新成新材——科创板的有力竞争者，保守10倍成长空间

一、公司简介

（一）基本情况

公司是专注于特种石墨领域的高新技术企业。年产量3.4万吨，其中等静压产品4000吨、模压产品1万吨、中粗特炭产品2万吨，是国内生产规模最大、技术水平及市场占有率最高的细颗粒特种石墨生产企业。公司于2014年1月于新三板挂牌，为山西省首家新三板挂牌企业，14年12月转为做市交易。

2015年开始，公司开始布局特种石墨的深度开发，先后介入石墨电极（负极材料用）、电解液、铁路用电弓碳滑板及脱硫脱硝活性炭领域。目前，石墨电极、高铁受电弓碳滑板项目已量产，电解液及脱硫脱硝活性炭项目仍处于建设中。

（二）主要产品

特种石墨作为具备多种优良特性的基础性材料，被广泛应用于半导体、太阳能光伏、电

火花及模具加工、核能、冶金、航天等众多领域，目前国内特种石墨的市场供给明显不足，尤其是直径 600mm 以上、粒度 10 微米以下的高端产品主要依赖国外进口。未来一段时期内，随着我国半导体、光伏、电火花及模具加工、核电等产业的加快发展，特种石墨的市场需求将呈现快速增长态势，尤其是大规格、细粒度特种石墨将具有良好的市场前景。

公司目前产品依旧以石墨产品为主，如等静压石墨、模压石墨、中粗特压石墨等，下

由主要应用于太阳能等领域，另外用于钢铁和新能源领域的石墨电极亦开始起量，同时在内蒙古设有子公司从事委外加工业务，主要为负极材料生产提供石墨化服务。三个新产品介绍如下

一是年产20万条高铁受电弓碳滑板项目该项目于2015开始建设，概算总投资3.19亿元，2019年4月建成投产。项目于2018年9月取得了ISO/TS22163国际质量认证证书。2019年8月1日取得了中铁检验认证中心CRCC认证证书；铁路产品认证中心专家组在广州铁路局动车段对我公司生产并“路考”了11个月的动车碳滑板认证评审全票通过。至此，新成新材生产的高铁受电弓碳滑板经历了4年的生产，检验和路考的历程，成为国内首家拥有独立自主知识产权（专利150项）且全部零部件国产化的高铁碳滑板生产企业。目前，产品已批量进入国内市场和国际市场，四季度参加铁总全国招标。

二是年产2万吨汽车锂电池电解液项目该项目于2016年8月开始建设，总投资1.64亿元，其中固定资产投资1亿元，流动资金1亿元，总建筑面积15412㎡。到目前为止，8个生产车间及库房的工程建设全部完工，项目备案、环评、能评、安评等手续办理完毕，设施设备安装到位，职工培训已经完成。该项目达产后，可新增产值11亿元，新增利税2.4亿元；

三是脱硫脱硝活性炭项目该项目于2018年10月动工建设。项目总投资6979万元，建筑面积10072㎡，主要生产车间为造粒车间、炭化车间、活化车间，筛分包装车间及配电室。该项目计划7月下旬投入试生产。项目达产后，年可实现产值1.2亿元，新增利税3000万元。

（三）经营业绩

近10年来，公司发展分为两个阶段，第一个阶段是11年前，主要得益于光伏行业的大发展，当年净利润达到4000万的高峰，随后受光伏行业下滑影响营收虽只小幅下降，但利润大幅下滑，15年达到低，当年实现净利润1274万元。随后进入快速增长期，尤其是17年-18年由于新能源行业及钢铁行业的大幅增长与环保限产带动石墨产品量价齐升，公司业绩屡屡创出新高，18年营收达到6.68亿元，净利润达到1亿元。

但需要注意的是，18年业绩的大幅增长主要源于石墨电极及代工业务，占据营收的63%，但19年由于产能的扩张，石墨电极产品价格大幅下降，已有18年的高4万元/吨骤降至19年的2万元/吨，很多企业处于亏损状态。

公司上半年业绩出现下滑，其中营收小幅下滑6%，但净利润同比跌幅达到23%，因其分析为“2019年上半年，碳素市场石墨电极下游行业电弧炉开工率下降导致炭素制品需求量下滑，另外从2017年开始行业内企业新增、扩建导致石墨电极产能过剩，2019起产能过剩带来的影响明显放大”。

