晶丰明源复盘——通过景气度、供需关系和大周期 把握下一轮半导体周期

思考股价的核心驱动因素之一是业绩，在公司股价的上涨跟业绩的上涨相关性很强。但股价会超前反应，比如说晶丰明源股价提前业绩改善前约40天的时间就开始启动；股价见顶后，提前财报一个季度的时间开始下跌。这对股票的跟踪提出了更高的要求，比如说要实时跟踪覆盖的股票非业绩外的边际变化，当股价过高且业绩放量后更应该紧密关注业绩是否具有可持续性。

公司动态PE从2020年中开始抬升，一直到2021年Q1，公司的PE开始见顶，在约9个月的时间里公司的PE从50倍上涨到了接近300倍。 这里主要可以分为三个时间段，2021Q1之前，公司业绩边际改善，基数较较小，业绩弹性空间较大，PE上涨迅猛；2021Q1-2021Q2，这短时间公司业绩放量，PE减少，同样公司股价还在继续上涨；第三个时间段是，中报过后股价开始大幅下跌，业绩也出现环比下跌。

思考

1在公司业绩基数低和业绩在出现环比改善时，通过PE估值不具有很强的参考价值，此时往往容易被高PE而吓到，以估值过高为由而错过投资机会，但关键是要分析公司未来的业绩是否能够放量，是否有足够的盈利去消化掉较高的市盈率。

2当业绩放量后一定要思考，厚增的业绩是暂时性的还是具有持续性的，晶丰明源年中业绩放量后便开始暴跌，究其根本原因还是丰厚的业绩不具备可持续性，于是股价开始下跌杀估值。

业绩及毛利情况

毛利和营收总额的双双抬升； 从产品结构上看，受益于高毛利智能LED产品的放量。

2021年，公司产品销量较上年同比增加14.76%，但公司营收实现翻倍，主要是由于2021年上游产能紧张，下游需求旺盛，公司对产品单价进行了涨价，产品综合毛利由25.45%上升到47.93%。

公司的业绩增长可以分为两个时间段来分析，第一个时间段是2020-2021年公司业绩出现复苏型增长 第二个时间段是 2021-2022 由于极端环境情况影响公司业绩实现非正常增长。

2020-2021 公司毛利并未大幅上涨，主要是由于外需和国内疫情后复苏共振，智能芯片销售数量放量贡献；

2021-2022 公司智能芯片业务依然保持较高增速增长，但通用芯片由于渗透率过高，增长乏力，甚至销数量出现下降；而提振公司业绩主要是由供需错配导致的毛利大幅提升和智能芯片持续持续放量而引起的。

核心驱动业绩上涨因素

供给端产能吃紧，晶圆厂停止接单，中游厂商趁机抬价

随着汽车电子新能源消费电子需求在疫情后爆发，LED照明芯片产能受到挤压。 2020年下半年12寸/8寸晶圆代工厂已经全部满产，上游无法立即释放产能，LED驱动对于代工厂而言毛利相对较低，于是代工厂倾向于调低产品优先级，产能受限。

需求端

外需回暖中国LED照明出口额疫情后出现暴增，一直持续到2021年末，LED照明作为公司LED照明驱动芯片下游（公司下游终端客户为 LED 照明厂商，如 佛山照明 、 阳光照明 、 欧普照明 等）下游公司外销占比较高，随下游景气度抬升，直接带动公司业绩。

亿美元（约3318亿人民币）而中国2021LED照明行业市场规模为5825亿人民币，出口占比接近56%，外需对中国LED照明行业具有显著影响。

复产照明行业与房地产行业关联度极强，受卫生事件影响，一季度房地产开发投资完成额同比下滑7.7%，二季度开始复工复产，到三季度房地产开发投资完成额同比增长5.6%，由负转正

智能LED放量LED节能改造项目需求增多，未来商业、家居、户外和工业照明应用市场对智能LED的应用需求不断增长。 从渗透率看，2021中国智能LED市场规模为1100亿元，对应渗透率接近35%， 但传统通用LED渗透率已达80%以上，增速相对较慢

利润留在了产业链中上游产业链上游为晶圆厂，因为景气度较高均实现满产，其议价权最高，2020-2021年中上游晶圆厂纷纷调高代工价格。 但对中游厂商来说，反而是利好，因为中游芯片设计厂商行业集中度较高，而下游睡厂商市场产于者众多市场相对分散，这就导致了中游厂商的议价权较强，于是中游厂商在覆盖成本后刻意的去提高ASP，从而厚增产品毛利，如晶丰明源2021年毛利上涨22.48%，价格涨幅早已超过成本的增加。

LED照明市场集中度2021年，中国LED照明行业市场份额排名前三的企业分别是欧普照明、木林森与得邦照明，市场份额分别为1.73%，1.19%与0.96% CR33.9%

LED照明驱动芯片市场集中度市场集中度高，仅晶丰明源一家市占率便达到30%

但产业链下游并未看到因为景气度抬升而带来明显的受益，比如说木林森，其最大单品牌朗德万斯毛利在2021年仅增加0.35%，佛山照明，在营业收入大幅提升的情况下，净利润反降不增，主要是由于成本上升的原因，其毛利率在2021年反而下降3%。

涨价由于供大于求，加上公司强大的议价权，公司开始对产品进行超额加价。LED驱动芯片价格自2020年10月份开始涨价，中国台湾联咏率先上调价格10%-15%，随后集创北方、富满电子、明微电子等也宣布调价。截至2021年7月1日，晶丰明源对其产品共进行了6次价格上调

综上需求及供给错配（供小于求）叠加公司所处产业来链地位的强议价权共同决定了2020及2021年的辉煌业绩。

但复复盘公司股价后，面对业绩的暴涨，需要十分警惕要思考，业绩是否具有可持续性？

决定公司高毛利的无非是刚才提到的三个要点供给 需求 产业地位

其中产业地位由于行业集中度较高，短期难以改变，此时可以排除这个因素的影响

但需求端，不具有可持续性

外需LED照明外需行情主要是由于出口替代效应引起，比如说东南亚等出口地区疫情反复，国内疫情管控较好，实现出口替代。随着外国市场逐步放开管控复工复产，替代效应逐步丧失

内需中国2021年三季度经济开始走弱如房地产销售增速开始转负，三季度GDP增长率为4.6%大幅放缓

供给端由于芯片设计厂商跟晶圆厂一般签订绑定协议，不能以销定产，当销量放缓后，供给依然维持不变，此时需求端的变动将会更为敏感。

在不具备可持续性的情况下，公司的高毛利便不能维持，然而公司2021年业绩的爆发主要就是来源于毛利大幅抬升，若不能持续公司财报各项指标将遭到重击

思考与总结在研究股票中要抓住决定公司业绩的主要矛盾，这只股票的主要矛盾就是

1 产品景气度 2 供需情况（新关导致的供需错配）3 半导体行业大周期（需求旺盛时周期上行时 往往芯片设计厂可以提价 短期内增加毛利）

在判断半导体的过程中要不断跟踪公司下游产品的景气度状况 是否有新产品 供需的边际变化 及半导体大周期