电新姚瑶|天合光能公司点评盈利维持高位，业务协同优势渐显

金选·核心观点

业绩简评

4月24日公司披露2022年年报，全年实现营收850.5亿元，同比+91%，实现归母净利润36.8亿元，同比+104%。其中Q4实现营收268.5亿元，同比+103%，实现归母净利润12.8亿元，同比+97%、环比+12.8%。

经营分析

组件盈利持续提升，产业链纵向布局提升成本竞争力，N型放量提供超额利润。公司2022年组件出货43.1GW（含自用8.1GW），同比+74%，其中Q4出货14.7GW（含自用4.4GW），测算Q4组件单位盈利环比继续提升。公司已规划30 万吨工业硅、15 万吨多晶硅、35GW 拉晶等上游产能，预计建设进度较快的硅片产能将于今年陆续释放，有望提升公司一体化比例，持续增强盈利能力及原材料供货可靠性。公司N型组件研发顺利推进，预计2023年底电池片产能提升至75GW，其中TOPCon产能达40GW，23年N型组件出货占比有望达1/3，充分享受新技术红利期带来的超额利润。

分布式系统业务高速增长，跟踪支架迎量利拐点，储能业务进入放量期。公司光伏系统解决方案业务持续增长，全年实现支架出货4.4GW，随硅料供给释放推动地面电站装机占比提升，预计今年跟踪支架盈利将持续改善。4月21日公司公告筹划控股子公司天合智慧分拆事宜，公司将掌握分布式业务绝对控股权，分拆上市有望增强分布式业务资金实力，助力分布式业务持续高速发展。2022年公司储能业务快速发展，合资10GWh电芯生产线及2GWh模组生产线逐步建设达产，国内出货量超过1.5GWh、全球出货量近2GWh，随硅料供给释放，预计2023年全球新增电化学储能装机至少翻倍以上增长，国内增速更高，公司储能产品2023年有望实现量利齐升。

减值保障资产质量。公司Q4计提固定资产减值费用5.9亿元，我们预测主要针对历史小尺寸产能，将有效保持公司设备资产质量及未来盈利能力处于领先水平。

盈利预测、估值与评级

公司硅片产能释放提升组件环节盈利能力，分布式系统、跟踪支架、储能等创造业绩增长点，上调2023-2024年净利润，维持“买入”评级。

风险提示

国际贸易环境恶化；行业扩产规模超预期；技术路线变化。