艾能聚电池片及光伏电站垂直一体化运营商，去年利润增长35%

艾能聚将在2月15日北交所发行，与舜宇精工资金无缝衔接。与前面其它几家新股不同，艾能聚战投较多，引入犀牛之星-北交精选巨鹿 1 号私募证券投资基金、广西基昱投资以及东吴证券等9家战投，共拟认购400万股。犀牛之星比较牛，眼光独到，此前参与了硅烷科技、康普化学、曙光数创、新赣江的战投。

艾能聚发行价格为5.98元，发行市盈率为16倍。此前，艾能聚发行底价将由7元调整为3.59元，这个发行底价是其经审计的2021年期末每股净资产。艾能聚创新层停牌价为5.49元，在创新层交投较活跃，筹码基本在5元附近。历史上曾有两次增发，价格较高，2016年增发价格4.6元，2017年增发价格6.8元。

一、电池片及光伏电站垂直一体化运营商

1、持有 190 个分布式光伏电站

艾能聚于 2015年12月 在全国中小企业股份转让系统挂牌， 2017年5月晋升创新层。主营业务包括分布式光伏电站投资运营、分布式光伏电站开发服务、晶硅太阳能电池片加工及销售三部分。

公司自 2016 年开始探索分布式光伏电站开发业务，并大力发展自持分布式光伏电站开发业务。报告期末，公司分布式光伏电站开发业务已初具规模，并积累了成熟的分布式光伏电站项目综合开发经验，在嘉兴以及浙江地区形成了一定的影响力和知名 度。截至 2022 年 6 月 30 日，公司共持有 190 个分布式光伏电站，累计装机容量达到 118.38MW。

2021年，公司分布式光伏电站年发电量113,170.81MWh，即11,317.08万度电，相当于节约近34,234.17 吨标准煤；报告期内，公司分布式光伏电站累计发电量 341,886,419MWh，即 34,188.64 万度电，相当于节约近 103,420.65 吨标准煤。

报告期内，公司持续加大分布式光伏电站自持的力度，分别实现收入7,323.59万元、7,478.41万元、8,062.63万元和 5,349.83万元，毛利率分别为72.64%、69.95%、69.46%和77.03%，通过投资并运营分布式光伏电站， 每年可获取持续稳定的发电相关收入。同时，公司分布式光伏电站开发及服务的规模也在逐年扩大。

分布式光伏发电寿命周期超过 25 年，公司目前持有电站中 73 个电站享受 0.42（含税）元/度的 国家补贴，享受 0.10（含税）元/度的省级补贴。享受的国家补贴和省级补贴20 年不变，合计装机容量约 45.49MW，在未来可预见的发展阶段内，能够给公司提供稳健的现金流和利润。

公司分布式光伏电站运营业务当前主要围绕浙江省内各市、区、县开展，具有明显区位优势。 2021 年我国分布式光伏累计装机容量位列前五名的省区分别为山东、浙江、河北、江苏和安徽，其中浙江分布式光伏累计装机容量超过 10GW。2021 年我国分布式光伏新增装机容量排名前五的省区依次为山东、河北、河南、安徽和浙江。由此可见，浙江和安徽分布式光伏电站建设发展快速，屋顶资源业主合作意愿和接收程度高。浙江省内民营企业较多，工商业屋顶资源丰富，光伏电站主要以分布式光伏电站为主。

2、公司储备项目丰富

2019-2022 年，公司光伏电站投资运营业务年平均新增装机容量 14.35MW，累计装机容量年平均增长率为 16.74%。

公司储备项目丰富，截至 2022 年 11 月底，公司分布式光伏电站投资运营业务储备项目共计 48 个，装机容量共计 106.39MW。因此，公司可凭借电站开发优势，持续扩大自持电站规模。

截至招股说明书出具之日，公司分布式光伏电站投资运营业务储备项目共计 58 个，装机容量共计 111.56MW，储备项目装机容量占公司 2022 年 6 月末自持电站装机的 94.24%， 其中已备案尚未建成并网项目 30 个、装机容量共计 37.77MW，已签合同待备案项目 28 个、装机容 量共计 73.79MW。

3、具有生产高转换率多晶电池片的能力

相比同行业上市公司，艾能聚业绩增长较快主要由于公司实现了从电池片—电站运营的产业垂直一体化。从光伏产业链各环节来看，光伏产业链可简单分别从晶体硅生产—硅锭、硅片生产—太阳能电池片生产—光伏组件生产—光伏电站投资、开发、建设及并网—电站运营及维护等核心环节。