全年预计净利润跌幅将达到30%-40%，绝对值将降至6000万左右的水平。未来业绩主要取决于新布局的受电弓碳滑板、活性炭及电解液项目的生产与销售情况，从目前掌握的情况来，碳滑板已于今年8月1日取得crcc认证，可以参与铁总招标，明年开始会贡献业绩。活性炭主要用于钢铁及发电厂脱硫脱硝，目前钢铁企业业绩较差，而发电企业业绩反转，前景还不好预判。电解液项目明年仍难以放量，但未来中【国新能源(600617)、股吧】汽车的前景毋庸置疑，对材料的需求亦巨大，21年会是爆发年份。

（四）财务健康水平

公司总资产11亿元，其中存货2.6亿元，固定资产4亿元，在建工程1.4亿元,随着产品售价的降低，存货存在一定的减值风险。 经营质量上，公司每年销售商品取得的现金与营业收入的比值均高于100%，且经营活动现金净流量均超过每年的净利润，经营质量较高。

上市以来，公司分红极少，因主要在于有好几个项目在建，需要资金，而公司曾两次计划增发募资，均告失败。

整体而言，公司财务上存在一定的存货减值风险，其余无异常。

（五）资本运作历史

公司14年1月挂牌，挂牌前曾于11引入达晨及鲁证创投，募资1.1亿，投后估值4.06亿元。14年12月转做市交易时同步以4.6元/股募资0.77亿元，当前收益-30%。此外，公司分别于15年7月-11月，16年4月-17年2月，18年11月-19年4月，19年5月-11月停牌，因分别是出售控制权、引入战略投资者，摘牌。

公司自转做市募资后分别计划于16年5月及17年9月进行定增募资，用于动车组受电弓碳滑板生产基地的建设，均未成功，这也是其后面萌生摘牌想法的因吧。

二、行业情况

（一）特种石墨

特种石墨由于其特殊的物理特性，可应用于半导体、光伏太阳能、电火花及模具加工、核能、冶金、航天等领域，是一种重要的工业材料。由于特种石墨行业在整个产业链中的位置的因素，其市场规模其受到经济周期、宏观政策以及下游市场情况等因素影响较大。光伏行业方面，2012 年欧盟决定对我国光伏行业征收反倾销税，使我国光伏产业受到严重影响，直接导致作为光伏太阳能产品的重要材料的特种石墨市场严重萎缩，行业内大量企业产品滞销，面临严重困境。今年以来光伏行业逐渐好转，龙头【隆基股份(601012)、股吧】及中环股份市值持续上涨，未来几年将保持快速增长，基本盘稳固。

钢铁行业则出现大幅波动，2017 年，炭素行业总体形势呈现出企稳向好的态势，其中炭素新材料特种石墨制品的需求相对于上年发生较大变化，产品价格同比大幅上扬。据中国炭素行业协会不完全统计，2017 年 1-12 月特种石墨产量为 3.33 万吨，与上年同期相比增长 33.62%。炭素行业供需格局变化的主要因有1、2016 年度之前，国际经济复苏乏力，国内经济增速放缓，大多数炭素企业经营亏损，很多企业资金链难以支撑正常生产及营销，出现停产、半停产、大幅度减产，整个行业呈现大幅度减产态势。2、炭素产品工艺流程及生产周期比较长，市场需求出现变化，不能实现短期内迅速增产。3、2016 年以来，受环保因素影响，行业内相关环保不达标企业以及国内部分省市炭素企业秋冬季限产、停产措施的执行，产品供应无法满足下游行业突增的需求，进而导致产品出现供不应求的局面。

2017 年，随着下游冶炼等行业对炭素制品的需求突增，炭素行业总体形势呈现出企稳向好的态势，公司特种石墨产品和外加工业务量价大幅提升。值得注意的是 2017-2018 上半年炭素行业新增产能以及计划新建项目大幅增加，相关项目建成达产势必影响市场供需关系，另外下游冶炼行业能否持续健康增长也会对炭素行业市场产生重要影响。

（二）碳滑板

目前，我国轨道交通行业受电弓国产化率较低，作为受电弓关键部件的碳滑板也多年来一直依赖进口，尤其是在高铁领域。然而，近来年受电弓碳滑板行业研发进展较快，从零部件的石墨碳条（业内领先大同新成新材年产10-20万条）到江苏洋溢墨根集团年生产受电弓部件碳滑板可达12万多根、动车组碳滑板可达4万多根（年产值10亿），以及上海天海公司受电弓的年产1500多套、城轨等市占率超过70%（年产值1.8亿），直至北京竞和、新秀杭州卓导新材料、中车下属等单位相继研发出高铁新品，国产化进程速度迅猛。北京万高科技多年来总代理世界著名碳滑板巨头霍夫曼产品中国销售，与其紧密合作、技术消化，相继研发出机车碳滑板产品以及即将的高铁产品。尽管业内部分竞争对手相对强大，但在把持高端材料的先天优势之下，伴随着我国受电弓国产化进程势不可挡的趋势，研发实力较强的万高科技也依然有望取得一席之地。

