奥浦迈国产高端培养基领军品牌，迈向生物药上游国产化加速时代

（报告出品方太平洋证券）

一、 奥浦迈提供细胞培养产品与服务，为生物制药保驾护航

奥浦迈在 2013 年成立于上海张江，是一家专门从事细胞培养产品与服务的高新技术企业，通 过将培养基开发销售与 CDMO 服务有机整合，加速客户的新药从基因（DNA）、临床申报（IND）、 临床试验用药品生产，以及符合 GMP 标准的商业化生产的进程，提升产物的表达量及质量，从而 帮助客户最大化降低生物制药的综合成本，并抢占国内生物药市场先机。目前公司已开发完成超 过 100 种无血清培养基，包括标准化目录培养基及定制化培养基产品，针对 CHO 细胞、HEK293 细胞、杂交瘤细胞、疫苗生产用细胞等，已累计服务国内外超过 500 家生物制药企业和科研院所。

(一) 公司在成立 8 年内实现培养基产品快速迭代+产能显著提升

CDMO 平台日臻完善，培养基研产快速发展。公司自 2013 年成立以来，曾获华兴、中、 国寿等明星机构投资。在早期阶段，公司的培养基研发及生产分别于 500m2 的实验室和 2000m2 的 生产车间进行，在 2018 年公司通过建立 CDMO 平台大力拓展该业务的覆盖范围，增强培养基销 售与 CDMO 服务的协同作用，在 2019 年公司的培养基实验室拓展至 1500m2，研发能力大幅提升， 于 2021 年推出了两款新一代高端 CHO 培养基 AltairCHO 和 VegaCHO，并将 6000m2 培养基生产 基地投产，为销售规模的快速扩张预备充足产能。

(二) 核心技术人员具备深厚的培养基+CXO+生物药行业经验

创始人深耕细胞培养二十余年，管理层和核心技术人员相关行业经验深厚。公司创始人肖志 华在 1997 年开始研究培养基及细胞培养工艺优化，彼时国内正迎来第一波生物医药热潮，此后肖 博士前往美国深造，曾在全球第一大培养基厂商 GIBCO 任资深研发经理，期间为多个跨国制药公 司开发细胞培养工艺，作为技术推广负责人推动了国内一批培养基项目，回国后曾在 CRO 公司睿 智化学任生物制药资深总监，积累了深厚的细胞培养技术开发与技术推广经验。公司副总经理贺 芸芬主导公司的 CDMO 业务，在生物分析方法领域经验丰富。梁欠欠、王立峰、倪亮萍等其他公 司高管和核心技术人员均具备 CXO 或生物药公司的工作经历，并在各自负责的领域有极高的专 业度。

股权较为集中，设有股权激励持股平台。目前公司创始人肖志华先生直接持有 32.54%股份， 贺芸芬女士与肖志华先生系夫妻关系，二人通过常州稳实间接控制 9.44%的股份，直接和间接合 计控制公司股份比例为 41.98%，公司股权较为集中，有利于在快速上升期保持决策权稳定。同时，公司为正在有效执行的股权激励方案设有持股平台上海稳奥，持股 1.56%，激励对象已涵盖公司 多名骨干，包括技术、财务、销售、采购、公关、行政人员，覆盖范围较广泛，为公司全面提升团 队凝聚力。

(三) 营收规模随不断获客和客户孵育迅猛扩张，盈利能力快速提升

营收规模保持迅猛扩张，业绩呈现高增长势头。公司营收在 2018/2019/2020/2021 年分别达到 0.3/0.6/1.2/2.1 亿人民币，在 2021H1/2022H1 分别达到 0.8/1.5 亿人民币，于 2019 年至 2022 年上半 年期间营收同比增长率保持在 70%以上。公司扣非归母净利润（亏损）在 2018/2019/2020/2021 年 分别达到 0.01/-0.13/0.05/0.50 亿人民币， 在 2021H1/2022H1 分别达到 0.16/0.48 亿人民币，净利润 在 2021 年和 2022 年上半年分别实现 809%和 204%的同比增长率，呈现高增长势头。

