索尔思光芯片IDM业务估值（对标源杰科技，约等于3个源杰科技）

大山铺投资家 作者

转发此文，见解相同。

2023-05-24 20:01:18 来自 四川

索尔思光芯片IDM业务估值（对标源杰科技，约等于3个源杰科技）
光芯片的价值越来越大，尤其是高速激光器芯片10G以下的光模块其光芯片成本占比为30%,10G-25G的光模块中其光芯片成本占比为40%，25G以上光模块其光芯片成本占比为60%，100G以上光模块其光芯片成本占比为70%。
根据华西股份披露21年年报得知，索尔思21年收入为14亿元。 根据三方统计及专家调研，我们知道索尔思光电100G以上光模块收入占比达到75%以上（剩余25%为40G以上电类），2022年全年收入预计为2.9亿美金，净利润为3800万美金，以22年底美元/人民币汇率6.9713计算，即去年索尔思收入为20.21亿元，净利润为2.65亿元。23年专家给出的业绩增长预期为30%，即对应23年收入26亿元左右。（见后专家纪要）。
索尔思光电全部产品均为高速光模块，主要由数通模块（100G以上，75%+）和电模块（40G以上, 约25%）为主，考虑到产品结构的对标上，我们选取了收入构成最相似的新易盛（400G光模块和索尔思并列前二）为参考，新易盛过去两年的平均毛利率为32-35%（中际旭创为25-28%，主要原因是10G、25G等低速产品占比过大导致），新易盛和索尔思光电高速光模块产品收入构成最接近，保守起见，我们预估索尔思光电的毛利率为30%。
对应21-23年收入分别为14亿，20亿，26亿的情况下，成本端21-23年分别为（收入*70%）9.8亿，14亿，18.2亿。
根据索尔思产品销售收入构成（100G以上75%,40G-100G25%），且25G以上光模块其光芯片成本占比为60%，100G以上光模块其光芯片成本占比为70%，那么我们可以推算出来，光芯片成本占比为75%*70%+25%*60%=67.5%索尔思光芯片业务（内部核算，全部自研及内销）21-23年期间收入分别为9.8*67.5%=6.6亿，14*67.5%=9.5亿，18.2亿*67.5%=12.3亿
我们选取源杰科技为对标公司，主要考虑有几点1）源杰科技的创始人张欣刚博士就是来自于索尔思，他曾作为索尔思台湾工厂技术负责人之一任职十几年，后带领团队出走成立源杰科技，所以技术上源杰科技有索尔思的渊源。2）源杰科技现在主打10G低速光芯片，部分25G也在出货，主要业务围绕低速光芯片（最高做到100G刚跑样成功），而索尔思主打100G以上（200G,400G,800G）高速光芯片，光芯片的设计制造能力整体上比源杰科技高大一截（以EML芯片为例，源杰的50GEML还在研发，而索尔思的200GEML已经在最新OFC亮相了），业态上大家是类似的，但索尔思的产品主要是高端品类 （vs.源杰科技），因此实际上索尔思光电理论上应该享受比源杰科技更高的估值溢价。
保守起见，取对标公司源杰科技的估值参考（23年40XPS），得到索尔思光芯片IDM分部估值为498亿。

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大山铺投资家 作者

2023-05-24 19:57:14 来自 四川

索尔思的估值思考
我们对索尔思光电按照分部估值法进行，主要按照业务构成，分为两块，即光芯片IDM分部估值，和光模块分部估值。
2.1索尔思光模块业务估值（对标新易盛，约等于0.6个新易盛）
主要从光模块收入的产品构成来看，跟索尔思业务最接近的上市公司是新易盛，他们是国内高端光芯片的双极存在（400G出货量排名前2）。
各大模块厂家市值和业务比较
根据三方统计及专家调研...[展开]

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