东阿阿胶2023年报分析

一、关键数据

净资产收益率23年11.1%，同比22年7.6增长3.5%；

营收23年47.1亿，同比22年40.4亿增长6.7亿，+16.6%；

净利润23年11.5亿，同比22年7.7亿增长3.8亿，+47.5%；

扣非净利润23年10.8亿，同比22年7亿增长3.8亿，+54.7%；

经现流23年19.5亿，同比22年21.4亿减少2亿，-8.9%；

总资产23年133亿，同比22年126亿增长7亿，+5.3%；

净资产23年107亿，同比22年103亿增长4亿，+3.7%；

毛利率23年70.2%，同比22年68.3%增长2%；

净利率23年24.4%，同比22年19%增长5.4%；

二、营收及利润分析

阿胶系列营收43.6亿（占比92.55%）；

同比22年36.9亿（占比91.5）增长6.7亿，+18.1%；

阿胶成本12亿，同比22年9.7亿增长2.3亿，+23.7%；

毛驴养殖及贸易0.97亿，占比2.06%

其他0.67亿，占比1.4%

阿胶主要看阿胶系列收入即可。

净利润含金量169%；销售收入52亿，收现比110%，销售几乎全部回款；

阿胶营收再次超过14年的35.8亿，但还没有超过15年的45亿，毛利率回到历史最高水平，但净利率还没有达到30%，还有提升空间。

三、资产质量分析

如图;

1、类现金资产83亿，比去年72亿增加11亿，占总资产比62%，重新回到12年水平，马上要达到历史最高水平，在经过存货、资产、应收各种减值后还能迅速恢复大把的现金，现金流非常强悍。

2、存货10.1亿，比年初12.3亿，减少2.2亿；

再看产销量，经过三年去库存之后基本恢复正常，但23年产大于销，库存略微有积压。从17年披露产销数据以来基本实现了产销平衡，库存问题告一段落。

3、应收票据3.75亿，同比1.6亿增加2.15亿，应收账款0.62亿同比3.83亿减少3.2亿，应收合计4.37亿，同比5.4亿，减少1.1亿，-20%。

看细项，本期应收账款余额4.25亿，同比去年7.6亿，减少3.4亿，-50%，去年减值3.8亿，今年再次减值3.6亿，账面余额0.62亿，因此并不是本期应收大幅减少，而是有些款项已无法收回，坏账计提3.6亿。至此，应收账款问题彻底解决，当作一次性损益减值掉。

4、合同负债8.2亿，比年初5.9亿，增加2.3亿。经营性负债占比来到10%，阿胶开始呈现供不应求状态，但还未恢复强势地位得15%。

5、固定资产组合（固定资产+在建+长期待摊+使用权资产）19.2亿，占总资产比15%已经到了历史最低水平，从固定资产占比也可以看出阿胶属于轻资产高经济商誉企业。

四、现金流分析

从02年至今利润总和160亿，分红81亿，目前现金80亿（同步包含了部分应付负债预估20亿）、扣除融资7亿，整体粗略算一下，自由现金流达到了70%-80%的状态；

费用分析

销售费用14.8亿，同比13.1亿增加3.7亿，+28%，销售费用率31%；

管理费用3.77亿，同比3.8亿减少0.3亿，管理费用率8%；

研发费用1.73亿，同比1.4亿增加0.33亿，+23%，研发费用率3.6%；

销售费用投入较多，属于营销策略部分，未来收益后希望看到销售费用率控制在20%营收左右。管理费用率控制较好，研发投入增加。如果后期销售费用能降下来，那么净利率有希望重回30%，目前就差六七个百分点。

六、股东分析

2002年底股东总数6.49万；在17年达到最多9.88万，22年底是6.1万，23年底股东总数4.73万，同比去年减少22%，24年2月8日左右股东人数4.35万正好是阿胶阶段低点47元附近，截止2月底增加到4.78万，持仓度相比以前有集中，散户数量明显下降，近期股价连续上涨应该是机构建仓，成本50元+。

七、阿胶竞争优势分析

滋补上品、东阿阿胶、顶流品牌已深入人心、牢牢地占领着消费者心智。品牌优势、产品优势、技术标准优势和平台优势是阿胶行业龙头地位。由品牌、历史、文化共同行成了阿胶的特许经营权，买企业就是买公司，就是买企业未来的自由现金流。具有特许经营权的企业有着最多最持久的现金流。

阿胶具有礼品+保健品+消费品的三重属性这一点也可以确保未来跑赢通胀没问题。确定的是阿胶未来的生命周期足够久，不确定的是未来的增长速度，因此最终还是要回归到具体的产品上来。从内生增长角度，目前尚有较大发展空间。东阿阿胶块保持品类龙头地位，打造资源型单品，阿胶块未来应该最多是+10%；复方阿胶浆保持 OTC 补气补血 品类领导地位，基于组方独特性、适应症以及安全性，在2023 年增量超过40%的基础上，未来发展空间依然较大桃花姬阿胶糕，基于大快消新打法，保持品类第一。同时，重点培育包括阿胶粉以及“皇家围场 1619”在内的新产品。

八、总结

阿胶自由现金流丰富，是具有特许经营权的企业，也是值得重仓投资的，遗憾是当前已经过了最佳投资点，估值趋于合理，但离高估还很远。只有适当建仓了。目前整体资产结构已经修复完成，盈利能力恢复、应收账款处理干净、存货减值处理完成各项指标已恢复，可谓真正轻装上阵，两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山。希望越来越好又希望还能有合适的买入机会。