公司的业务板块可分为 CHO 培养基(用于培养中国仓鼠卵巢细胞)销售、293 培养基(用于培养 人肾上皮细胞)销售、培养基配方、其他培养基销售以及 CDMO 服务，其中 CHO 培养基销售收入、 293培养基销售收入和CDMO服务收入在2021年分别占公司总收入的38.39%、12.25%和39.91%， 是公司的主要营收来源。 主要培养基销量快速攀升，驱动营收及毛利高速增长。公司 CHO 和 293 培养基的销量在 2019/ 2020/2021 年分别达 7.34/14.24/43.31 和 2.28/6.07/9.56 万升，在 2020/2021 年分别同比增长 93.9%/204.2%和 166.7%/57.5%，营收随销量攀升快速增长， 在 2019/2020/2021 年分别达 1600/2941/8163和712/2025/2606万元，在2020/2021年分别同比增长83.8%/177.6%和184.6%/28.7%。 CHO 和 293 培养基的毛利率从 2019-2021 年分别从 63.7%和 71.5%变动至 74.6%和 62.3%，得益于 生产效率提升，毛利率受战略降价的影响有限，因此 CHO 和 293 培养基的毛利在 2019/2020/2021 年分别达 1019/2080/6086 和 509/1522/1624 万元，亦实现高速增长。

CDMO 营收规模迈上新台阶，产能释放驱动毛利率回升。公司 CDMO 收入在 2019/2020/2021 年达 3250/7160/8488 万元，在 2020/2021 年同比增长 120.4%/18.6%，毛利率在 2019/2020/2021 年 达 39.7%/26.8%/39.1%。公司在 2020 年承接涵盖生产服务的大型多流程 CDMO 项目，此类项目订 单金额较大，拉动整体 CDMO 营收规模大幅提升，同时由于多流程 CDMO 业务在发展阶段分摊 较多的研发测试相关成本和固定资产折旧，CDMO 毛利率在当年有较明显的下滑。公司在 2021 年 CDMO 产能逐步释放，使毛利率回升至与 2019 年持平，长期看公司可在快速提升大型 CDMO 项 目承接能力的同时保持盈利能力稳定。

从 2019 至 2021 年，公司研发费用率持续显著降低，研发效率随技术平台的稳定快速提升， 而其他费用比率及销售成本率变动幅度有限，营业总成本占营业收入的比例在 2019/2020/2021 年 分别为 122%/96%/74%，盈利能力快速强化。

两大业务客户数量及主要客户贡献收入同步增加。在 2019/2020/2021 年，公司培养基客户数 量为 222/361/518 家，CDMO 客户数量为 30/33/47 家，两大业务客户数稳步提升。培养基前十大客 户的收入金额为 1591/3133/6958 万元，呈逐年倍增趋势，主要受益于部分客户的培养基用量随研 发阶段的推进而增加，而目前大部分使用公司培养基的新药处于早期研发阶段，据此预计短期内 将有大量客户对公司的收入贡献明显提升。CDMO 主要客户（收入规模大于 500 万）的收入金额为 2067/5173/6071 万元，亦实现了快速增长，主要受益于公司承接大型 CDMO 项目的能力增强，在 2020 年大型 CDMO 项目贡献的收入金额明显增加。

公司新客户规模与老客户规模间具有极强相关性新客户将在与公司的持续合作中被孵育成 为老客户，而老客户对公司培养基的正面反馈将促进公司的产品品牌力增长，进而提升公司的新 客户获取能力。

二、 行业前景具备高壁垒高增长特性，国产替代驱动力十足

培养基广泛用于生物制品生产领域和科学研究领域，在生物制药生产领域的应用主要包括重 组蛋白/抗体药物生产、疫苗生产、基因治疗/细胞治疗药物生产，在科学研究领域的应用则包括 药物研究开发和药物作用机理、基因功能、疾病发生机理研究等基础研究。

(一) 无血清培养基不断推广，同时在研发和生产环节提高行业进入壁垒

国内培养基市场中无血清占比将进一步提升。根据弗若斯特沙利文，国内培养基市场规模在 2021 年达 26.3 亿人民币，在 2017-2021 年复合年增长率达 44.0%，预计至 2026 年市场规模将达 71.0 亿人民币，在 2021-2026 年复合年增长率仍达 22.0%的较高水平。在整体培养基市场中，无 血清培养基的收入占比自 2017 年的 49%提升至 2021 年的 65%，预计无血清培养基在未来将受更多 企业和科研工作者的青睐，其在整体市场中的收入占比将在 2026 年进一步提升至 72%。