而由于艾能聚率先实现了从电池片—电站运营的垂直一体化，公司自有的电池片业务消化了一部分上游原材料涨价的成本，因此使得公司业绩增长水平在同行业中脱颖而出。

公司具有生产高转换率多晶电池片的能力，报告期内，公司转换率19%以上的电池片销量占比分别为33.79%、50.19%、43.15% 和40.75%，但因公司主要产品最终流向印度等地区，对低档位转换率需求较高，公司低档位电池片订单占比较多，致使年度平均光电转换率稍低。

2019-2021 年，公司电池片价格整体呈下降的趋势，2022 年上半年，受硅片市场价格上涨影响，公司电池片价格上涨。

4、专利

公司为经浙江省科学技术厅、浙江省财政厅、浙江省国家税务局和浙江省地方税务局联合认定的高新技术企业，被浙江省科学技术厅认定为省级高新技术企业研究开发中心。经过多年的研发投入，公司产品性能、技术路线日益成熟，在分布式光伏领域具有较强的综合竞争实力。公司目前已取得 83 项专利，其中发明专利 8 项。

二、三年一期业绩

1、过往业绩

报告期内，公司营业收入分别为 36,086.30 万元、25,740.27 万元、34,179.54 万元和 22,008.03 万元。

报告期内，公司实现净利润分别为 5,100.70 万元、-2,751.60 万元、4,570.82 万元和 3,589.84 万 元，净利润主要来源于营业利润，营业外收支对公司利润影响较小，2020 年度公司经营亏损主要系晶硅电池片市场需求减弱，产品毛利由正转负，同时公司对电池片资产组计提减值准备综合影响所致。2021 年度净利润较 2020 年度增加 7,322.42 万元，主要原因为电池片市场行情回暖，产品毛利转正，分布式光伏电站投资运营及开发业务毛利增加综合影响所致。

公司主要收入来自晶硅电池片的销售，报告期各期晶硅电池片销售收入分别为 28,543.26 万元、16,187.45 万元、20,986.36 万元和 14,253.42 万元，占主营业务收入的比重分别为 79.44%、63.26%、61.80%和 65.43%。

2021 年度受海外疫情扩散放缓，全球市场需求逐渐回暖，晶硅电池片产品价格回暖，较2020 年度同比上涨 24.99%，导致晶硅电池片业务收入同比增长 29.65%。2022 年 1 至 6 月晶硅电池片销售同比增长 31.23%，主要系销售单价上涨所致。

公司自持分布式电站投资运营业务相较于公司其它两项业务来说，毛利率高且业务稳定，抗风险能力强，可源源不断地享受投资回报。该业务是公司未来经营的主要发展方向，也是未来营收、 利润的主要增长点，公司将继续聚焦自持分布式电站投资运营业务。该业务收入主要受自持电站装机容量、日照时间、运维管理效率和经验等因素影响，报告期内各期的营业收入分别为 7,323.59 万 元、7,478.41 万元、8,062.63 万元和 5,349.83 万元，呈逐年增长趋势。

公司凭借在浙江本地的品牌效应以及专业化的服务，与多家中小企业达成合作意向。报告期内各期，公司的自持分布式光伏电站装机容量分别为83.85MW、107.16MW、114.28MW 和 118.38MW， 逐年递增。未来，随着公司在建分布式光伏电站的逐步并网以及新项目的落地投建，分布式光伏电 站业务规模将逐步增加，为公司带来持续稳定增长的发电收入。

随着公司自持分布式光伏电站装机容量的增加，发电量及营业收入均呈增长趋势， 报告期内各期，发电量较上年同期的增长率分别为 37.07%、21.64%、20.48%及 6.90%。

晶硅电池片业务虽收入规模较高，但对公司的毛利占比较低。分布式光伏电站投资运营业务收入主要取决于装机容量、自发自用电站及运营维护效率等因素，报告期内，公司自持电站装机容量稳步提升，截至 2022 年 6 月 30 日，公司自持光伏电站的装机容量为 118.38MW，同时公司已搭建 光伏电站监测系统和运营云服务平台，将所有并网电站息接入云端系统，实现对光伏电站运行状况的实时监测。通过云平台的大数据分析、电站的实际建设运行状况监测，为分布式光伏电站的运 营、维护提供了更加全面有力的数据支撑，进一步提高光伏电站的运营维护效率。

