【华创地产？袁豪团队】中航善达更名公告评：积余产业运营服务，百年传承高度定位

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袁豪   鲁星泽   曹曼   邓力

     评

 1 拟更名“招商积余”、代码“001914”，传承百年历史，彰显高度战略定位

公司发布公告，拟更名为“招商局积余产业运营服务股份有限公司”；证券简称拟由“【中航善达(000043)、股吧】”变更为“招商积余”；证券代码拟由“000043”变更为“001914”。“积余”在《辞典》里的释义为积攒起来的剩余财物和资产，“积余产业运营服务”意为对存量资产的管理、运营及服务等，“积余”之意契合公司的战略及业务发展定位。“积余”与招商局集团及中国房地产行业有着悠久的历史渊源，招商局集团的前身是创立于 1872 年的轮船招商局，其于 1914 年 2 月实行航产分业，成立“积余产业公司”，这是招商局集团最早的直属房地产企业，也是 20 世纪中国最早出现的有案可的房地产运营公司之一。而本次证券代码拟变更为“001914”，更有招商局集团百年传承的历史意义，彰显公司在集团的高度战略定位，未来有望打开更为广阔的业务空间。

 2   合并后在管1.5亿方、打造非住宅物管龙头，规模、业绩将实现量质齐升

本次重组积极响应国资委瘦身健体、聚焦主业、提质增效要求，将实现物管行业横向整合，明确公司未来发展的战略定位，激发公司的发展活力，进一步打开物业管理战略业务的未来发展空间，打造央企物管旗舰企业。截至19H1末，中航善达、招商物业合并后在管面积将达1.49亿方。中航善达深耕机构类物管，招商物业服务业态丰富（住宅、非住宅面积分别占比68%、32%），并且招商系拥有大量的商办物业，中航善达与招商物业强强联合，合力打造非住宅物业管理龙头。我们维持预计19年中航物业业绩2.3亿，20年业绩有望超预期。预计招商物业19年业绩2.0亿元，合计物管业绩预计4.3亿元，同比+40%，并存在超预期可能。考虑到【招商蛇口(001979)、股吧】16-18年新开工面积同比增速分别为23%、65%、60%，将推动销售、竣工持续高增，预计后续营收稳步增长。目前中航善达、招商物业物管利润率较行业仍有较大提升空间，考虑到后续毛利率提升、费用率改善等，预计合并后利润率望逐步修复，业绩有望实现量质齐升。

 3   按20PEG 0.9倍、PE 37.5倍给予物管目标市值234亿，合理总市值268亿

估算2019-22年业绩CAGR达41.6%，预计20、21年业绩分别为6.3、8.8亿元。考虑到物管行业的高成长性，以及后续业态重定义、增值服务爆发带来的二次空间，并参考3家海外主流物管公司、3家H股主流物管公司分别平均PEG0.7、1.0倍，合并后公司背靠招商局集团的强大央企开发背景，并具备A股龙头物管及非住宅物管公司的双重稀缺性，此次更名招商积余更彰显公司在招商局集团的高度战略定位，理应享受第一梯队物管公司的PEG溢价，我们按20年PEG0.9倍、上调PE至37.5倍（为PEG0.85倍，PE35倍），对应物管市值234亿元，估算地产及其它业务对应市值约34亿元，合并后公司合理市值约268亿元，按扩股后总股本约10.6亿股，对应合理股价为25.27元。

 4  投资建议：积余产业运营服务，百年传承高度定位，重申“强推”评级

中航善达逐步剥离地产开发业务，战略聚焦物业管理优质赛道，并深耕机构类物管，与招商物业强强联合，合并后在管面积达1.49亿方，将有望成为非住宅类物管龙头，并且新增招商局集团背景，后续规模扩张得以较强保障。招商物业定位提升，将逐步从“成本中心”转向“利润中心”，同时后续或通过组织架构改革提升人均效能，有望推动利润率提升，实现量质提升。考虑到中航善达19年中期规模超预期增长，我们维持19年、20年合并后物管业绩预测合计分别为4.3、6.3亿元，考虑到公司双重稀缺性以及集团内高度战略定位，按20年目标PE37.5倍（35倍），上调目标价至25.27元，重申“强推”评级。

 5 风险提示：物业管理拓展不及预期、利润率提升不及预期。

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华创地产研究团队

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袁   豪     房地产行业  首席分析师

复旦大学理学硕士

曾任职于戴德梁行、中银国际

2016年加入华创证券研究所

鲁星泽     房地产行业  研究员

慕尼黑工业大学工学硕士

2015年加入华创证券研究所

曹   曼     房地产行业  研究员

    同济大学管理学硕士，CPA，FRM

曾任职于上海地产集团

2017年加入华创证券研究所

邓   力     房地产行业  研究员

  哥伦比亚大学理学硕士

    2018年加入华创证券研究所

袁    豪  首席分析师

        13918096573

  鲁星泽   研究员

        18390086688

     曹    曼   研究员

        13816593032

        邓    力   研究员

        19928735949

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