无血清培养基的出现是培养基趋向提高成分确定性的里程碑，代表未来培养基新产品获取市 场竞争力的必要条件。血清中含上千种尚不明确的成分，其中有不少于 150 种蛋白，无血清培基 是在合成培养基的基础上,引入成分完全确知或部分明确的血清替代成分，如激素、生长因子、结 合蛋白、贴壁和扩展因子、低分子量营养因子等，从而在避免血清中不明成分干扰的同时实现支 持细胞增殖的作用。培养基的迭代大致可分为五个阶段1）含血清培养基出现；2）低血清培养 基出现；3）无血清培养基出现；4）无蛋白培养基和化学成分确定培养基出现；5）化学成分确定 培养基持续优化，表明生物制药和生物医学基础研究对培养基的成分确定性要求逐渐提高，针对 无血清培养基积累充足的研究理论与开发经验是目前培养基厂商保持竞争力的必要条件。

无血清培养基在生物制品生产领域和科学研究领域均有明显优势1）提高批次间一致性可 避免血清成分不同导致的培养基批次间的质量变动, 提高细胞培养和实验结果的可重复性；2）提 升生物药生产效率无血清培养基能够提高细胞的产物表达率并使产物易于下游纯化；3）避免血 清引进外源病毒而对细胞产生毒性; 4）避免血清组分对实验研究的影响；5）应用于特殊科研方向由于无血清培养基的成分相对确定，因此可用于研究细胞的分化条件、从多种细胞混杂的培 养中选择目的细胞等。

无血清培养基的普及将在研发和生产两个方面进一步筑高未来培养基市场的进入壁垒 研发方面，不同细胞对血清替代成分及其浓度的需求各不相同，由此缩窄了每种培养基的细 胞适用谱，需要针对性研发配方才可使培养基更为适用，涉及大量的计算和实验验证步骤；生产 方面，无血清培养基中用来替代血清的物质较多，因此在配置过程中需考虑各组分的含量控制、 溶解特性、与其他组分的反应，生产工艺开发的周期变长。

现阶段培养基的产品迭代方向前沿方法和技术应用于配方优化，产品性能逐步改善。目前 国内外的主要培养基企业均具备基本的化学成分确定的培养基研发和生产能力，根据相关文献， 现阶段的培养基产品迭代主要是通过统计设计实验、多种培养基混合等方式，结合过程分析、多 组学等前沿技术，在原有配方基础上做有限的调整，从而逐步优化配方，实现更优的细胞培养效 果。即使有各种配方优化方法和技术相继推广应用，但开发新的培养基配方仍需要大量的实验来 验证细胞培养效果的改善情况，在现阶段培养基企业需不断地积极投入研发才可使其产品性能具 备竞争力。

目前奥浦迈、澳斯康、倍谙基等国内培养基企业已针对多种细胞及培养工艺推出了多款无血 清至化学成分确定的培养基，并通过配方优化在若干项目中实现了优于进口品牌的抗体表达水平。 根据无血清培养基的研发及工艺开发难度、配方优化对抗体表达量的显著提升，预计未来培养基 市场的进入壁垒将随着培养基的产品迭代持续提高，具备先发优势企业有望凭借经验积累和大量 的客户反馈不断推出成分更优的产品，针对不同细胞、不同应用场景逐渐完善产品矩阵，在国内 市场中保持领先地位。

(二) 国内蛋白/抗体研发热度高涨，商业化加速，带动培养基需求高增

蛋白/抗体药研发及生产是培养基的重要应用领域之一，对培养基的成分确定性要求更高，相 比传统疫苗生产和基础研究，其更倾向于使用无血清培养基等高端产品，并且治疗性蛋白/抗体药 物相比预防性疫苗等产品具有上市后快速放量的特点，是未来培养基市场的核心增长极。根据弗 若斯特沙利文，国内蛋白/抗体培养基市场规模在 2019 年达 4.7 亿人民币，在 2020 年以 55%的同 比增长率大幅提升至 7.3 亿人民币，预计此细分市场在未来将在国内药企不断提高蛋白/抗体药研 发能力的支撑下保持高速增长。