分布式光伏电站投资运营业务给公司提供稳定的利润来源，报告期各期，分布式光伏电站投资运营业务毛利金额分 别为 5,319.76 万元、5,231.10 万元、5,600.07 万元和 4,120.86 万元，毛利稳定系公司主要盈利来源及未来业务重点发展方向。自 2021 年 6 月起，公司凭借多年光伏电站投资运营业务积累的客户资源及经营经验，向光伏电站投资运营业务上游延伸，新增光伏电站 EPC 业务，在“碳中和”、“碳达 峰”背景下，光伏行业迎来能源转型的历史性发展机遇，电站建设市场需求旺盛，进一步提高公司的盈利能力和持续经营能力。

2、2022年业绩扣非净利润增长27%

2022 年 1 至 12 月，公司实现营业收入 43,283.40 万元，较去年同期增长 26.64%。主要由于 本期市场需求旺盛，订单充足销量增加所致。 2022 年 1 至 12 月，公司实现归属于母公司股东的净利润与扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为 6,179.21 万元和 6,063.35 万元，分别增长35.19%、27.6%。

3、季节性

晶硅电池片销售及加工业务受下游光伏组件需求影响，无明显季节性；分布式光伏电站投资运 营业务受日照时间影响，由于夏季太阳辐射较强，光能资源丰富。因此，二、三季度的收入较高， 一、四季度的收入较低；光伏电站开发及服务业务受项目签约时间、投资强度及施工进度等因素影响，一季度收入较低，其他无明显季节性。

4、在建工程与固定资产

报告期各期末，公司在建工程余额分别为 773.95 万元、542.09 万元、91.69 万元和 1,286.37 万 元，主要系在建的自持分布式光伏电站项目。公司在建工程不存在减值因素，未计提减值准备。

报告期各期末，公司固定资产账面价值分别为 42,321.30 万元、41,025.03 万元、40,196.88 万元和 40,197.08 万元，占非流动资产比重分别为 95.76%、90.53%、91.13%和 89.34%。公司固定资产主要 为分布式光伏电站和房屋及建筑物，与公司经营战略相符。

5、合同负债

公司合同负债主要为预收部分客户的货款，公司对部分客户在发货前会收取部分或全额预收 款。2019 年末，公司预收款项金额为 41.31 万元。公司自 2020 年 1 月 1 日起执行新收入准则，2020 年预收的与合同有关的货款在合同负债列示，2020 年末、 2021 年末和 2022 年 6 月 30 日，公司合同负债金额分别为 35.29 万元、351.07 万元和 341.53 万元。

6、募投项目

本次募投项目为 50MW 的光伏电站建设项目，为公司现有核心发展业务。本次项目实施将新增公司光伏装机容量 50MW，占公司 2021 年底装机容量的 43.75%。

本项目位于浙江省嘉兴市内，项目总规划装机容量为 50MW 分布式太阳能光伏发电系统，由浙江艾能聚光伏科技股份有限公司实施。项目预计总投资 19,980 万元，采用“自发自用，余电上网” 的模式。 嘉兴市全年日照时数平均为 1,348 小时，属我国第三类太阳能资源区域，适合建设分布式光伏电站。

可行性公司嘉兴地区在手订单及已签署合作意向的分布式光伏电站项目共计47个，设计容量达56.89MW，占募投项目总容量的113.78%。公司已同浙江省海盐经济开发区管理委员会和海盐县澉浦镇人民政府签订的《分布式光伏发电系统合作框架协议》，协议的主要内容包括项目推进时间为2022年3月至 2024年3月底，各项目合作期限及方式以乙方与辖区内房屋（国有产权除外）提供方签订的单项协议为准。项目所涉屋顶面积约为250,000平方米，预计装机容量为25MW（具体以实际建成并网容量 为准）。

本项目计划建设期约为 2 年，计划运行 25 年；项目建设在屋顶，不涉及土地使用。本项目静态投资为 19,980 万元，单位千瓦动态投资为 3,996 元/KW。在经营期内，年均销售收入总额（不含增值税）为 3,228.53 万元，年均发电利润总额为 2,158.08 万元。

