北交所首例！IPO上会前一天“临阵脱逃”，是企业有问题还是券商不给力？

6月13日晚间，北交所官网公布，天济草堂（871129）因保荐机构西部证券撤销对公司的保荐上市，北交所发审委终止了对天济草堂6月14日IPO上会的申请审核。

根据犀牛之星整理，在时间线上看，天济草堂于2020年11月3日上市申请被北交所受理，2020年12月1日进入首轮问询，2022年3月15日第三轮问询回复后，4月6日上会后被暂缓审议，北交所IPO首次被按下暂停键。

直到2022年6月7日，据北交所上市委员会公告，天济草堂拟于6月14日二次上会，历时近两年，期间还因财务报告到期补充审计事项而三度申请中止审查。最终还是在上会前夜临战逃脱，因保荐机构主动撤销保荐而终止IPO上会审核。

保荐机构年内12个IPO仅1家过会

天济草堂成立于1992年，目前是一家新三板的挂牌公司。

据了解，天济草堂主营业务为中成药的研发、制造与销售，公司主要产品有清热散结胶囊、障眼明胶囊、脑得生丸、复方石淋通胶囊和舒筋活血胶囊等。

IPO保荐机构为西部证券，发行人会计师为天职国际，律师为启元律师事务所。

根据犀牛之星整理的资料，2022年西部证券保荐项目共计12个。

除陕西红星美羚乳业股份有限公司、湖南恒茂高科股份有限公司2家公司终止（审核不通过）外，还有2家撤回材料（并终止），其保荐上市的珠海伊斯佳科技股份有限公司、千里马机械供应链股份有限公司先后于3月25日和3月28日撤回。

此外，还有2家中止审查，1家终止审查记录。加上这次被否的天济草堂，年内就有10家企业申报失败，一季度零过会的成绩，今年截止至目前只有1家晨光电缆在北交所成功过会，由此可见，西部证券的保荐业务水平相当堪忧。

其中5月6日在创业板被否的红星美羚乳业股份有限公司，真是闻者悲伤。作为国内的羊奶第一股，历时整整5年，其中IPO申报过程经历过2次现场检查、10余次问询回复、8次财务数据更新、6次收入专项核查、3次IT审计和5次中止审核，共计询证函件1万多份，访谈1000多人次，形成底稿500多卷。

投入大量人力、物力、时间成本后，最后还是被证监会拒之于门外。

被当场否决后，红星美羚怒发公开，将矛头指向保荐机构西部证券，指责保荐人西部证券及会计所“逃责甩锅式审计核查”，采取明察暗访、调取录像、随时导取ERP财务数据的审计核查措施，使得“红星美羚一时像监狱一样”。

公开中还提到“三年来，审核机构不否不决，一个问题问三年，三年问一个问题。如果确实是实质性障碍问题，2019年10月第一次现场检查完就应该否了；2020年6 月初审会就应该否了；2020年下半年平移至深交属第一轮问询就应该否了！”

IPO申请被否决，对于申报的公司来说无疑是个悲剧，原因也是复杂的。如果说上面发生的对西部证券专业度的指责还能算有争议。下面发生的，就是把不靠谱实锤到底了。

2018年9月份，江苏证监局发布公告对西部证券及王克宇、胡健两名项目主办人分别出具警示函，经查西部证券是江苏蓝丰生物化工股份有限公司在收购陕西方舟制药有限公司时聘请的独立财务顾问，王克宇、胡健是项目主办人，并购重组持续督导期应为2015年当期及2016年完整的会计年度；但是西部证券未在蓝丰生化2016年年报披露之日起15日内，对重大资产重组实施的相关事项出具持续督导意见，并予以公告。

5月9日晚间科创板新股思特威（688213.SH）披露首次公开发行股票并在科创板上市发行的公告，发行价最终定为为31.51元；在此前的新股询价过程中，西部证券睿赫1号集合资产管理计划竟然给出960元的高价，与发行价相比高出近30倍。

5月11日，中国证券业协会公告，西部证券睿赫1号集合资产管理计划在科创板新股“思特威”（688213.SH）发行项目网下询价过程中，违反相关规定，该配售对象被列入股票配售对象限制名单，时间为自5月12日至6月11日。针对这个事件，西部证券曾回应媒体采访时称“因交易出现操作失误，致使报价出现错误。”

林林总总在西部证券保荐下铩羽而归的IPO企业，用血泪经验告诉市场，选择一家靠谱的中介有多重要；而作为券商，也更明白一个道理，不够专业，有多害人......