预计未来国内蛋白/抗体培养基市场将持续高增的依据分为三个方面 1、从临床试验的情况看，国内抗体类药物的临床登记数量呈现出快速增长的趋势。根据 CDE， 2020 年临床 III 期注册数量已达到 127 个。国内不断增加的抗体药临床试验数量反映国内研发单 位在药品开发阶段对培养基的需求量不断提升，同时为未来上市的抗体药提供充足储备，蕴含着 在商业化阶段更大的培养基需求量。

2、从获批上市的情况看，国产蛋白/抗体药处在上市爆发期，品种日益丰富，愈来愈多的企 业将国产蛋白/抗体药推向市场。自 2018 年首个国产原创 PD-1 单抗获批起，重磅国产生物药持续 密集上市，2018/2019/2020/2021 年/2022 年 1-7 月国产蛋白/抗体药获批数量分别达 2/6/7/16/8 个，呈现快速增加趋势，已获批的国产蛋白/抗体药逐渐覆盖多种热门靶点单抗、新兴靶点单抗、 生物类似物、抗体偶联物、蛋白疫苗等，品种日益丰富，同时获批国产蛋白/抗体药的研发单位逐 渐增多。蛋白/抗体药在肿瘤和免疫炎症等领域的优异效果已得到大量临床研究佐证，在上市后的 产量将显著增长，国内大额的蛋白/抗体药培养基订单将在未来快速增加。

3、从培养基阶段用量来看，随着研究推进和上市后放量，蛋白/抗体药对培养基的需求量将 出现阶跃式提升。在产物表达量、补料培养基添加比例、纯化和制剂步骤的生产效率、客户在每 个阶段的产品备货率变动有限的情况下，客户项目在每个阶段的培养基采购量和产品需求量息息 相关，当客户项目推进至 III 期临床试验后，对公司培养基的需求量将有阶跃式提升，成为公司 收入增长的主要驱动力，主要由于项目进入 III 期临床试验阶段，入组人数将相对 II 期阶段增 加几倍，需要的临床样品量亦将翻几番增长；项目进入商业化阶段，客户的产品需求量将根据对 销售情况的预期持续增加，而当下国产蛋白/抗体药普遍在上市后的短期内迅速放量。

我们根据 Citeline 数据库、Wind 医药库、医药魔方公众号等公开资料源及草根调研，初步推 算国内蛋白/抗体培养基市场在 2022-2025 年的规模分别为 12.5、17.4、23.8、32.6 亿元，在 2023/2024/2025 年同比增长率达 38.8%/36.9%/36.8%，具体测算底稿可联系太平洋医药组。 预测主要假设如下 1） 每个阶段向下个阶段推进的成功概率临床前实验/临床 I 期试验/临床 II 期试验/临床 III 期试验/注册审批分别为 50%/60%/58%/65%/80%； 2） 每个药品的培养基采购量为当药品的全球最高阶段处于临床前实验/临床 I 期试验/临 床 II 期试验/临床 III 期试验时，平均每个药品的培养基采购量为 500L/1000L/7000L/ 15000L，且在上市后第一年的采购量相对临床 III 期阶段增加 45%，在上市后第二、第三、 第四、第五年培养基采购量相对上年增长 100%、100%、55%、30%； 3） 每个阶段的周期临床前/临床 I 期/临床 II 期/临床 III 期/注册审批（从提交上市申请到上市销售）分别为 1 年/1 年/2 年/1.5 年。