（三）活性炭

如今我国使用的焦炉烟气脱硫脱硝技术共有四种，但其传统的半干法脱硫、SCR脱硝工艺已经不能适应日益增长的工业效率和环保需求，不能适应有关方面的国家新规、新政策。本主要介绍了利用活性炭（焦）的吸附性和催化性，与烟气在吸附塔内逆向流动的脱硫脱硝工艺，以迎合新时代的工业发展方向，节能降耗，实现效益最大化。

2019年，国家环保产业迈入一个新的元年。纵观历年来环保产业的发展，无疑2019年将开启截然的局面，水土固废气的大监管格局已形成。活性炭（焦）脱硫脱硝工艺技术是国家 “十三五” 863 课题——“可资源化烟气脱硫技术”的引进、研发及工程应用项目，“活性焦干法烟气脱硫技术”被国家工业和息化部列为清洁生产技术推行方案。新的格局下，环保产业已从政策播种时代进入到全面的政策深耕时代，加强先进适用环保技术装备推广应用和集成创新刻不容缓。

从发展前景来，钢铁行业，在确保安全生产的前提下，全国钢铁企业采用湿法脱硫的烧结机、竖炉全部停产，采用半干法脱硫的烧结机继续停限产50%。湿法已处于停滞不前的泥沼困境，活性炭（焦）硫脱硝工艺技术悄然成为大势所趋的未来方向。

烟气脱硫脱硝活性炭是一种易耗品，主要消耗量来自首次装填与运行损耗，以某钢厂为例，烧结尾气脱硫脱硝首次装填量 约2.3万吨，年耗损补充量约达 2.38 万吨。活性炭脱硫脱硝工艺成为政府强制性要求，环保高压态势下，活性炭是市场的刚需材料，由于受资质等政策壁垒，市场需求缺口越来越大，只计算钢铁一个行业预估到2025年产能/需求=66.9%，产品价格更是一路飙升。

三、运作空间

尽管公司目前处于下滑区间，但按照净利润下滑50%至6000万元的保守估值，公司仍可以达到创新层及精选层的标准，同时考虑到公司新材料的概念较好，在业界又有较高地位，特种石墨产品受益于光伏行业回暖，碳滑板已经取得中铁认证明年开始供货，活性炭及电解液项目未来也较有前景。

同时，作为大同市的明星企业，大同市政府已决定安排旗下国资入股，有助于缓解公司资金压力。

总体而言，公司已完成简单的石墨粗加工企业向深加工企业的转变，尽管钢铁行业电极产品未来可能持续疲软，但随着新布局的产品的下游光伏、新能源汽车、高铁受电弓等领域的发展，业绩值得期待。另外，公司概念很好，符合科创板挂牌条件，又取得了达晨等机构的投资，大概率可以上科创板。

四、投资因

该标的为低PE标的，当前市值4.17亿元，按照今年6000万利润预测，动态PE7倍，PB仅0.78倍，具备挂牌精选层的条件。考虑到未来三大新项目的放量，未来公司业绩亦具备想象空间。

五、潜在风险

1）业绩不达预期。今年新项目仍未放量，有业务降幅较大，业绩势必下滑，目前按照下滑50%的幅度预估，但存在下滑更大幅度的可能。

2）实控人年龄风险。实控人目前已68岁，其儿子已在公司任职，未来存在接班可能，面临一定的接班风险。

六、综合分析

总体而言，新成新材已摆脱单纯的石墨加工企业的发展轨迹，进入自主创新的轨道，目前已拥有1027项专利，且已布局碳滑板、电解液及活性炭等存在较大发展空间的应用领域，在半导体用石墨领域亦开始布局，未来存在较大的发展空间。

当前，尽管公司业绩处于下滑状态，但大概率不会重复11-15年随波逐流的发展状态，而会受益于新布局项目未来的逐步投产而继续增长。同时，当前估值较低，符合精选层挂牌条件，概念较好，大概率有机会上科创板，故值得搏一搏。