终止背后

值得注意的，这是目前北交所开市至今第一家临上会前主动撤销的IPO企业。

折戟的直接原因是保荐机构西部证券撤销了保荐导致，而关于为什么会撤，这就不得不提到天济草堂初次上会时暂缓的原因。

第一次上会时，天济草堂曾因为高额市场推广和低研发投入被问讯。

发审委给出了三点审议意见

1.关于收入。发行人利润增幅与营业收入增幅是否匹配；结合销售策略、价格、销售 费用、经销商布局等方面具体分析，发行人如何消化“两票制”对生产经营的影响。

2.关于市场推广费。2021 年中小型临床科室会频次大幅增长的原因及合理性，高频次开展推广活动是否符合行业发展情况，取得市场推广费的票据形式、内容是否合法合规，是否存在市场推广费用过高引起的法律合规风险。

3.关于研发能力及研发费用。目前各项化药研发的具体进展，发行人是否配备足够的化药研发人员，研发费用核算是否准确；发行人研发人员数量、技术储备情况，与同行业可比公司相比发行人研发能力情况，发行人披露“实力雄厚、丰富经验”是否准确。

大概是已披露的招股书和问询函回复公告确实错漏百出，疑点重重，三轮问询后也未能完整回答发审委的问询，4月6日，天济草堂IPO被按下了暂缓审议。

总的来看发审委主要关注几个方面收入真实性、委外研发、核心竞争力、市场推广费用占比较高的具体原因、合理性，募投项目的可行性等。

在审批趋严的背景下，今年以来各板块IPO期间主动撤回的企业不在少数，IPO撤回的原因或主观或客观。

主观基本是由于公司本身存在申报材料存在硬伤、准备不足或者造假问题、准备不充分等原因，客观则是对现在市场环境可能有所担心等原因所致。

结合天济草堂的情况，前者的概率会更大些。

毕竟三轮问询后暂缓审议至二次上会的时间不过2个月余，这么短的时间内就整改完毕，二次上会，“带病闯关”的嫌疑溢出台面。

且注册制下的保荐机构“看门人”责任重大，保荐机构可能预判上会被否的概率较大，不愿为企业承担额外的风险，担心成为北交所首个上会被否的项目，为保住名声因而选择了主动撤销。

结语

而作为北交所开市以来首家临上会前直接被终止的企业，事件本身的带来的新闻价值或许比实际意义来的大些。

此次撤回中，券商作为企业IPO的保荐人，理应为企业保驾护航。

临阵脱逃是由于保荐机构自身的判断失误，让企业没有准备的充分的情况下贸然上会后，发现问题后悔的选择；还是因为企业出于某些考虑，不顾自身情况和保荐机构的专业建议选择的“搏一搏”，才导致的保荐机构最后的离场不得而知，讨论这件成定局过程中的拉扯，已经意义不大。

但对于行业而言，这件事后，“申报即担责”这句话或将越来越萦绕在金融从业者和计划敲钟的掌舵者耳边。

近两年来A股融资额超过3万亿，极大程度的支持了实体经济，也凸显市场扩容速度持续在高位运行。但今年以来整体的IPO家数降低，监管的升级在传导压力，督促着券商们重视投行内控制度的建设与运行，从保荐人角度严把质量关。

如何提高IPO质量，如何理清保荐机构与上市企业的职与责，或许才是这件事情本身带给我们的最大警醒。