三、可比公司

报告期内，同行业上市公司的平均毛利率分别为 23.32%、22.27%、19.90%和 19.80%，公司毛利率与同行业可比公司平均水平的差异，主要系产品结构上存在差异，芯能科技由于其同期光伏发电高毛利率业务占主营业务收入比重分别为 71.26%、82.93%、93.77%和 83.67%，导致其整体毛利率较高；拓日新能由于其高毛利率产品光伏玻璃及发电业务占比较高，导致其整体毛利率较高；亿晶光电、润阳股份、晶科能源及爱旭股份由于其光伏组件、电池片及硅片等制造业务占比较高，导致其毛利率较低

1、芯能科技

浙江芯能光伏科技股份有限公司主营业务为分布式光伏电站投资运营（自持分布式光伏电站）、分布式光伏项目开发及服务（为客户开发分布式光伏电站）以及光伏产品研发和制造，其中以分布式光伏电站投资运营为主。公司的主要服务是通过自持并运营分布式光伏电站，为用户提供清洁能源；为分布式光伏电站投资者提供屋顶资源、电站所需硬件、并网支持及后续智能化运营和维护等服务。

总市值85亿，2022年前三季度扣非净利润1.61亿，动态市盈率39.6倍。

2、拓日新能

深圳市拓日新能源科技股份有限公司主要从事高效太阳电池,高效光伏组件,多样化便携型太阳能电源及太阳能照明系统,光伏玻璃,光伏胶膜材料,光伏电站支架等产品的研发与生产,分布式及地面光伏电站的设计,建设及运维等业务。

总市值88亿，2021年扣非净利润1.4亿，静态市盈率63倍。

3、亿晶光电

亿晶光电科技股份有限公司主要业务包括晶棒/硅锭生长、硅片加工、电池制造、组件封装、光伏发电。主要产品为硅棒、硅片、太阳能电池片、太阳能电池组件、发电业务。

总市值99亿，亏损。

4、晶科能源

晶科能源股份有限公司的主营业务是太阳能光伏组件、电池片、硅片的研发、生产和销售以及光伏技术的应用和产业化，并以此为基础向全球客户提供高效、高质量的太阳能光伏产品，持续输送清洁能源。公司主要产品是光伏组件、电池片、硅片。根据全球数据分析公司GlobalData(DATA.L)发布的数据，公司光伏组件产销规模稳居世界前列，组件出货量于2020年末累计超过70GW，在2016-2019年期间连续4年全球光伏组件出货量第一名。

总市值1434亿，2022年前三季度扣非净利润15.16亿，动态市盈率72倍。

5、爱旭股份

上海爱旭新能源股份有限公司的主要产品为单晶太阳能电池片、单晶PERC太阳能电池片、多晶太阳能电池片。

总市值470亿，2022年前三季度扣非净利润12.73亿，动态市盈率28倍。

四、估值与申购策略

“电气机械及器材制造业”（C38）最近一个月平均静态市盈率为 33.23 倍。上述同行业可比公司 2021 年静态市盈率均值为 74.75 倍（计算市盈率平 均值时剔除了异常值（亿晶光电、晶科能源、爱旭股份）的影响）。

艾能聚发行新股 2000 万股，发行后总股本为 1.27132175亿股，发行价格 5.98 元， 对应发行后总市值7.60250406亿元。公司原有非限售流通股本4281万股，发行后流通股本6281万股，流通市值3.756038亿元。

艾能聚2021年扣非净利润4751.67万元，发行市盈率为16 倍。公司2022年扣非净利润6063.35万，动态市盈率12.54倍。公司2022年净利润6179.21万，动态市盈率12.3倍。

沪深可比公司光伏类估值较高，大都在50倍以上。艾能聚在北交所可比公司为光伏类公司连城数控、同享科技、海泰新能、欧普泰。连城数控估值超40倍，同享科技估值超30倍，海泰新能、欧普泰估值25倍。北交所光伏类公司平均估值25-30倍。

艾能聚总市值7.6亿，较小，流通市值3.7亿，较大，尤其是老股太多，达2.56亿，在创新层时成交活跃，大部分筹码成本在5元左右。因此，上市首日可能抛压较大，如果上涨较多，近4亿的获利筹码会大多抛出，这是需要注意的。

综合分析，公司可以申购，按照可比公司估值，公司上市涨幅预计在50%左右。如果北交所新股热度升温，老股多的因素会淡化，上市涨幅可能达到100%，达到北交所光伏类公司的平均估值。