投资老将纷纷“发声”，长期配置正当时

悲观、低迷，在公募基金最新披露的2023年四季报中，这两个词频频出现，被用来形容当前的市场情绪。

“我们观察到当前市场的预期、情绪都达到了一个过于悲观的位置。”易方达基金萧楠以“过于悲观”来形容当前的市场预期和情绪。

“投资者的情绪极度低迷。”富国基金朱少醒的感受与萧楠如出一辙。

“投资人情绪低迷，对利好因素选择无视，负面息则无限放大。”景顺长城基金刘彦春如是写道。

中欧基金曹名长认为，市场这种短期偏离基本面的下跌更多是在情绪层面的，不具备长期持续性。

2023年四季度，上证指数下跌4.36%，代表大盘风格的上证50指数下跌7.22%，代表中小盘成长风格的创业板指数下跌5.62%。与三季度相比，跌幅持续扩大。

面对这样的行情，经历了多轮市场牛熊周期的投资老将如何应对？我们一起来看一看。

顶住压力，逆向布局

所谓“疾风知劲草,板荡识诚臣”，穿越市场周期而来的老将们，面对此刻市场的冷寂，有着更清醒的认知和更成熟的决断。

在易方达瑞恒混合最新发布的四季报中，萧楠表示，要承认当前市场悲观预期合理性，但也应当对经济运行的复杂性有清醒的认知。

对此，他的做法是一方面，基于当前宏观和微观数据的表现，选择不去在组合中体现“强判断”；另一方面，也坚经济的周期性、市场的复杂性，以至于必须要顶住压力，做出逆向投资。

一般来说，在经济复苏或市场预期向好时，顺周期品种才有望迎来较好的表现。然而在四季度的悲观情绪下，萧楠逆向布局，增持消费、工程机械等顺周期行业，其中增持了2.38万股贵州茅台，使其时隔两年再度跃升为易方达瑞恒混合的第一大重仓，占基金净值比例达到8.38%。

此外，萧楠的四季度重仓股中新进了中远海能、五粮液、潍柴动力、顺鑫农业，均为消费及工程机械等顺周期个股。

数据来源基金四季报、Wind，截至2023/12/31。

而在四季度，部分投资者将周期品当做避险品种进行交易，煤炭、有色等板块逆市上涨，萧楠却认为长期来看这并不是好的决策。

于是，如季报所言，他在避险交易踊跃的阶段减持了相关个股，如神火股份、陕西煤业等。此外，其三季度重仓的山煤国际、紫金矿业、中国石化等个股也在四季度退出了前十大重仓股行列。

有意思的是，为了对冲顺周期品种的风险暴露，萧楠在逆向投资资源板块的同时，增持了船运、造船、黄金等产业周期和经济周期错位的品种。

能够穿越颠簸的老将，往往在行情的极致时刻，更倾向于逆向应对。

南方基金茅炜也表示，市场在防御心理和流动性收紧的压制下进一步探底，市场情绪指标和FED模型均指向权益市场的配置性价比接近极值附近，故选择逆向将组合仓位提升至一个相对较高的位置，期待钟摆的回归。

逆向思维想要落地，背后还要有对于市场的同步认知迭代。

投资方法论的迭代

从高质量投资到资产配置

通过配置周期特征不同的品类进行风险对冲，这样的策略在萧楠以往的投资中似乎非常少见。

在多数基民的认知中，萧楠是一位聚焦消费赛道的价值成长风格选手。在过去的公开报道中，萧楠多次强调，他所坚持的是非常朴素的价值投资方法，核心投资理念是找到自由现金流和盈利能力不错的高质量公司，拿久一点。

过去，萧楠一直是这么做的。以他管理时间最长的易方达消费行业为例，萧楠在这只产品中过去五年的换手率稳定在40%，是绝对的价值投资、长期投资践行者。而与易方达消费行业不同，更晚成立、更小众的易方达瑞恒混合，是一只全市场配置基金。

多数情况下，受限于能力圈和个人精力，基金经理在管理多只产品时会采取复制策略。但从持仓息来看，萧楠在管理易方达瑞恒混合时，确实做到了差异化，而且从中我们可以窥见其在投资方法论上的迭代。

从行业配置来看，从2020年起，易方达瑞恒混合就逐渐从重仓消费转向多板块配置，涉及材料、息技术、医疗保健、金融等板块。尤其在2022年上半年，对能源板块的配置比例大幅提升。2023年以来，对工业板块的配置比例有所扩大。

注①数据来源Wind，分类以Wind一级行业为准；②行业配置比例指持有对应行业股票市值占基金资产净值的比例。

从换手率来看，2019-2021年，易方达瑞恒混合的换手率在100%左右；而2022-2023年，换手率分别升至178%、156%（注2023年换手率为2023年上半年换手率*2估算得出）。与同类基金相比，这样的换手率仍处于市场较低水平。但对于萧楠来说，这同样是一个显著的变化。

无论是行业配置的多元化，还是换手率的提升，背后指向的都是萧楠投资方法论的迭代和对市场变化的适应。从易方达瑞恒混合此前披露的定期报告中，也可以发现蛛丝马迹。

在2022年年报中，萧楠写道，决定大幅度提高组合对宏观经济的弹性。在2023年一季报中，萧楠表示，配置依然沿着经济复苏的主线进行。在2023年中报中，萧楠坦言，根据经济形势对组合做了一定调整。从2023年三季报和四季报中，我们也能看到，萧楠的调仓操作融入了对宏观经济的思考。

这些息显示，不同于过去自下而上选股，至少在易方达瑞恒的管理中，萧楠已经在尝试结合宏观分析进行资产配置和组合调整。

估值向下盈利向上，长期配置正当时

在公募基金去年的四季报中，有一个词被多次提及，那就是估值。

“当前市场估值在历史低位区域。”曹名长以数据来证明这一点从低估值个股数量来衡量，目前全市场PE（TTM）估值低于30倍的个股数量超过了1500只，与三季度持平；低于20倍的超过900只，数量继续增加。

朱少醒表示，当前A股市场的整体估值处于长周期中极有吸引力的位置，当下权益资产处在很好的风险收益区间。投资者当前选择承受市场波动对应的预期回报水平是相当合适的。

交银施罗德基金王崇坦言，很多传统大盘成长/价值类优质公司股票的估值水平和股息率，具备明显中长期持股守息吸引力。“我们愿意做部分优质大盘成长/价值股的中长期股东。”

事实上，经过之前较长时间的回调，目前很多基金的持仓估值已经下降到了较低水平。以易方达瑞恒混合为例，从2020年到2023年，以年末数据计，该基金的持仓估值PE-TTM分别为41.04、34.37、6.49、12.01。

在估值下降的同时，易方达瑞恒混合持仓股票的净资产收益率（ROE）却保持着较高的正增速，分别为17.89%、22.87%、36.09%、18.80%；股息率同样每年为正，分别为 0.84%、0.85%、4.72%、5.35%。这些数据显示，在当前经济形势下，基金所持仓企业仍然保持着较强的盈利能力。

股价总是围绕价值上下波动，由于估值具有均值回归特性，低估状态不会一直存在。放眼长期，最佳的长期配置时机往往出现在市场最悲观的时候。逆市布局，保持耐心，未来随着市场预期和情绪好转，基金持仓个股有望迎来“戴维斯双击”。

老将们在用自己的方式穿越周期，没有一个冬天不会过去。