被玩坏的英特集团还能起来吗？

英特集团复盘当天天地板

首先从官网和年报可以了解到英特丨集团的主体业务，医药批发（药品为主，器械耗材占比不足5%），医药零售业（线上线下药店）。医药批发占营业收入九成以上，但是毛利率很低5.89%，批发这一块的销售净利率可能低于1.4%，通过提高周转和增加财务杠杆的方式提升ROE水平到10%左右。

先看看行业情况特征。在医药行业价值链当中，医药商业属于流通环节，包括医药流通和物流。医保基金占整个医疗卫生费用的40%左右，随着医保控费政策（比如集中带量采购）不断加码，会一定程度导致批发企业主营业务收入增速下滑。而实际上近年来药品销售总额增速从2011年的33%下降到19年的7%。批发企业在药品分销业务中承担供销、垫资、配送三项职能，短期内难以被取代。配送、垫资职能门槛不高，供销是药品分销业务的核心。也导致全国医药流通销售呈现明显的地域性差异，浙江的医药流通规模在全国排第四，低于北上广深。对比上市的医药批发企业就不难发现，药品分销业务的毛利率长期处于较低水平，但是如果能够做大品规数量或者供销网络铺开，企业的营业收入与利润总额依然可以同步做大。当然也可以往受集采影响比较小的医药零售业务拓展。

从行业角度，公司作为浙江最大的医药流通企业，并且浙江国资委控股的背景，无疑能够保证当前业务的稳定。从21年年报看到可转债融资的资金用于冷链运输和线上销售平台搭建的项目，都是不断创新的业务拓展。浙江这种大省，业务稳定性是没问题的，重点是看实际的营收是否能够维持住。

财务数据上，资产负债率很高，是批发业务形态薄利多销的特点，目前看从17年的79%逐年下降到21年的71%，另外几个比如短期借款高，存货高等估计都是批发业务本身的垫资导致的资金错配，这个需要很好地资金管理。至少从目前的看公司的年报公布没有出现过债务或者利息支出违约。21ROE水平有所下降，应收账款常年占总资产44%左右，也导致常年出现几百万的用减值损失。尽管财务结构没有茅台等消费类企业好，总体财务数据都常年偏向于稳定。

也就是从上面看，基本业务都没有太大问题。大家比较关注的还是股权结构的一些变化。前面提到公司的实际控制人是浙江省国资委。国贸集团和华晨投资实际就是国贸集团，而国贸集团的90%控股权在浙江国资委。

11号公司股丨票涨丨停，12号股东大会，同时上发布重大资产重组公告，筹划发行股份及支付现金的方式购买股东手里的英特药业剩余50%股权。

5月25日发布公告，发行股份及支付现金购买股东的50%英特药业股权（尚未估价），发行股权定价11.26元/股；配套资金向关联方康恩丨贝以非公开发行股份募集不超过4.5亿元，发行定价10.01元/股。

公告发布后，5月26日开盘，涨停开盘后被抛售，后续继续跌至近乎跌停丨板。

在集团的组织构架中，浙江英特药业负责药品事业部，包括药品批发、零售。其他的重要、器械、生物、物流等事业部有其他公司负责。资产重组后公司的药品类销售占比将从94.86%进一步提升到95.6%，因为就是原有在资产，不是装进去提高估值的新资产，基本不会有太大的估值提升。但是从管理的角度来说，从50%相对控股变成100%绝对控股，对于清晰股权结构，强化管理，绝对是有好处的，

所以对于股丨价的影响，一方面更重在重组的方案实施。

当前的息以10.01元/股找康恩丨贝募集不超过4.5亿元资金，自有资金14.6亿应该是业务需要估计不会动用。所以预估就是4.5亿的现金加上单独支付的定价11.26元/股的股票支付，来购丨买大老板手里的剩余英特药业的剩余股份。这里有三个关键点，募集资金的成本10.01元/股的4.5亿（暂假设就4.5亿），英丨特药业估值按照什么PE水平。如果付出的融资成本低于重组的收益，自然公司的股丨价会上升。

来看看21年年报当中英丨特药业的财务水平。

从浙江英丨特药业的21年数据来看，净利润2.42亿元，对比英丨特集团的归母利润1.68亿，少数股东2.28亿。

目前的英丨特药业尚未估值，如果按照当前股丨票的估值18.91给，那么预计50%股权需要花费45.76亿左右，相当于通过资产重组再造一个相当市值的企业。那么4.5亿的融资其实比例相对不到10%，也不至于复牌跌掉2个亿的市值。

另外关键点还在于10.01元/股（预估占融资比例的10%）及11.26元/股（预估占融资比例的90%）的融资成本，粗略估算发行股丨票的融资成本在11.135元/股，相当于16.33的估值水平。那么如果浙江英丨特药业的估值不到16.33的倍数，市场预期得在当前基础上涨。

如果真实的英特药业定价在利润的12倍的话，那么当前位置理论上至少得向上9.58%的空间。若果按照16.5倍来定价的话，那么就默认当前的价格了。

这是没有考量到已经上涨的这部分以及重组带来优势的情况。综合来说，个人觉得当前估值不算高，在资产定价不到15倍的情况下，资产重组的优势能够继续推动一波行情。

（备注利益相关，不喜勿喷，成本13.634）