丰厚价差将择机兑现到出厂价提升，因此茅台未来量价齐升的成长路径十分清晰。据我们测算，未来3-5年茅台业绩复合增速仍有望实现15%以上增长，我们建议投资者淡化短期情绪发酵带来的股价波动，分享企业长期成长带来的红利。

未上市名酒2019年业绩梳理优质酒企仍将取得较快增长。我们发现，主要几家未上市名酒2019年业绩均取得优异表现，收入增速均超过20%，同时习酒、郎酒2020年营收增速目标仍较为积极，表明消费升级趋势下头部品牌份额有望进一步集中，优秀企业仍有望保持较快增长

习酒据微酒报道，2019年公司实现营收79.8亿元（含税），同比增长41%，省外市场同比增长76%，占比达到65%。2020年公司营收目标为100亿元（含税），同比增长约25%。

郎酒据新浪新闻报道，2019年公司预计实现营收120-130亿元，同比增长约20%-30%。2020年公司营收目标为150亿元，同比增长约15%-25%，同时公司争取2020年成功上市。

剑南春据糖酒快讯报道，2019财年公司预计实现营收150亿元，其中水晶剑大单品实现营收120亿元，同比增长33%。

西凤据酒业家报道，2019年公司实现营收超60亿元，同比增长超20%。

【海天味业(603288)、股吧】收购高端芝麻油标的，产能+品牌双重贡献。公司公告拟以1.69亿元取得合肥燕庄食用油67%的股权。（1）合肥燕庄主要经营芝麻油品类，在芝麻油行业中定位高端，具备“芝麻油低温冷榨”等技术优势。根据天猫数据，燕庄主力芝麻油产品定价为30元（400ml），而金龙鱼、李锦记等同规格主力产品定价在20元左右，燕庄比竞品的价格高出50%。根据公司公告，2017、2018、2019Q1-3燕庄收入分别为4.3、3.2、2.3亿元，净利润分别为2.7、19.1、-2.7百万元，净利率分别为0.6%、6.0%、-12.0%。燕庄近年收入下滑，净利率波动较大，海天入主有望改善经营。（2）海天收购燕庄主要为扩充产能，提升材料的粗加工能力和仓储配送能力。海天有芝麻油产能有限，收购燕庄后芝麻油产能将大幅增长。同时燕庄品牌定位高端，收购后公司芝麻油产品预计以燕庄品牌为主，仅少量佛山生产的产品使用海天品牌。预计2020年燕庄即可贡献收入和利润，收购完成后将以海天为主导，转为海天人员入厂管理，有望改善燕庄近年经营颓势。收购产生商誉金额预计较小，对海天净利润潜在的计提影响有限。

【汤臣倍健(300146)、股吧】不破不立，期待变局。近期公司发布了业绩预告及回复了关注函。

1） LSG收购造成的商誉减值风险一次性释放，2020年LSG轻装上阵收入有望恢复正增长。我们根据公司公告，梳理LSG业绩影响如下2018年8月31日公司完成收购LSG交易对价6.69澳元（根据汇率波动预计33-35亿元），产生商誉4.5亿澳元（截至19Q3为21.5亿元商誉），因收购产生无形资产14亿元。2019年1月新电商法公布后，造成中小代购退出市场对LSG海外市场销售造成冲。从公司公告经营数据，2019年LSG收入总计0.84亿澳元（2018年1.46亿元），同比-42.6%，其中澳新市场因中小代购（代购采购的比例从 2018 年40%下降至不足 20%）及药店去库存因下滑57.9%，出口经销下滑68.5%，代工业务下滑26.6%，跨境电商2019年收入同比+73.4%，目前公司在海外积极清库存及渠道调整，培养跨境代理经销商，预计2020年LSG海外+跨境购收入恢复正增长。商誉还有11-11.5亿，预计继续减值概率较低，无形资产还剩7.6-8.1亿元，考虑2018年已经摊销0.47亿，按照10年分摊，预计2020年后每年摊销0.85-0.9亿元。因此LSG在2020年后收入预计正贡献，利润拖累逐渐减少。