(三) 货期稳定+易定制化+性价比高，国产培养基将迎来更多青睐

相比进口产品，国产培养基具有交货便捷、易于定制化、价格低廉的优点。国产培养基的优 势体现在1）非现货进口培养基需通过国际物流运输，且培养基的定制化方案需通过线上会议等 方式确定，相比于此国内培养基厂商具备极大的本土优势，可显著缩短交货期，且便于在客户所 在地驻场，以针对客户的个性化需求高效定制培养基；2）进口培养基的价格约高于国产品牌 20- 200%，主要是由于国产培养基在原材料、人工、设备、运输等方面的成本显著低于海外产品，有 更大的定价空间，预计未来国产培养基将长期保持价格的绝对优势。 在 2020 年国内培养基市场国产份额约 22.8%，存在较大国产替代空间。国内生物制药行业的 发展滞后于欧美发达国家，而培养基是生物制药的核心原材料，因此国内的培养基企业亦发展晚 于欧美企业，导致目前国内培养基市场以进口品牌为主。根据弗若斯特沙利文，在 2020 年 Gibco、 HyClone、Merck 在中国的培养基收入分别为 5.2、2.7、2.0 亿元，占国内培养基市场的 34%、17%、 13%，占据了市场格局中的前三位置，国产培养基所占份额为 22.8%，国内培养基市场存在较大的 国产替代空间。

复盘培养基市场的国产份额变化，可见国产培养基在国内外的疫情差异中显现出了货期稳定 的优势。国内培养基市场的国产份额在 2016-2019 年从 18.6%稳步增长至 20.4%，而在海外疫情严 重恶化的 2020 年提升至 22.8%，同比提升速度略有加快，推测是由于一些客户考虑到海外培养基 在特殊时期的原材料供应、规模化生产、终端配送等环节的不稳定性后更倾向于选择国产培养基， 侧面反映了客户较看重培养基的货期稳定性。 在更为高端的蛋白/抗体培养基市场，估计目前国产份额明显低于整体培养基市场的国产份额，有更大的提升空间。在 2020 年 Gibco、HyClone、Merck 在中国的蛋白/抗体药培养基收入分 别为 3.1、1.6、1.2 亿元，占国内蛋白/抗体培养基市场的 43%、22%、17%，三家海外培养基龙头 的中国区培养基收入结构相似，蛋白/抗体培养基收入均占总培养基收入的 60%左右，假设 Corning、 Lonza 的中国区培养基收入中，亦有 60%为蛋白/抗体培养基收入，则在 2020 年 7.3 亿规模的国内 蛋白/抗体培养基市场中，国产份额的最大值为 12.8%，相对于整体培养基市场有更大的提升空间。 培养基是生物制药耗材市场中占比最大的部分，对生物制药的成本影响显著。于 2020 年全球 生物制药耗材市场中，培养基的部分占比最大，达 35%。培养基对每单位生物药综合成本的影响主 要分为单价、产物表达量、下游纯化难度三个方面，在保证产物表达量和下游纯化成本稳定的条 件下，选用单价更低的培养基则能够显著降低生物制药的综合成本。

医保目录调整及集采扩围将为国内药企长期带来降本动力。自国家医保局成立以来，已连续 4 年开展国家医保药品目录调整工作 ，调出一批“神药”及“僵尸药”的同时，持续调入重磅生 物药，4 款 PD-1 单抗、泰它西普、维迪西妥单抗在调入目录后价格降幅高达 62-85%左右，由此国 内药企将产生强烈的降本需求，从而对高性价比国产培养基的采购需求大幅增加。近两年来政策 号频出，显示出国家集采范围将在未来向生物制品拓展，由此可推测，国产生物药除调入国家 医保目录以外，将迎来“以量换价”的第二曲线，为国产培养基打开增长新空间。

三、 护城河培养基与 CDMO 双导流，产品力与客户网互促进

(一) CDMO 服务不断完善，为培养基导流新客户+稳固原有客户

公司从创立起不断完善蛋白/抗体药物开发服务平台，早期从细胞株构建和细胞培养工艺优化 开始，不断延伸和深化，现公司的 CDMO 服务涵盖细胞株构建、工艺开发（包括上游细胞培养工艺 开发、下游纯化工艺开发、制剂处方工艺开发）、中试生产三个阶段，是细胞培养基进入到药物研 究和商业化生产的最佳切入时机，公司已成功将两大业务有机结合，实现了客户的双向转化，预 计未来公司能够凭借此业务模式的优势持续为培养基业务导流新客户，并稳固原有客户。