2）展望未来，预计药店医保政策持续收严，商超、母婴、电商成长机会较多。2020年汤臣通过经销商裂变+OTC新事业部成立+益生菌有望2020年拿到蓝帽子批等利好对冲外部环境影响，是实现渠道多元化布局的关键一步。根据业绩预告，我们预计2019-2021年公司收入分别为53、63、76亿元，同比增速为21%、20%、20%，预计归母净利润为-3.7（不含商誉和减值利润为10.5亿元）、12.5、15.2亿元，3年利润复合增速预计为15%。2020年PE22X、2021年PE18X。2019年商誉及无形资产一次计提15-16亿元，利空出尽，2020年轻装上阵，预计季度业绩逐渐好转，估值有望不断提升。

1月组合汤臣倍健表现抢眼。本月推荐组合标的涨跌幅分别为五粮液（-1.85%）、古井贡酒（-2.10%）、【顺鑫农业(000860)、股吧】（-3.25%）、青岛啤酒（0.49%）、伊利股份（2.59%）、汤臣倍健（8.90%），组合收益率为0.80%。同期上证综指上涨1.10%，组合落后上证综指0.31%。

投资策略中长期来，行业结构性机会依旧明显，我们长期最好高端白酒。重推荐贵州茅台、五粮液、【泸州老窖(000568)、股吧】、顺鑫农业、古井贡酒、今世缘、山西汾酒、口子窖、洋河股份等；啤酒板块行业拐已现，持续推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒；食品重推荐中炬高新、元祖股份、海天味业等，保健品行业建议关注汤臣倍健，肉制品行业积极关注龙头双汇发展等。

风险提示三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。

范劲松食品饮料行业首席分析师，食品专业硕士。8年证券、期货投资研究经验，2014年被郑州商品交易所评选为期货优秀分析师，2016年新财富入围核心成员，2018年金罗盘量化评选最准分析师,2018年第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。

执业证书编号S0740517030001；

手机13023226679 ；

邮箱fanjs@r.qlzq.com。

龚小乐食品饮料行业分析师，南京大学经济学硕士，2016年加入中泰证券研究所，3年食品饮料行业研究经验，2016年新财富入围团队成员，主要覆盖白酒、红酒。

执业证书编号S0740518070005；

手机15751860087；

邮箱gongxl@r.qlzq.com。

赵雯食品饮料行业研究员，东南大学经济学硕士、法国雷恩一大金融硕士，覆盖非酒食品板块，曾任职东吴证券食品饮料组（新财富团队）。

手机17621615022；

邮箱zhaowen@r.qlzq.com。

熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

手机15921024206；

邮箱xiongxw@r.qlzq.com。

房昭强食品饮料行业研究员，武汉大学经济学硕士，2018年加入中泰证券研究所。

手机15827398976；

邮箱fangzq@r.qlzq.com。

适当性声明

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微订阅号制作的本资料仅面向中泰证券客户中的专业投资者，完整的投资观应以中泰证券研究所发布的研究报告为准。若您非中泰证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何息。

因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！中泰证券不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为中泰证券的客户。感谢您给与的理解与配合，市场有风险，投资需谨慎。

重要声明

本订阅号为中泰证券食品饮料团队设立的。本订阅号不是中泰证券食品饮料团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自中泰证券研究所已经发布的研究报告或对已经发布报告的后续解读。若因报告的摘编而产生的歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观可根据中泰证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送息或另行通知义务，后续更新息请以中泰证券正式发布的研究报告为准。

本订阅号所载的资料、工具、意见、息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，中泰证券及相关研究团队不就本订阅号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本订阅号推送息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，中泰证券及相关研究团队不对任何人因使用本订阅号推送息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。

中泰证券及相关内容提供方保留对本订阅号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本订阅号推送息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖意的引用、删节和修改。

©中泰食品饮料

长按下方二维码关注我们

每一次的旅行

都想与你同行