公司在细胞株构建和细胞培养工艺领域具备优秀的 CDMO 服务能力，已经成功为数十个创新药 开发细胞株，协助药品进入到临床阶段，能够从源头锁定未来客户药品上市后的培养基市场，高 效发挥 CDMO 与培养基销售间的协同作用。

(二) 在高端培养基领域居本土品牌之首，CHO 产品繁多且适用范围广泛

公司在蛋白/抗体培养基市场中的份额居本土品牌之首。根据弗若斯特沙利文，目前公司于国 内蛋白/抗体药培养基市场中的占有率达 6%，居本土企业之首，仅次于三大进口品牌，说明公司在 高端培养基领域具备绝佳的行业地位，具备与进口品牌同台竞争的能力。 CHO 细胞是重组蛋白/抗体表达最重要平台。根据《Biopharmaceutical benchmarks 2018》， 在 2014 年至 2018 年 7 月美国和欧盟批准上市的所有单抗药中，84%来源于 CHO 细胞。

产品区分度和适用范围方面，公司的 CHO 目录培养基以完全化学成分确定的培养基为主，自 公司创立以来积极针对 CHO 细胞进行基础培养基产品迭代，并推出与之搭配的补料培养基、超浓 缩补料与添加剂等产品，目前适用细胞范围已覆盖 CHO-K1、CHO-DG44、CHO-S 和 CHOZN 等不同亚 型，可提供干粉和液体两种剂型，可支持细胞的基本生长增殖（包括复苏、传代及高密度流加培 养）或瞬时/稳定转染，且在组分限定、PH 值、有效期等产品参数上进一步做出了区分，根据公司 官网和国内其他主要培养基厂商官网披露，公司的 CHO 目录培养基产品矩阵在区分度和适用范围 方面具备一定优势，可在较大程度上满足不同客户的需求。

产品品质方面，根据公司披露的客户在项目中使用奥浦迈 CHO 目录培养基和进口培养基的对 比数据，公司两代 CHO 培养基的品质均可媲美国际水准。 OPM-CHO CD07（2016 年 SDS 生效，不含生长因子）细胞生长方面，在培养 14 天内， Process 1 组（公司培养基+定制化工艺 1）和 Process 2 组（公司培养基+定制化工艺 2）的活细胞 密度峰值略高于 Control 组（进口培养基），在培养至 14 天后，Control 组的活细胞密度和细胞活 率均显著下降，而 Process 1 组和 Process 2 组的活细胞密度下降幅度相对轻微，细胞活率基本稳 定，Process 2 组在第 16 天活细胞密度仍能维持在 30×106cells/ml，细胞活率维持在 98%；抗体表 达方面，Control 组/Process1 组/Process2 组的抗体表达量分别为 4.83/6.39/8.4 g/L，使用公司培养基 的两个工艺组的抗体表达量均显著高于使用进口培养基一组。

收入规模方面，公司的 CHO 培养基销售规模在 2019/2020/2021 年分别达 1600/2942/8164 万 元，始终远超国内主要竞争对手，且在 2019-2021 年实现了加速增长，预计有望在国产 CHO 培养 基中长期保持市场主导者的地位，在下游行业中保持良好口碑。

CHO 培养基板块在后疫情期具备成长确定性。目前在国内外 CHO 细胞均主要用于蛋白/抗体 药的研发和生产，而蛋白/抗体药的适应症集中在肿瘤和免疫炎症等领域，与新冠防治则主要通过 重组蛋白疫苗和中和抗体相关联，其年产量之和在所有蛋白/抗体药中占比极小，因此公司的 CHO 培养基板块收入主要来自非疫情相关的项目，在后疫情期仍有成长确定性。

(三) 客户储备丰富且在新兴领域具备认可度，不断与重磅客户深化合作

公司客户类型丰富，在生物药创新领域具备权威背书。公司的客户网络已覆盖国药集团等大 型国有企业、恒瑞医药等 Bigpharma、君实生物、百济神州等 Biopharma、知名 Biotech、药明康 德等大型 CXO、科研院校等，且已向多个海外客户提供产品及服务，客户类型丰富。公司在三年前 即与康方生物、君实生物、百济神州等创新实力极强、具备行业影响力的客户达成合作，近三年 持续助力双抗、长效八因子、DNA 疫苗、ADC 等多个新兴类型生物药项目取得临床研究或学术研究 的进展，显示在创新品种的研发生产方面，公司已具备一定的行业认可度，培养基产品力和 CDMO 服务力可满足新类型生物药的要求，有望在国内生物药行业的创新加速下迎来更多成长机遇。

重磅客户孵育成效良好，有望促进培养基产品快速迭代。公司与国药集团、长春金赛、康方 生物等重磅客户保持着长期合作，随着其项目研究阶段向后推进,来自以上三位客户的培养基收入 在 2019-2021 年大幅增加，公司与大客户间的合作粘性持续提升，一方面为未来大额订单的增加 提供保障，另一方面可在与客户的交流合作中实时更新下游行业的需求，以快速捕捉产品迭代方 向。

公司培养基项目中已披露的目标产品市场前景可期，有望在商业化阶段为公司培养基的销售 带来长期驱动。1）临床研究阶段部分JS004 是全球首个获批 IND 的抗 BTLA 单抗，LBL-007 是 国内研发进度较快的抗 LAG-3 单抗，两款产品均是新一代免疫检查点抑制剂，具有与抗 PD-(L)1 单抗和多种靶向药联合治疗多种肿瘤的潜力；EX103 和 EMB-06 是两款双抗，而双抗在全球及国 内均处在市场规模快速扩张的阶段；国产长效八因子兼具用药便利性和价格优势，有望在获批后 快速放量；2）已商业化部分朴欣汀是第七款上市的国产贝伐珠单抗，贝伐珠单抗已进入医保范 围，预计客户将在为朴欣汀进入医保的准备工作中计划扩产，从而加大对培养基的采购量。

四、 募资用途提高大型 CDMO 承接力，加速推出培养基新产品

本次募集资金所投项目将为公司主营业务带来的支持体现在 提高大型CDMO项目承接能力，为培养基扩大客户入口。由于产能的限制，目前公司的CDMO 服务尚未覆盖 III 期临床样品生产和商业化生产，CDMO 生物药商业化生产平台项目建成后，将 显著提升公司的生物药生产能力，公司的 CDMO 服务覆盖阶段将向 III 期临床样品生产和商业化 生产拓展，从而实现 CDMO 服务的全流程覆盖。对于下游客户而言，在中途更换 CDMO 公司的 成本较高，因此更倾向于选择覆盖阶段更全的 CDMO 公司，奥浦迈在此项目实施后可凭借在细胞 培养领域的优势进一步增强 CDMO 服务的获客能力，进而为培养基业务的客户导流扩大入口。

加速推出培养基新产品并升级细胞培养相关 CDMO 平台，强化优势领域。细胞培养研发中 心项目的实施，包括新一代 CHO 培养基、HEK293 培养基、新型疫苗化学成分限定培养基、细胞 治疗和基因治疗应用化学成分限定培养基开发，以及细胞株构建平台升级、配套工艺开发和质量 分析平台等。一方面可开拓细胞培养基产品服务的宽度至新兴生物药领域，另一方面可以拓展细胞培养基产品的深度，进一步加大公司在原有产品方面的优势。

五、 投资分析

盈利预测假设 ①公司可与使用 CHO 培养基的药物开发客户维持良好合作关系； ②公司的 CHO 培养基客户在药品各阶段的研发和商业化能力与行业平均水平近似，据此估 计项目可成功推向下一个阶段的概率； ③公司持续利用 CDMO 业务为培养基业务导流客户； ④公司培养基价格的轻微波动可由规模效应带来的成本降低抵消，毛利率变化有限。

我们预计公司可凭借高性价比的培养基产品、细胞培养相关的优质 CDMO 服务，持续孵育蛋 白/抗体药领域的培养基客户，助力客户顺利推进产品的研发及商业化，从而大幅增加对公司培养 基的采购量，驱动公司营业收入在 2022/2023/2024 年收入分别达到 3.36/5.18/7.37 亿元，同比增长 57.8%/54.2%/42.3%，归母净利润分别为 1.14/1.81/2.59 亿元，同比增长 88.0%/59.2%/43.3%，三年 归母净利润 CAGR 为 62.4%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。   

精选报告来源【未来智库】